TEHNICA TRANZACTIILOR LA TERMEN

TEHNICA TRANZACTIILOR LA TERMEN

Tranzactiile la termen sunt acele tranzactii in care, intre momentul inchiderii tranzactiei si momentul executarii obligatiilor partilor, se scurge un anumit interval de timp (cuprins intre cateva luni si un an si jumatate). Tranzactiile la termen pot fi:

- cu livrare amanata (forward);

- cu livrare viitoare (futures);

- cu optiuni (options).

Cele mai importante tranzactii la termen - tranzactiile futures si cu optiuni - s-au dezvoltat in cadrul burselor de marfuri, chiar daca, in prezent, multe dintre ele tranzactioneaza cu preponderenta valori derivate bazate pe marfa sau active (valuta, active financiare).

1. Bursele de marfuri - piete la termen

Functia principala a bursei este de formare a cursurilor. Astfel, bursa devine un reper al intregii activitati economice. Bursele de marfuri clasice sunt piete organizate, care asigura concentrarea cererii si ofertei pentru anumite categorii de produse si servicii in scopul efectuarii de tranzactii in conditii de concurenta si libertate contractuala.

Bursa de marfuri functioneaza fie ca administratie de stat, fie ca societate comerciala pe actiuni. Obiectul unei burse de marfuri poate sa fie una sau mai multe marfuri; numarul marfurilor care se nego-ciaza la bursa pe plan mondial este foarte restrans (<200), din cauza ca trebuie sa fie indeplinite urmatoarele:

- marfa sa fie fungibila;

- marfa trebuie sa poata fi standardizata;

- marfa sa poata fi depozitata (cu exceptia animalelor vii etc.).

In compararea burselor de marfuri cu bursele de valori se remarca urmatoarele aspecte:

- preturile sunt mai sensibile decat la bursa de valori iar osci-latiile sunt mai mari si mai frecvente;

- profitul rezultat din capitalul investit in marfuri este mai mare;

- schimbarea preturilor este influentata intr-o masura mai mica decat la bursele de valori de zvonurile si informatiile publice iesite de sub control;

- nivelul comisionului perceput de agentiile de brokeraj este foarte mic in raport cu profitul;

- numarul burselor de marfuri pe plan international este mai mare decat cel al burselor de valori;

- bursa de marfuri ca si cea de valori se poate consolida, dezvolta si functiona eficient numai in masura in care relatiile de proprietate privata sunt predominante;

- activitatea bursei de marfuri, ca si in cazul bursei de valori este supravegheata si controlata de comisii guvernamentale special constituite;

- operatiunile la termen la bursele de marfuri se bazeaza mai mult pe optiuni si mai putin pe conturile in marje specifice bursei de valori;

In cadrul burselor de marfuri moderne se remarca bursa prin conferinta telefonica si bursa informatizata (computerizata).

1.1. Categorii de operatiuni, pietele la termen

Tinand seama de modul de aparitie si dezvoltare si de natura tranzactiilor, bursele sunt clasificate in burse de tip american si burse de tip european.

Bursele de tip american - la aceste burse se utilizeaza doua categorii de contracte: contracte cash si contracte futures. Contractele cash sunt contracte de vanzare-cumparare cu toate clauzele negociate direct de partile contractante sau de reprezentantii lor. Contractele futures reprezinta un acord de a cumpara sau vinde o anumita cantitate dintr-o marfa, la o data viitoare si la un pret stabilit in momentul incheierii contractului.

La bursele europene se practica tot doua categorii de contracte: contractele pe bani gheata si contractele la termen. Contractele pe bani gheata (au comptant), la fel ca si contractele cash nu sunt considerate de bursa propriu-zis. Cu toate ca se incheie in incinta bursei, ele au ca obiect marfuri fungibile si sunt executate in cateva zile de la executarea lor, pe bani gheata. Contractele la termen (a terme) sunt contracte tipice de bursa facute cu respectarea regulamentelor si uzantelor bursiere, stipuland o luna viitoare de livrare si de plata a pretului (convenit la data contractarii), partile avand facultatea sa execute in natura sau cash plata unei diferente de pret (intre pretul contractului si pretul pietei din momentul executarii). Contractele la termen pot fi: contracte ferme sau contracte conditionale.

In ultimii ani, contractele specifice bursei americane - futures - au fost introduse si la principalele burse europene, iar operatiunile cu optiuni tind sa inlocuiasca contractele la termen conditionate.

Pietele la termen cuprind si ele doua mari categorii de tranzactii: tranzactiile care se efectueaza in afara bursei (forward) si tranzactiile realizate in interiorul bursei (futures si options).

1.2. Organizarea si functionarea bursei

Dupa pozitia pe care o ocupa in raport cu bursa, pot fi delimitate doua categorii de participanti: utilizatorii si operatorii de bursa.

Utilizatorii sau clientii sunt cei care realizeaza in cont propriu operatiuni in cadrul bursei.

Operatorii sau firmele care participa efectiv la incheierea contractelor: brokeri, comisionari, dealerii, brokerii independenti, firmele de tranzactii bursiere (broker/dealer). Utilizatorii bursei incheie tranzactii prin intermediul firmelor broker, carora li se plateste comisionul. Brokerii actioneaza pe baza unui mandat primind ordine de vanzare sau cumparare.

Aceste ordine sunt de mai multe feluri si anume:

- ordine de plata;

- ordin cu limita de pret;

- ordine de stopare a pierderii.

Ordinele de vanzare sau de cumparare sunt transmise firmelor de intermediere care comunica telefonic cu agentul de bursa, aflat in sala de negocieri, iar acesta efectueaza si raporteaza tranzactiile in contul clientului.

2. Tranzactiile la termen - forward

Tranzactiile la termen de tip forward pot avea ca obiect marfuri, valute sau alte bunuri. Un contract forward se incheie intre un vanzator care se angajeaza sa livreze cumparatorului la un anumit termen determinat, un activ, si un cumparator, care se obliga sa-l primeasca si sa-l plateasca la un anumit pret conventional. Pretul in contractul forward ramane neschimbat pe toata perioada de valabilitate a con-tractului. Pentru preintampinarea riscului de pierderi, partile pot conveni introducerea de clauze de securitate a pretului precum:

- clauza valutara;

- clauza de indexare a pretului;

- separat de inscrisul contractual, fiecare dintre parti are latitu-dinea sa-si protejeze pretul, prin operatiuni la termen incheiate in paralel la bursa;

Contractele la termen forward sunt utilizate pentru mai multe scopuri:

1) Se poate fixa pretul pentru o livrare viitoare;

2) Prin tranzactiile forward se poate asigura aprovizionarea/des-facerea de marfa sau valori;

3) Tranzactiile forward pot fi realizate in scopul obtinerii unui profit din diferenta intre pretul spot la executare si pretul forward contractat.

3. Tranzactiile futures

Un contract futures consta din angajamentul partilor de a livra, respectiv prelua, la o data viitoare (intr-o anumita luna) o marfa sau o valoare determinata, la un pret convenit la data contractarii, daca la scadenta pozitia operatorului ramane deschisa. Cel care isi asuma raspunderea preluarii marfii (cumparatorul), deschide o pozitie "lunga" in timp ce vanzatorul futures deschide o pozitie "scurta". Contractele futures prezinta mai multe caracteristici:

- intr-un contract futures conditiile contractuale sunt standardizate;

- pretul contractelor futures se stabileste in bursa;

- contractul futures poate fi executat prin livrare efectiva sau prin inchiderea pozitiei.

3.1. Mecanismul tranzactiei futures

Procesul derularii unui contract futures cuprinde urmatoarele etape: transmiterea si executarea ordinului, operarea contului in marja, interventia casei de compensatie si executarea finala a contractului. Tranzactia este initiata de cumparatorii sau vanzatorii care dau ordine firmelor broker cu care lucreaza pentru incheierea unui contract futures. Transmiterea ordinului clientului privind o vanzare sau o cumparare futures este preluat de broker si trecut pe tichetul de ordine, consemnandu-se datele pentru tranzactie.

Contul in marja se deschide de catre vanzatori sau de catre cumparatori la firmele broker cu care lucreaza. Firma broker solicita din partea clientilor garantii pentru indeplinirea obligatiilor asumate prin contractele futures, care difera de la o bursa la alta. De regula marja initiala este de 10% din valoarea contractului; daca disponibilul in cont scade sub aceasta marja, clientul este solicitat sa suplimenteze disponibilul sau prin noi depuneri, astfel incat sa existe tot timpul o marja de mentinere de 2/3.3/4 din marja initiala. Cand disponibilul in cont scade sub marja de mentinere, brokerul trimite clientului un apel in marja iar daca clientul nu poate sa faca noi depuneri, brokerul poate anula una sau mai multe pozitii, pana cand disponibilul in cont intra in limitele marjei. Cand disponibilul depaseste nivelul marjei, clientul poate retrage din cont fonduri cash sau poate utiliza disponibilul pentru deschiderea de noi pozitii futures. Garantia ramasa in cont la lichidarea contractului se restituie clientului.

Casa de compensatie (de clearing) asigura atat marcarea zilnica la piata a pozitiilor futures, cat si compensatia globala a tranzactiilor care se fac la bursa. Ansamblul operatiunilor de compensatie, decontare si predare-primire de titluri desfasurate sub coordonarea casei de clearing se numeste regularizare. Prin acest proces are loc marcarea la piata sau dupa caz, lichidarea contractelor futures. In acest sens, membrii clearing depun la casa de compensatie garantii numite marje de regularizare, pentru asigurarea executarii contractelor derulate prin mijlocirea lor.

Marcarea la piata inseamna adaptarea zilnica a contractelor futures deja incheiate in raport cu evolutia cursurilor futures pe piata. Regula este ca daca valoarea contractului creste, clientul primeste in contul sau in marja o suma cash echivalenta cu diferenta dintre pretul de regularizare a zilei curente si cel al zilei precedente, multiplicata cu numarul de contracte. Daca valoarea scade, se deduce din contul sau in marja o suma obtinuta prin multiplicarea numarului de contracte cu diferenta dintre pretul curent si cel al zilei anterioare.

Lichidarea contractului futures pe marfa se poate face in doua modalitati:

- prin livrare, adica prin predarea si plata marfii;

- prin lichidarea pozitiei, adica prin compensarea cu o operatie in sens contrar.

3.2. Acoperirea riscului de pret prin hedging

Operatiunile de acoperire sunt utilizate de operator pentru a se proteja impotriva riscului rezultat din modificarile preturilor in bursa. Operatorul asigura echilibrul contractual intr-o operatiune in afara bursei prin mecanismul pietei futures.

Operatiunea de hedging imbina un contract cu marfa cash facut de cele mai multe ori in afara bursei, cu un contract futures care este tipic bursei. Hedgingul consta in luarea la bursa a unei pozitii futures aproximativ egala dar opusa cu o pozitie cash (pe marfa fizica existenta sau anticipata in momentul incheierii contractului bursier). Riscul evolutiei nefavorabile a pretului pentru hedger este transferat catre un tert, in principiu speculatorul, a carui menire este sa-si asume un risc in speranta obtinerii unui profit din evolutia favorabila a pretului. Exista doua tipuri de hedging: hedging de vanzare sau scurt si hedging de cumparare sau lung.

Hedgingul de vanzare care este realizat de operatorul care, la un moment dat detine in stoc, cumpara sau preconizeaza sa produca o cantitate de marfa fizica, in acelasi timp sau ulterior, vinde un numar echivalent de contracte futures.

Hedgingul de cumparare presupune cumpararea la un moment dat de contracte futures in scopul acoperirii riscului de crestere a pretului la o marfa fizica pe care operatorul urmeaza sa o achizitioneze la o data ulterioara.

Hedgingul este o strategie indicata pentru acoperirea riscului atunci cand preturile la marfa fizica oscileaza mai mult decat oscileaza baza. Atunci cand pretul la marfa fizica evolueaza favorabil pentru operator, acesta poate lichida pozitia futures ramanand cu o pozitie lunga pe marfa si urmarind sa obtina prin vanzare un profit comercial cat mai ridicat. Operatiunile hedging prin contracte futures cu marfa, sunt practicate de fermieri, industriasi si comercianti.

3.3. Acoperirea riscului valutar prin hedging

Contractele futures pe valute se caracterizeaza prin urmatoarele elemente:

- este vorba de contracte standardizate, intre parti negociindu-se numai pretul contractului, respectiv cursul de schimb al valutei care face obiectul contractului. Pretul este exprimat, de regula in moneda tarii de sediu a bursei;

- contractele futures spre deosebire de cele forward, beneficiaza de o piata secundara, unde pot fi lichidate inainte de scadenta, la o valoare de piata;

- aceste operatiuni se realizeaza in principal in doua mari scopuri: cel speculativ si cel de acoperire a riscurilor; in scop speculativ, operatorul urmareste obtinerea unui profit prin luarea unei pozitii deschise de vanzare sau de cumparare pentru o anumita valuta. In cazul operatiunilor de acoperire hedging, contractul futures va fi complementar cu o pozitie deschisa pe acea valuta, dobandita in urma unei tranzactii separate, efectuate pe piata comerciala sau financiara.

4. Tranzactii cu optiuni

4.1. Optiuni negociabile

Optiunea este un contract prin care una dintre parti; vanzatorul optiunii vinde celeilalte parti dreptul de a cumpara un activ (marfa, valuta sau instrument financiar) sau de a vinde un activ in anumite conditii (pret, termen de valabilitate).

Optiunea de cumparare (call) este un contract in forma nego-ciabila care da dreptul cumparatorului ca intr-o perioada de timp sa cumpere de la vanzatorul optiunii activul de baza, la un pret stabilit prin contract (pretul de exercitare). Pe de alta parte, vanzatorul optiunii call isi asuma obligatia de a vinde cumparatorului activul de baza la un pret stabilit, daca optiunea este exercitata intr-un interval de timp.

Optiunea de vanzare (put) este un contract in forma negociabila, care da dreptul cumparatorului optiunii ca intr-o anumita perioada sa vanda activul de baza vanzatorului acestuia la un pret stabilit prin contract. Pe de alta parte, vanzatorul unui put isi asuma obligatia de a cumpara activul de baza de la cumparatorul optiunii la pretul stabilit, daca optiunea este exercitata intr-un anumit interval de timp.

Marimea optiunii este perioada de timp in care poate fi exer-citata optiunea. Data finala pentru exercitare se numeste data expirarii. Din punct de vedere al modului de exercitare, se face distinctia intre optiunile americane care pot fi exercitate oricand intre momentul cumpararii si data expirarii si optiunile europene care pot fi exercitate numai inaintea expirarii.

Pretul optiunii (prima) este pretul pe care-l plateste cumparatorul de call sau put in momentul dobandirii optiunii. Prima este variabila si depinde de doua elemente:

- valoarea intrinseca a optiunii, adica raportul dintre pretul de exercitare si pretul activului de baza la momentul tranzactiei;

- valoarea in timp, adica valoarea suplimentara peste cea intrinseca pe care optiunea o poate dobandi pe piata ca urmare a cererii si ofertei de optiuni.

4.2. Mecanismul tranzactional

Optiunile se tranzactioneaza dupa o procedura asemanatoare cu cea practicata pe pietele futures. Initierea unei tranzactii cu optiuni se face prin deschiderea de catre client a unui cont la o firma broker; apoi clientul lanseaza un ordin iar firma transmite acest ordin agentului de bursa care lucreaza in sala de negocieri.

In aceste ordine trebuie specificate urmatoarele:

- directia operatiunii (vanzare/cumparare);

- tipul optiunii (call/put);

- clasa optiunii (activul de baza);

- seria optiunii (pretul de executare, data expirarii);

- numarul de contracte.

Executarea ordinului se face de regula intr-o zona distincta din sala de negocieri a bursei, in "groapa", un spatiu ortogonal pe mai multe niveluri, unde se posteaza formatorii de piata si agentii de bursa.

In urma executarii ordinului, clientul dobandeste o pozitie de cumparator sau vanzator pe optiune. In situatia exercitarii optiunii, cumparatorul unei optiuni call va dobandi o pozitie de cumparator al activului de baza, careia ii va corespunde o pozitie de vanzator din partea unui tert. Invers, la exercitarea unei optiuni put, detinatorul acesteia va deveni vanzator al activului de baza, in timp ce un tert, care a fost vanzator de put, va deveni cumparator al activului.

Lichidarea contractului pe optiuni, se face prin lichidarea optiunii prin exercitarea optiunii si prin expirarea ei. Lichidarea optiunii presupune plasarea, de catre cel care detine o pozitie pe optiuni, a unui ordin de compensare: cumparatorul de optiune de cumparare da un ordin de vanzare a aceleiasi optiuni call, iar vanzatorul da un ordin de cumparare de call; pe de alta parte, cumparatorul unei optiuni de vanzare isi compenseaza pozitia intr-o vanzare de put, iar vanzatorul unei optiuni de vanzare, printr-o cumparare put. Aceasta operatiune duce la inchiderea pozitiei de optiune.

4.3. Optiunile pe contracte futures

Optiunile pe contracte futures (futures options) sunt produse bursiere care servesc in principal scopurilor de protectie impotriva riscului de pret ca si pentru investitii in scop speculativ. In functie de natura activului de baza al contractului futures, optiunile pe contracte futures pot fi pe marfa, pe valuta, pe instrumente de datorie sau pe indici de bursa. Optiunile pe contracte futures cu marfa sunt frecvent utilizate in tranzactiile comerciale internationale pentru scop de acoperire a riscului de pret la marfa fizica (hedging), reprezentand o alternativa la acoperirea prin contracte futures. Cumparatorul unei optiuni futures are urmatoarele posibilitati: sa o exercite, pana la data expirarii, caz in care el dobandeste o pozitie pe contractul futures care poate fi de cumparare, daca a detinut un call sau de vanzare daca a detinut un put; sa o vanda pana in ultima zi de tranzactii, iar atunci el poate obtine un profit sau poate inregistra o pierdere dar riscul sau este limitat la marimea primei; a treia alternativa este aceea de abandonare, lasand-o pur si simplu sa expire.

Pentru participantii la comertul international, interesul principal al optiunilor pe futures cu marfa deriva din faptul ca acestea pot fi folosite ca instrumente de acoperire a riscului de pret la contractele pe marfa fizica. Comerciantul care vinde o marfa cu livrarea la termen la un pret determinat, urmand sa o procure de pe piata la momentul livrarii, isi asuma riscul ca pretul pe piata internationala la marfa respectiva sa inregistreze o crestere semnificativa. Prin cumpararea de optiuni call, acest risc poate fi acoperit (hedging), deoarece o crestere a pretului marfii va duce la cresterea valorii optiunii call pe futures cu acea marfa. Pierderea de la marfa fizica va fi compensata de castigul realizat prin valorificarea optiunii, in plus, lucrand cu optiuni, opera-torul nu poate pierde mai mult decat prima. Pe de alta parte, un pro-ducator care intentioneaza sa se acopere impotriva riscului de scadere a pretului la marfa pe care urmeaza sa o livreze la o data ulterioara la pretul pietei, poate face un hedging cumparand o optiune put.