ETUDE DE LICENCE - METHODES D’EVALUATION DES PROJETS D’INVESTISSEMENT

L’ACADEMIE DES ETUDES ECONOMIQUES BUCAREST

FINANCES, ASSURANCES, BANQUES ET BOURSES DE VALEURS

ETUDE DE LICENCE

METHODES D’EVALUATION DES PROJETS D’INVESTISSEMENT

SOMMAIRE

Chapitre I : INTRODUCTION

Chapitre II : L’APPROFONDISSEMENT DES THEORIES

L’évaluation en actualisant l’argent courant.

L’influence de l’inflation sur l’argent courant.

Le calcul du taux d’augmentation.

L’analyse des scénarios.

L’analyse de la sensitivité.

L’analyse du seuil de rentabilité.

Les arbres de décision.

La simulation Monte Carlo.

Chapitre III : LES RESULTATS DE L’ETUDE APPLIQUE

La position financiÈre et les performances de la société.

La présentation de l’investissement.

L’hypothÈse de travaille.

L’analyse de l’investissement.

a)    Les indicateurs d’évaluation des investissements dans l’ambiance sÛre.

b)   L’analyse des scénarios.

c)    L’analyse de la sensitivité.

d)   La simulation Monte Carlo.

Chapitre IV : CONCLUSIONS

Chapitre I : INTRODUCTION

La théorie financiÈre a adopté comme objectif fondamental de l’activité économique l’augmentation de la valeur de l’avoir actuelle des actionnaires ou des associés, affirmation oÙ on trouve une série d’aspects que ne peuvent pas Être déterminés avec certitude. Les difficultés sont exprimées par la détermination de la valeur. Est-elle liée de la valeur comptable du patrimoine, de la valeur marchande ou est-elle basée sur la capacité d’une compagnie d’obtenir des profits futurs par une activité efficiente ?

L’incertitude affecte  pas seulement les décisions économiques, mais notre vie aussi : une entreprise doit décider quels stocks seront procurés avant qu’elle sache avec précision la demande du marché ; une personne impliquée dans un litige doit choisir si elle va accepter un entendement avec la partie adverse ou si elle va risquer un procÈs ; un investisseur spéculateur doit décider s’il va acheter ou pas un actif, avant qu’il sache son bénéfice.

La réalisation d’un projet d’investissements a des grandes conséquences sur l’évolution future d’une entreprise ; l’évaluation du projet peut devenir trÈs complexe à cause de l’incertitude. L’incertitude de l’évaluation future de l’économie, l’incertitude d’un investissement va déterminer l’existence du risque que l’argent courant futur soit variable, et qu’il ait des valeurs différentes de celles prévues avec certitude dans une ambiance sÛre.

MÊme l’entreprise représente un investissement pour les fournisseurs du capital (les associés et les créditeurs), qui ont décidé que cet emprunt des ressources avait été la meilleure option au moment de la réalisation de l’investissement.

Ces espérances des propriétaires de l’entreprise et des créditeurs doivent Être réalisées par l’équipe de management qui est mandatée. L’objectif principal du manager est de constituer une stratégie et les décisions sur l’administration des ressources de l’entreprise.

Toute entreprise représente la cumulation des actifs tangibles ou non tangibles et des possibilités diverses de développement, cet-à-dire une série d’investissements déjà réalisés et de des projets possibles à réaliser. Par cette perspective, sa valeur est donnée par la somme de la valeur de ses actifs et ses projets d’investissement. Cette perspective financiÈre ne corresponde pas avec la perspective stratégique : si les éléments composants ont valeur, on ne doit pas augmenter la valeur de l’entier, à cause de l’interaction des components. Ici l’utilisation mauvaise de la théorie financiÈre peut apparaitre : l’actualisation de l’argent courant futur n’est pas toujours la meilleure solution, à cause de l’incertitude qui affecte la prévision de ce flux, des taux d’actualisation, de la valeur résiduelle.

MÊme une analyse avec attention génÈre des erreurs à cause des variables aléatoires impliquées. Une valeur actuelle nette (VAN) positive est une moyenne que ne sera jamais atteinte. Les managers savent tous les projets ont la VAN neutre (zéro), dans un long délai, à cause de l’équilibre des forces qui se trouvent en compétition. Un projet avec la VAN positive est basé sur une déviation dans un délai court. L’analyse stratégique surprend les chances offertes sur le marché (par ces déviations du point d’équilibre) et elle essaie de telle sorte d’identifier les avantages compétitifs de la société. Le désavantage de l’analyse stratégique est qu’elle a aussi des erreurs d’estimation.

L’optimisation résulte en trouvant des ponts de liÈge entre les deux analyses. La théorie financiÈre classique sera utilisée dans les cas oÙ elle est meilleur adaptée (par exemple pour l’évaluation des affaires relativement sÛres, détenues pour le flux financiÈre qu’elles peuvent générer et pas pour la position stratégique ou pour quelques investissements, celles de remplacement, oÙ le bénéfice vient par la réduction des coÛts d’exploitation.

Mais dans plusieurs situations (par exemple l’évaluation des affaires avec un grand potentiel d’augmentation, des actifs non tangibles, des projets de recherche, etc.), la méthode de l’argent courant actualisé échoue, mÊme si elle est correctement appliquée. Dans cette situation, la planification stratégique ne peut pas renoncer définitivement à l’analyse financiÈre, mais on essaye des neuves applications, des systÈmes basés sur des scénarios, des analyses statistiques, prévisions et régresses, des arbres de décision, simulation Monte Carlo et mÊme des options réelles.

Chapitre II : L’APPROFONDISEMENT DES THEORIES

a)              L’évaluation en actualisant l’argent courant.

La méthode est basée sur le simple principe connu de la valeur attendue de l’argent courant futur :

VA =

oÙ : n – la durée de vie

r – le taux d’actualisation, fonction de risque associée à l’actif ou au projet

Pour l’évaluation des projets d’investissements on utilisera le ACD (l’argent courant disponible) obtenu aprÈs la réduction des coÛts d’exploitation, des intérÊts et de l’impôt sur le profit, actualisés avec les coÛts du capital de propriété oÙ on ajout les frais avec l’amortissement et on réduit le besoin de finances de l’augmentation des immeubles et des actifs courants nettes.

Quoiqu’il y ait du scepticisme en acceptant de la méthode d’actualisation de l’argent courant, des études ont démontré qu’on peut obtenir des résultats dignes de confiance. Les tests réalisés ont montré que les méthodes d’évaluation en actualisant l’argent courant quand on utilise comme taux d’actualisation le modÈle classique CAPM, donnent des résultats qui peuvent Être acceptés. De plus, les résultats peuvent Être améliorés en éliminant une série d’hypothÈses simplifiées.

b)   L’influence de l’inflation sur l’argent courant.

On ne peut pas réaliser un procÈs d’évaluation sans considérer les effets de l’inflation. Elle influe les prix de vente estimés, les frais variables et fixes (excepte l’amortissement), donc l’estimation de l’ACD et du coÛt réel du capital.

On peut déterminer quelle est l’influence de l’inflation (mesurée comme indice annuel de l’inflation nationale) sur l’ACD, pour une période antérieure, en utilisant les résultats d’extra-polarisation.

On va réaliser une régression oÙ la variable indépendante est l’indice annuel de l’inflation, et la variable dépendante prend les valeurs à tour de rôle : l’indice du chiffre d’affaires (CA/CA), l’indice des frais d’exploitation (Fr/Fr) et l’indice des actifs courants nets (ACRnets/ACRnets). On va déterminer pour chacun la volatilité , le coefficient de corrélation et le coefficient de détermination Ret on va conclure les suivantes :

Les limites de l’utilisation du modÈle sont données par les hypothÈses de travaille :

la stabilité du taux d’inflation

la stabilité des coefficients beta

la possibilité d’estimer les components de l’argent courant annuel

c)    Le calcul du taux d’augmentation.

En commençant par l’argent courant, on doit réaliser une bonne prévision de l’argent courant futur pour obtenir une évaluation correcte. On doit trouver un taux d’augmentation de l’AC pour la période d’évaluation. Le taux d’augmentation peut Être obtenu en commençant par :

v     l’augmentation enregistrée autrefois

v     des estimations réalisées par des experts

v     la politique fondamentale de l’entreprise

Il est préférable l’utilisation d’un taux d’augmentation composée pour obtenir une valeur réaliste.

v     La prévision du taux d’augmentation basée sur les informations de la période passée.

On calcule une moyenne arithmétique ou une moyenne géométrique de l’augmentation relative du profit d’une action (earnings per share – EPS) pour une période passée d’estimation ; la moyenne géométrique est préférable parce qu’elle tient compte de l’effet de composition ;

Le modÈle de régression linéaire utilise la méthode des plus petits carrés pour estimer les coefficients de la régression :

EPS = a + b × t

oÙ : t – la période

b – la modification de l’EPS

Le modÈle de régression log-linéaire - la régression est cette fois :

ln(EPS) = a + b × t

oÙ b représente la modification par pourcentage du profit sur l’unité de temps.

Les modÈles présentées sont surnommées estimations naÃ�ves. On peut aussi prévoir le taux d’augmentation en utilisant les modÈles ARIMA qui tiennent compte des valeurs antérieures mais aussi des erreurs antérieures.

Les résultats obtenus en utilisant les séries de temps sont les plus correctes[1]. Toutefois, le modÈle est difficilement appliqué en pratique parce qu’il nécessite plusieurs dates pour une longue période de temps ; si on essaie d’utiliser de l’appliquer pour une longue période de temps (par exemple 10 ans) les erreurs d’estimation seront trÈs grandes ; donc il y a des limites pour l’utilisation de ce modÈle.

L’utilisation des informations disponibles du passée pour l’estimation du taux prochaine d’augmentation est déterminée par quelques aspects :

la volatilité des taux d’augmentation du passée qui peut Être déterminée à l’aide de la déviation moyenne et à l’aide de l’erreur standard des coefficients et du R ;

la dimension de l’entreprise – pour une grande société, est plus difficile de maintenir des taux hauts d’augmentation pour l’avenir quand les profits passés ont été trÈs grands ;

le cycle économique – les taux d’augmentation sont influencées par la période oÙ l’économie se trouve (expansion ou régression) ;

des grands changements de la politique de la société – les taux d’augmentation observés ont résulté de la politique financiÈre d’investissements de l’entreprise ; s’il y a des changements de cette politique, les taux d’augmentation passés ne représentent plus une bonne information pour les prévisions réalisées ; il est possible qu’il soit des changements macroéconomiques dans la politique gouvernementale qui modifie, aussi, les hypothÈses initiales de prévision.

v     Les éléments déterminés de l’augmentation des bénéfices.

Il y a plusieurs modÈles des taux d’augmentation :

Le modÈle basé sur la poids du profit net retenu par la société (b) et sur la rentabilité des capitaux (ROE)

g = BVE × + b × ROE

oÙ : NI – net income (revenu net)

BVE – book value of equity (la valeur comptable des capitaux)

La formule est utilisée dans le cas oÙ ROE est modifié dans un délai.

L’effet du levier financier sur ROE

ROE = ROA + D/E × [ROA – Rd × (1- )]

ROA = EBIT (1 – τ) / BVA = [NI + IntérÊts × (1 – τ)] / BVA

oÙ : BVA – book value of assets (la valeur comptable des actifs totales)

ROA – return on assets (la rentabilité de l’actif total ou le taux de la rentabilité économique)

D/E – le levier financier (dettes/capitaux)

Rd – le taux de l’intérÊt

Il résulte que le taux d’augmentation de l’argent courant de capital sera :

g = b = b × ROE

Pour l’argent courant de l’entreprise, le taux d’augmentation sera g = b × ROA

3. La prévision du taux d’augmentation réalisée par les analystes.

Ces prévisions sont plus appréciées parce que les experts tiennent compte des éléments antérieurs et des autres informations :

des informations spécifiques de la société qui ont été publiées aprÈs le dernier rapport des résultats financiers ;

des influences macroéconomiques sur les taux d’augmentation futurs : l’évolution du PIB, le taux d’intérÊt, le taux d’inflation ;

des informations sur la concurrence et des actions possibles de celle-ci dans l’avenir ;

des informations confidentielles sur la société dont le publique ne n’a pas d’accÈs ;

des informations publiques, autres que le profit net et l’EPS.

Les estimations faites par les analystes sont plus pertinentes ; mais il y a toujours des erreurs parce que la source d’information est la mÊme. Le secret d’une évaluation de succÈs est trouvé par les différences entre la prévision du taux d’augmentation faite par les expertes et les éléments fondamentaux de la politique de l’entreprise[2] .

4. L’estimation de la valeur résiduelle.

La période de temps pour laquelle on peut réaliser des estimations pertinentes de l’argent courant ne peut pas dépasser 10 ans. On va estimer une valeur résiduelle pour le secteur d’oÙ la société fait partie. On travaille à l’hypothÈse qu’aprÈs 10 ans le taux d’augmentation reste constant (g), et VR sera donnée par le modÈle Gordon-Shapiro oÙ AC – l’argent courant estimé

k - le coÛt moyen pondéré du capital

Le coÛt moyen pondéré est le résultat de la formule suivante :

K = K × + K ×

oÙ : K et K - le coÛt des capitaux, respectivement, des dettes pour la société analysée.

d)  L’analyse des scénarios.

Cette analyse propose la construction du modÈle de détermination de l’argent courant disponible (ACD) et elle tient compte des quelques valeurs différentes de celles prévues initialement pour les variables qui influent les flux de trésorerie. Le modÈle de détermination de l’ACD est le suivant :

ACD = [Q× (p – v) - F] × (1 – τ) + × τ – (Q - Q) × p ×

L’ACD est influencé par quatre éléments : Q – la production vendue (qui dépende de la capacité de production et du grade d’utilisation de celle-ci, mais elle dépende aussi de la capacité d’absorbation du marché et du segment de marché dont la société le détient) ; p – le prix unitaire de vente ; v - le coÛt unitaire variable ; F – les coÛts fixes totales (en exceptant l’amortissement de l’investissement).

On construit des scénarios d’évolution corrélée des variables, qui poseront en lumiÈre la VAN et le grade de dispersion de ses valeurs et de la variante neutre, prévue initialement.

Les limites d’utilisation de cette méthode sont en concordance avec la description plus complÈte des scénarios considérés, tenant compte des corrélations entre les indicateurs.

e)  L’analyse de la sensitivité.

Pour l’analyse de sensitivité on réalise la modification d’une seule variable de celles estimées, les autres restent inchangées et on détermine la VAN pour cette situation. La modification successive et non stimulée des variables peut générer quelquefois des erreurs dans l’analyse des bénéfices actualisés parce que les variables sont corrélées et on ne peut pas analyser leur influence isolée.

Par conséquent, on peut déterminer quel est l’indicateur qui fait le projet d’Être le plus vulnérable, mais on doit tenir sous observation l’évolution de ces-ci.

f)     L’analyse du seuil de rentabilité.

On peut déterminer le seuil de rentabilité financier (Q) qui représente le volume des ventes pour laquelle VAN = 0.

Q =, oÙ a est le facteur d’actualisation : a =

Ce seuil de rentabilité financier couvre la valeur actuelle des payements faits pour des investissements et pour exploitation (fixes et variables) par la valeur actualisée des encaissements réalisés suite à l’investissement, de telle sorte qu’il n’y ait pas excédent de bénéfice (VAN = 0).

L’analyse de sensitivité nous offre la possibilité de déterminer le risque de variation de la Valeur Actuelle Nette pour une modification donnée à la valeur des facteurs qui influent les flux de trésorerie. Par exemple, le coefficient d’élasticité e exprime le numéro de pourcents dont VAN est modifiée pour 1% de la quantité vendue : e =.

Si le volume des ventes est situé sur la partie oÙ VAN = 0, mais toujours proche du seuil de rentabilité, le risque d’exploitation est grand ; il est réduit au fur et à mesure qu’on s’éloigne de ce point d’équilibre, de telle sorte que VAN > 0.

Le seuil de rentabilité comptable (Q’) représente le volume des ventes qui doit Être atteint pour couvrir les frais et il est déterminé à l’aide de la formule suivante : Q’=. L’équilibre financier est préférable parce qu’il permet de couvrir le coÛt d’opportunité du capital initial investit.

g)  Les arbres de décision.

Les arbres de décision utilisent les algorithmes qui déterminent les éléments qui causent les phénomÈnes et ils les présentent sous la forme 'd’un arbre avec des racines, des branches et des feuilles'[3].

Dans les situations incertes, la personne qui doit décider est confrontée avec l’inconnu, qui peut lui empÊcher de choisir la bonne variante. Elle ne sait pas quelles seront les futures avantages de sa décision, mais il connait les possibles bénéfices et quelle est la probabilité que ces bénéfices soient réalisés. Cette information peut Être valeureuse pour la décision d’obtenir les meilleures résultats et dans cette situation, les arbres de décision représente une analyse simple à appliquer.

Une décision d’investissement n’est pas seule, elle dépende de l’évolution ultérieure de l’économie, des autre décisions ultérieures en ce qui concerne l’expansion ou le développement de l’affaire, ou au contraire, l’abandon du projet si les résultats ne sont pas celles attendues. On introduit sur les branches de l’arbre les variantes d’évolution pour les variantes qui influent la valeur des flux financiers, accompagnées par les possibilités d’apparition :

Sur les arbres, il y a deux types de nœuds :

1. des nœuds de décision – on prend une décision, par conséquence on choisit la branche sur laquelle on va en suite (on choisira la valeur la plus haute) ; la valeur d’un nœud de décision est égale avec la valeur de la meilleure option (« tracé ») oÙ ce nœud partira ; elles sont représentées par un carré.
2. des nœuds de type « événement » - la décision n’appartient pas à l’investisseur ; le « destin » décide quelle des variantes possibles, prévues par le décideur, sera réalisé en réalité ; elles sont représentées par des cercles et la valeur de ces nœuds est une moyenne des flux prévues, pondérés avec les probabilités d’apparition.

La réalisation des arbres de décision devient difficile et les calcules deviennent trÈs complexes quand on désire une analyse laborieuse du projet et pour une longue période. Les limites des arbres de décision sont données par la complication de celui-ci, aprÈs seulement 2-3 ans. On ne doit pas adopter une vue trÈs analytique parce que, pour nous donner des « richesses », il doit Être émondé par des bois morts.

La simulation Monte Carlo.

Cette simulation élargit considérablement la vue par les différents scénarios d’évolution des variables, rencontrée pendant l’analyse de la sensitivité ou pendant l’analyse des scénarios. PremiÈrement on établit le modÈle de détermination de l’argent courant disponible, mais en tenant compte de toutes les relations : pendant une période pour la mÊme variable et entre les variables pour le mÊme moment. Si on trouve le modÈle, il nous aidera pour obtenir le bon projet et on comprendra le mode de fonctionnement.

On va spécifier la loi de distribution pour les erreurs d’estimation des équations du modÈle (par exemple la loi ordinaire). En utilisant un générateur de numéros aléatoires, l’ordinateur déterminera les valeurs pour toutes les variables et l’argent courant disponible pour chaque situation. On obtient une distribution de l’ACD et on calculera E(VAN) – à l’aide de l’actualisation de l’argent courant annuel en utilisant un taux correspondante au risque du projet analysé et en utilisant le risque de variabilité associé à l’ACD.

Chapitre III : LES RESULTATS DE L’ETUDE APPLIQUE

1. La position financiÈre et les performances de la société

L’application des modÈles théorétiques présentés a été réalisée à l’aide l’exemple de la société commerciale Royal Motors SRL Pitesti. La société a été fondée en 2002 et son objet d’activité représente le commerce avec des automobiles. Les clients principales de la société sont des personnes physiques ou juridiques qui ont besoin de se déplacer avec un voiture. Le numéro moyen de salariés est 54 personnes.

On va faire la synthÈse des résultats financiers pour les quatre ans de fonctionnement (2002 – 2005) - le Bilan comptable, et respectivement le Compte de profit et de perte.

Commençant par ces informations primaires, on a déterminé une série d’indicateurs financiers trÈs importants pour l’activité développée jusqu’au présent par la société commerciale analysée.

Les marges d’accumulation déterminées sont : le bénéfice opérationnel sans des amortissements, sans des intérÊts et sans l’impôt sur le profit (EBITDA), le bénéfice brut avant la rémunération des créditeurs et de l’état (EBIT) et le résultat brut de l’exercice (EBT). Toutes ces soldes sont positives (dans les termes nominaux) et elles représentent des étapes intermédiaires pour la détermination du résultat net.

Celui –ci a été positif dans chaque an, mais on connait une réduction en 2003 en comparant avec l’an 2002, en suite il y a une augmentation en 2004 et 2005. Mais en termes réales (utilisant les prix constants du 2005), on constate que la premiÈre année a eu les meilleurs résultats et les autres années on eu des petits variations pour le résultat net et elles se trouvent sous la premiÈre année (2002).

Le diagnostique de la rentabilité nous donne les résultats suivants en ce qui concerne le taux de la rentabilité économique (pour l’utilisation de tous les capitaux investis dans l’entreprise – ROA) : 25.55% (2003), 21.03% (2004) et 23.93% (2005). Ces valeurs doivent Être comparées avec le taux de la dette (le coÛt du capital emprunté – Rd), qui a dépassé la ROA dans les ans 2003 et 2004 (33.92% et 29.03%). Ce fait a déterminé un taux de la rentabilité financiÈre (de rémunération des capitaux des associés – ROE) inférieure au taux de rentabilité économique, c’est à dire : 24.34%, respectivement 20.53%, cette situation ayant un effet négatif de levier résulté par l’obligation à un coÛt supérieur au coÛt moyen pondéré du capital (ROA < Rd). La poids réduite des dettes financiÈres dans le total de l’actif économique investi (entre 5.8% et 12.6%) a généré une petite influence sur le risque financier (-1.21% en 2003 ; respectivement -0.5% en 2004). En 2005, une influence inverse est enregistrée, c’est à dire ROA (23.93%) supérieure au taux de dette (21.18%), qui génÈre ROE = 24.14% et un effet positif d’obligation (effet de levier de 0.21%)

En termes réales, en tenant compte du taux d’inflation pour la période analysée, on constate que ROA a été dépassée en 2003 et en 2004 par le RD et par le taux d’inflation, ce qui nous donne des taux de rentabilité négatifs (-6.65%, respectivement -1.2%). La réduction de l’inflation, mais aussi la meilleure activité de la société en termes réales, on réalisé en 2005 un taux de rentabilité économique réale de 7.48%, ce qui représente une meilleure performance.

Les taux de marge (celle brute et celle nette) suivent la mÊme tendance d’évolution enregistrée aux taux de rentabilité, étant influencées par l’évolution du chiffre d’affaires net de la société. La durée de rotation des actifs courants nets a enregistré des valeurs considérées acceptables pour le profile d’activité de la société, situées entre un minimum de 15.5 jours (2005) et un maximum de 25.7 jours (2004).

2. La présentation de l’investissement.

Suite à l’analyse financiÈre réalisée et aux quelques études concernant la tendance du marché des automobiles, les associés décident de faire un démarche important qui est représenté par l’expansion de l’activité sur le marché de la distribution des automobiles par la réalisation d’un espace de présentation.

Il est nécessaire une investissement pour acquérir un terrain, pour construire un édifice haut et pour la publicité. AprÈs l’analyse des offres des fournisseurs, on choisit la variante de réalisation de l’investissement qui génÈre un coÛt totale de 562.780 RON.

L’investissement sera financée totalement par le profit réinvestit, sans des finances externes (des augmentation de capital ou des emprunts). La durée habituelle de fonctionnement pour cet immeuble est de 10 ans.

La période d’exécution est d’un an (1^er janvier – 31 décembre 2006). La réalisation de l’investissement a besoin d’un numéro supplémentaires de salariés – 20 personnes.

3. Les hypothÈses de travaille.

Les études de marché effectués ont dévoilé que la tendance du marché de la  distribution des automobiles et des ventes possibles des voitures Ford augmentera pour les premiers 3-4 ans, en suite il y aurait une stagnation et puis une petite décroitre des ventes pour les derniers 3-4 ans, jusqu’en 2016.

La société a proposé d’entrer dÈs le début sur ce marché par la distribution des voitures pour les personnes physiques de la région Arges. AprÈs deux ans, l’expansion du marché sera pour les personnes physiques et juridiques de tout le pays.

Dans cette situation, la cote de marché aura dans les premiers deux ans des valeurs de 2-3% pour des voitures de famille et 3-4% pour des voitures utilitaires. Ces cotes augmenteront, la société va couvrir un segment de marché de 6% pour chaque des deux produits.

4. L’analyse de l’investissement.

Pour déterminer les indicateurs d’évaluation d’un projet d’investissement, commençant par les estimations pour les variables d’entrance du modÈle (le marché, la cote de marché, le prix unitaire, les frais variables unitaires, les frais fixes etc.), les valeurs estimées pour le chiffre d’affaire ont été déterminées.

On prévoit aussi les coÛts opérationnelles de la distribution suivante ) l’investissement (les frais fixes et celles variables).

Les revenus des ventes et les frais ont été considérés en termes nominaux (les prix courants des ans quand ces-ci sont enregistrés), et ils sont influencés par le taux d’inflation prévue pour chaque an de la période analysée.

a)   Les indicateurs d’évaluation des investissements dans une ambiance sÛre.

L’argent courant disponible actualisé avec le coÛt nominal du capital, ont déterminé une valeur actualisée nette positive (VAN) égale avec 330.707 RON, respectivement une valeur économique ajoutée (EVA) de 522.021 RON. Ces résultats nous conduisent à la solution d’accepter le projet d’investissement en fonction du VAN. De plus, l’indice de profitabilité est plus grand que 1 (1.59), ce qui nous indique la récupération de l’investissement et un bénéfice net actualisé de 59% du capital avancé, et le taux interne de rentabilité (22.15%) est plus grand que le coÛt du capital. Tous ces indicateurs nous conduisent vers la décision de réalisation du projet d’investissement analysé.

b)   L’analyse des scénarios.

Les variables du modÈle peuvent avoir des valeurs plus grandes ou plus petites que celles prévues dans le scénario de base (neutre). On a réalisé des autres scénarios :

Néfaste (toutes les variables évoluent simultanément vers la direction non désirée, s’en modifiant avec 10%)

Défavorable (tous les variables évoluent simultanément vers la direction non désirée, s’en modifiant avec 5%)

Favorable (toutes les variables évoluent simultanément vers la direction désirée, s’en modifiant avec 5%)

Faste (toutes les variables évoluent simultanément vers la direction non désirée, s’en modifiant avec 10%)

Equilibré (on a considéré des modifications favorables pour quelques indicateurs et défavorables pour des autres, VAN étant égale avec zéro)

Les résultats de l’analyse des scénarios présentent une dispersion trÈs grande des valeurs pour les indicateurs considérés.

c)   L’analyse de sensitivité.

Dans le cadre de l’analyse de sensitivité, on a considéré de modifications des indicateurs du marché, la cote de marché, le prix, des frais variables, des frais fixes et une durée de rotation pour les actifs courants nets qui se trouvent entre -20% et +20%, pour le taux d’inflation entre -3% et +3% points de pourcentage, et pour la cote d’impôt sur le profit entre -5% et +5% points de pourcentage.

Par conséquent, on peut observer que les résultats sont extrÊmement sensibles à la modification du prix (on enregistre une dispersion trÈs grades des résultats, et une réduction de 3% de celui-ci va déterminer la VAN négative), respectivement aux frais variables, qui sont liées du chiffre d’affaires, en conséquence elles sont liées de la modification du prix (toujours une dispersion trop grande, l’augmentation avec 3% des frais variables va générer une VAN négative).

La VAN est sensible à la modification du marché ou de la cote de marché aussi, enregistrant une VAN négative pour une réduction de 11% (les deux indicateurs, traités indépendamment, donne le mÊme effet, parce que leur multiplication représente la quantité vendue par la société). La VAN est sensible à la modification des frais fixes ( l’augmentation avec 15% des celles-ci détermine le manager ne pas accepter le projet).

Il y a aussi des variantes qui influent le projet dans un maniÈre insignifiante (la durée de rotation des ACR nets va réduire la VAN mais elle restera positive). Il y a aussi des indicateurs qui n’influent pas le projet (l’augmentation du taux d’inflation ou la cote de l’impôt sur le profit va maintenir la VAN positive et avec des valeurs consistantes).

Les mÊmes interprétations peuvent Être réalisées aussi pour EVA.

d)   La simulation Monte Carlo.

La simulation Monte Carlo est le plus complexe modÈle d’évaluation des projets d’investissements dans l’ambiance incertaine. La subjectivité est diminuée grace au générateur d’un ordinateur des numéros aléatoires pour les erreurs d’estimation pour la quantité vendue, pour le prix unitaire et pour le taux de l’inflation (avec influence sur les valeurs nominales des indicateurs et sur le coÛt du capital). On a considéré une dispersion de -15%/+15% pour les erreurs d’estimation.

Pour des résultats avec un haut grade de crédibilité, on a introduis dans le cadre de la simulation un numéro de 3.000 scénarios, et pour chaque étape de la simulation on génÈre la probabilité que VAN soit négative.

Un numéro grand d’étapes de la simulation Monte Carlo réalise des distributions de probabilité habituelles pour VAN et la probabilité pour que VAN soit négative est encadrée dans les limites 24% et 28%.

Chapitre IV : CONCLUSIONS

Tous les modÈles d’analyse des projets d’investissement dans l’ambiance incertaine appliqués dans l’étude sur le cas présenté nous recommande d’adopter la décision d’investissement et de réaliser le projet proposé, mais avec des précautions pour l’établissement et la modification du prix de vente, respectivement une surveillance des frais, spécialement celles variables.

Le management de la société doit Être impliqué activement dans le procÈs de réalisation de l’investissement.

Ces techniques d’analyse nous aide pour comprendre meilleur le fonctionnement d’un projet. On ne peut pas prétendre l’élimination du risque mais on peut essayer prévoir les limites de l’incertitude.

BIBLIOGRAPHIE

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Stancu I. – FINANTE, Editura Economica, Bucuresti, 2002

Dragota V. ; Ciobanu Anamaria ; Obreja Laura ; Dragota Mihaela – MANAGEMENT FINANCIAR, Vol II, Editura Economica, Bucuresti, 2003