BANCA CENTRALA - INDEPENDENTA BANCII CENTRALE

1.3. INDEPENDENTA BANCII CENTRALE

Pozitia de lider a politicii monetare, in coordonarea politicii macroeconomice este data, in primul rand, de gradul de independenta al bancii centrale, afirmandu-se chiar ca problema independetei bancii centrale este la fel de veche ca si existenta acesteia (banca centrala).

INDEPENDENTA BANCII CENTRALE este reflectata de capacitatea acesteia de a asigura realizarea obiectivului de politica macroeconomica stabilit de catre guvern. Altfel spus, banca centrala nu dispune de independenta in stabilirea obiectivului de politica monetara (componenta a politicii macroeconomice), dar dispune de independenta in ceea ce priveste alegerea instrumentelor utilizate pentru atingerea acestui obiectiv. (Fraser [1994])[1]

Banca centrala joaca un rol central in economie tocmai ca urmare a functiei de baza a acesteia: emisiunea monetara. Astfel ca argumenteul traditional in favoarea asigurarii independentei bancii centrale este acela al separarii institutiei abilitate cu cheltuirea banilor la nivelul unei economii de cea care asigura creatia monetara.

Acest argument este sustinut de urmatoarele afirmatii:

statul poate profita de controlul asupra creatiei monetare a bancii centrale in scopul asigurarii de moneda care sa-i acopere cheltuielile (altfel spus finantarea bugetului de stat care duce la cresterea inflatiei);

statul poate modifica rata dobanzii in perioadele electorale (in sensul reducerii acesteia si, practic, pentru stimularea creditului in economie). Pe termen scurt genereaza o crestere a consumului si, practic o crestere a gradului de ocupare a fortei de munca, dar pe termen lung efectul este tot acela al cresterii presiunilor inflationiste.

Asigurarea independentei bancii centrale este dependenta de indeplinirea mai multor conditii:

banca centrala trebuie sa aib aclar definite obiectivele operationale prin intermediul carora aceasta asigura aplicarea politicii monetare; altfel spus, banca centrala trebuie sa dispuna de un program de politica monetara bine definit atat din punct de vedere al strategiei, cat si din punct de vedere al variabilelor si instrumentelor de politica monetara utilizate pentru atingerea obiectivului final de politica macroeconomica.

transparenta: publicul si guvernul trebuie inf ormat in permanenta in ceea ce priveste programul de politica monetara urmat de banca centrala. Se impuns, astfel, discutii periodice intre conducerea bancii centrale si guvern, dupa cum si prezentarea unui raport de activitate in fata Parlamentului este necesara. Se impune, astfel, anuntarea in permanenta a modificarilor ce intervin in aplicarea programului de politica monetara.

asigurarea unui mediu de lucru eficient. Acest lucru impune mai multe decizii legate de:[2]

independenta functionala: dreptul de a decide in orice directie privind politica monetara si asigurarea stabilitatii preturilor;

independenta personala alegerea membrilor conducerii pe criterii de inalta competenta profesionala, fara ca acestia sa fie implicati politic sau sa fie supusi altor presiuni;

independenta din punct de vedere al instrumentelor controlul tuturoir instrumentelor prin care se asigura aplicarea programului de politica monetara, prevenindu-se, astfel, finantarea directa a deficitului bugetar;

independeta financira: prin care banca centrala sa aiba acces la propriile resurse financiare pe care sa le administreze pe baza propriului buget.

Astfel ca, INDEPENDENTA BANCILOR CENTRALE presupune libertatea acestora de a asigura aplicarea programului de politica monetara ce nu este stabilit de catre guvern. Acest fapt nu exclude formularea unor critici de catre reprezentantii Guvernului si nici eliminarea consultarilor bancii centrale cu guvernul in ceea ce priveste politica monetara ca si alte componente ale politicii macroeconmice.

Pornind de aici se disting diferite grade de independenta a bancii centrale: asigurarea realizarii unui singur obiectiv de politica monetara sau a unui singur obiectiv intermediar, sau aplicarea unei politici monetare bazata pe o mare flexibilitate.

Pe de alta parte, legiferarea independentei bancii centrale nu impune asigurarea in practica a acesteia, dar orice actiune de impiedicare a finantarii deficitului bugetar prin emisiune monetara duce la intarirea independentei bancii centrale. De acest aspect depinde , practic si credibilitatea bancii centrale.

Avand in vedere mediul in care actioneaza banca centrala (atat din punct de vedere al pozitiei jucate in cadrul programului de politica macroeconomica, cat si din punct de vedere al independentei acesteia) si in fucntie de obeictivul fundamental de politica macroeconomica, se stabileste strategia de politica monetara ce urmeaza a fi adoptata si aplicata.

La randul lor, in functie de modul de actiune al bancii centrale, strategiile pot fi grupate in:

strategii directe si

strategii indirecte de politica monetara.

STRATEGII DE POLITICA MONETARA

1.STRATEGII INDIRECTE DE POLITICA MONETARA

a)    STRATEGIA BAZATA PE TINTIREA CURSULUI VALUTAR

Economia de piata presupune practicarea unui curs valutar flotant ce presupune stabilirea lui pe baza raportului cerere-oferta, fie ca este vorba de regimul de curs independent (caz in care mecanismele pietei sunt cele care sunt singurele care influenteaza cursul de schimb), fie ca este vorba de regimul de curs administrat (caz in care banca centrala intervine pe piata in scopul influentarii cererii si a ofertei de valuta).

In conditiile in care se merge pe adoptarea regimul bazat pe tintirea cursului valutar, banca centrala incearca sa asigure stabilitatea cursului valutar nominal, prin intermediul utilizarii instrumentelor proprii ce vizeaza pe de o parte modificari la nivelul ratelor dobanzii practicate, iar pe de alta parte pe baza interventiilor directe pe piata valutara, interventii menite sa sustina cursul valutar. Adoptarea unui astfel de regim impune mai multe conditii:

v               adoptarea unui mix de politici macroeconomice care sa conduca la asigurarea unui nivel scazut al ratei inflatiei comparativ cu cea aferenta monedelor sau monedei de care este "ancorat" cursul valutar al propriei monede;

v               existenta unui nivel suficient al rezervelor internationale care sa permita interventii prompte pe piata valutara;

v               mentinerea credibilitatii externe a tarii, inclusiv a stabilitatii politice si a cadrului institutional si legislativ care le influenteaza puternic pe primele.

Forma cea mai simpla a acestei strategii presupune "ancorarea" cursului valutar al monedei nationale de una sau mai multe monede apartinand tarilor ce prezinta un nivel redus al ratei inflatiei care sa contribuie, in acest sens, la diminuarea inflatiei si in tara ancorata (exchenge rate peg). Acest lucru se realizeaza, in fapt, prin "importarea" inflatiei din tara sau tarile cu care se face compararea. Principiul de functionare al acestui regim se bazeaza pe determinarea unui curs valutar fix, pe baza raportarii la valuta de ancorare (sau cosul de valute).

Argumentele favorabile adoptarii unei astfel de strategii constau in:

accelerarea fluxurilor comerciale internationale si investitionale, prin gradul mare de stabilitate si atractivitate a monedei nationale;

disciplinarea politicilor macroeconomice pentru mentinerea si respectarea aranjamentului ales (ca parte integranta a programelor de macrostabilizare);

promovarea cooperarii si coordonarii internationale in cazul aparitiei unor socuri externe majore.

Exista si argumente orientate impotriva acestei strategii, vizand:

necesitatea mentinerii unei rate lunare a inflatiei mici, care sa nu deterioreze nici nivelul cursului valutar si nici competitivitatea externa;

costul mare, reprezentat de nivelul rezervelor valutare, daca in momentul de stabilire a cursului valutar nu s-a avut in vedere nivelul de echilibru;

imposibilitatea ajustarii frecvente a cursului valutar deoarece ar conduce la deteriorarea increderii in aceasta strategie si in banca centrala;

inrautatirea finantarii balantei de plati in conditiile in care nu exista alte surse decat cele generate de rezervele valutare.

Fata de acest curs se pot stabili si marje de fluctuatie ale cursului valutar de piata, vorbind despre asa numitul regim "exchenge rate band"(sau crawling band). Banda de fluctuatie se determina doar pentru cursul valutar oficial, cursul valutar de piata flotand liber, interventiile bancii centrale  manifestandu-se doar in conditiile in care evolutiile pietei conduc la o depasire a acestor limite. In cazul bandei de fluctuatie, spre deosebire de exemplul clasic, se realizeaza o reducere a fluxurilor speculative de capital, deoarece, prin acordarea unui anumit grad de flotare libera a cursului valutar incertitudinea privind evolutia viitoare a cursului valutar de piata creste ceea ce asigura bancii centrale un grad mai ridicat de autonomie in ceea ce priveste elaborarea si aplicarea politicii monetare.

b) STRATEGIA BAZATA PE TINTIREA AGREGATELOR MONETARE

Intrucat banca centrala nu poate actiona in mod direct asupra nivelului ratei inflatiei, dupa cum nici asupra nivelului activitatii economiei reale, prin aceste tinte intermediare se incearca sa se faca legatura, in definitiv, intre actiunea exercitata prin intermediul instrumentelor de politica monetara in ceea ce priveste atingerea obiectivelor pe termen scurt ale politicii monetare - adica obiectivele operationale, obiective ce pot fi atinse in mod direct de autoritatea monetara - si nivelul activitatii economiei reale si inflatie. (Walsh [1998][3])

In ceea ce priveste utilizarea agregatelor monetare ca obiectiv intermediar de politica monetara, acestea impun aplicarea unei politici monetare restrictive care sa aiba in vedere controlarea nivelului de crestere al agregatelor monetare, in scopul eliminarii excesului de lichiditate din economie, exces care conduce, in final, la reducerea puterii de cumparare a monedei nationale. Este unanim acceptat faptul ca o inflatie ridicata este insotita, in permanenta de o oferta excedentara de moneda, care sa acopere cresterea sustinuta a nivelului general al preturilor. In lucrarea "Teorii ale inflatiei", Helmut Frisch afirma ca "Friedman a facut cunoscuta definitia cauzala de tip monetarist: Inflatia este pretutindeni si intotdeauna un fenomen monetar .si poate fi determinata numai de o crestere mai rapida a cantitatii de bani decat a productiei"[4]

Adoptarea ancorei monetare bazate pe controlul agregatelor monetare are la baza teoria cantitativa reprezentata de ecuatia schimbului, potrivit careia, pe termen lung cresterea nivelului preturilor este determinata de cresterea inregistrata la nivelul ofertei de moneda. Pentru aceasta, autoritatea monetara are obligatia de a asigura un anumit nivel de crestere a masei monetare reprezentate de agregatul ales pentru realizarea acestui obiectiv intermediar. In acest caz se ridica mai multe probleme legate de:

v          alegerea agregatului monetar reprezentativ (avand in vedere diversitatea acestora si nivelul de agregare a elementelor ce le compun);

v          stabilirea unui nivel de crestere a agregatului ales sau a unei benzi de fluctuatie a ratei de crestere a masei monetare;

v          stabilirea modalitatii de gestionare a agregatului monetar stabilit drept obiectiv intermediar de politica monetara.

Avand posibilitatea sa asigure un anumit nivel de crestere a ofertei de moneda din economie, banca centrala dispune, astfel, de un ridicat nivel al independentei politicii monetare, avand astfel posibilitatea sa reactioneze rapid in conditiile manifestarii de socuri puternice la nivelul economiei nationale (fie prin interventii directe, fie prin interventii indirecte).

Cu toate acestea, o problema importanta cu care se confrunta autoritatea monetara este cea legata de stabilirea agregatului monetar optim care sa permita atingerea obiectivului final de politica monetara, deoarece:

acesta trebuie sa fie relevant pentru economia pe care o reprezinta si,

in acelasi timp, prin influentarea lui banca centrala trebuie sa aiba in vedere tocmai influentarea nivelului preturilor din economie, in sensul asigurarii stabilitatii acestora.

Ca atare, stabilirea ca ancora monetara a politicii monetare - controlul agregatelor monetare - este eficienta doar in conditiile in care legatura dintre evolutia agregatului monetar vizat si nivelul preturilor este previzibila, banca centrala fiind in masura sa asigure, pe baza instrumentelor de politica monetara de care dispune la momentul respectiv,  managementul eficient al ofertei de moneda din economie. In conditiile actuale, caracterizate de puternice inovatii in plan financiar, ca de altfel si de informatizarea pietelor caracterizate de un puternic proces de globalizare, legatura dintre cele doua elemente (agregatul monetar supus controlului si nivelul preturilor din economie) este chiar mai volatila si ca urmare este foarte greu de previzionat.

Problema care se ridica, in conditiile manifestarii unui intens fenomen inflationist, este aceea a mentinerii, pe cat posibil, a nivelului ofertei de bani sub nivelul de crestere al productiei. La prima vedere pare o problema usor de realizat, dar cu toate acestea, in profunzime, genereaza nenumarate dileme: oferta de moneda de ce agregat monetar este reliefata cel mai bine? Care dintre agregatele monetare sa fie avute in vedere ca tinte intermediare de politica monetara?

O alta problema importanta este cea legata de capacitatea bancii centrale de a influenta agregatul ales drept obiectiv intermediar, ca de altfel si cea privind stabilirea nivelului cererii de moneda din economie, cerere la care sa se faca raportarea ofertei de moneda.

Practica a demonstrat ca stabilirea acesteia nu este deloc simpla.

Pe de alta parte, avand in vedere faptul ca vorbim de existenta unei economii de piata, este dificil de realizat un control precis asupra ofertei de moneda din economie, stiut fiind faptul ca aceasta este determinata si de activitatea curenta a bancilor din sistem, activitate ce nu poate fi influentata direct de autoritatea monetara, intervenind, in fapt, politicile proprii in domeniul creditarii economiei.

Daca nivelul cursului valutar este usor perceput de public, nu acelasi lucru se poate spune si de evolutia nivelului agregatelor monetare, care nu este inteleasa in intregime de public, motiv pentru care, presiunile generate de cresterea ofertei de moneda pe piata sunt resimtite in nivelul preturilor si, implicit, al inflatiei un anumit decalaj (de cele mai multe ori pe termen lung).

Drept urmare, autoritatea monetara trebuie sa actioneze in avans pentru a putea influenta nivelul viitor al ratei inflatiei. Aplicarea unei astfel de politici monetare (cu ancora monetara - agregat monetar) presupune existenta unui cadru economic care sa permita manifestarea unei legaturi stabile si previzibile intre agregatul monetar avut in vedere si nivelul inflatiei, canalul ideal de transmisie a politicii monetare fiind reprezentat de canalul creditului, deoarece creatia monetara este strans legata de creditele acordate economiei de catre bancile din sistem, singura posibilitate de influentare a acestora fiind nivelul ratei dobanzii.

Cu toate acestea, se considera ca cel mai usor de urmarit agregat monetar este reprezentat de masa monetara in sens larg (M₂), deoarece instrumentele de politica monetara pot asigura o influenta indirecta asupra componentelor acestui agregat.

In cazul  economiei romanesti, in conditiile existentei unei corelatii stranse intre cresterea masei monetare si inflatie ( ), "controlul masei monetare reprezinta instrumentul monetar cel mai important pentru stoparea inflatiei. De aceea, interventiile pentru majorarea lichiditatii din circuitele economice trebuie realizate cu multa prudenta".

La inceputul perioadei de tranzitie iluzia banilor ieftini, indusa de practicarea unor dobanzi real negative si, in acelasi timp, politica monetara sovaielnica, au permis cresterea rapida a lichiditatilor din economie, fara ca aceasta crestere sa fie insotita si de o crestere a ofertei la nivelul economiei reale, in primul rand ca urmare a lentului proces de restructurare a acestui sector. Renuntarea la sustinerea cursului valutar (mentinerea unui curs valutar fix) a condus la o evidentiere si mai clara a eroziunii la care era supusa moneda nationala. Toate acestea au condus la adoptarea ca obiectiv intermediar de politica monetara a controlului nivelului de crestere a agregatului monetar M₂ (pana la jumatatea anului 2005, cand s-a trecut la noua strategie de politica monetara - inflation targeting).

Adoptarea deciziei remonetizarii economiei a impus, in definitiv, o crestere mult mai mare a masei monetare aflate in circulatie decat a ratei inflatiei, tocmai pentru a se ajunge la o pondere semnificativa a ofertei de moneda in PIB (aproximativ 40 -50%). Trebuie, totusi, luat in calcul si faptul ca aceasta crestere a masei monetare se poate concretiza intr-un nivel si mai ridicat al ratei inflatiei, daca nu se asigura o oarecare crestere a produsului intern brut si, in acelasi timp, stimularea cererii de moneda, astfel incat sa se reduca presiunile exercitate asupra puterii de cumparare a monedei.

Structura masei monetare (prezentata in graficul 1) evidentiaza mutatiile semnificative inregistrate la nivelul lui M2, o pondere semnificativa detinand-o conturile de economii ale populatiei si depozitele la termen (atat in lei cat si in valuta).

Astfel ca, avantajele tintirii agregatelor monetare se concretizeaza in:

banca centrala isi ajusteaza porgramul de politica monetara in fucntie de situatia economica proprie;

banca centrala poate, astfel, stabili o tinta de inflatie care sa difere de cea a altor economii, dar care sa raspunda fluctuatiilor generate de oferta de pe piata;

politica monetara bazata pe tintirea agregatelor monetare transmite un semnal imediat publicului privind nivelul inflatiei si, in acelasi timp permite bancii centrale sa-si adapteze interventiile in functie de evolutiile pietei.

Cu toate acestea, tintirea agregatelor monetare nu este lipsita si de dezavantaje, precum:

in primul rand eficienta acestei strategii depinde de legatura ce se stabileste intre obiectivul fundanmental de politica monetara si tinta monetara adoptata de banca centrala (agregatul monetar stabilit drept tinta);

C) STRATEGIA BAZATA PE TINTIREA RATEI DOBANZII

Daca avem in vedere utilizarea ratei dobanzii ca obiectiv intermediar de politica monetara, eficienta acesteia ar fi evidenta in conditiile in care cererea agregata din economie ar fi influentata de diferite niveluri ale ratei dobanzii. In acest sens se impune stabilirea unei relatii de influenta intre cele doua elemente, fapt care in practica s-a dovedit a fi destul de dificil. Pe de alta parte, trebuie mentionat faptul ca autoritatea monetara, in cadrul unei economii de piata, are posibilitati reduse de a influenta nivelul ratelor de dobanda, interventiile bancii centrale asupra acestui indicator vizand doar operatiunile pe termen scurt de pe piata interbancara. Ca urmare, ratele dobanzilor practicate la nivelul sistemului bancar pot fi destul de greu influentate de banca centrala, iar daca influenta se exercita, reactia de raspuns a bancilor este intarziata fata de momentul aplicarii masurii de politica monetara. Cu toate acestea, "autoritatile unor tari folosesc ratele dobanzilor pe termen scurt drept obiectiv intermediar, lasand cantitatea de bani sa-si gaseasca punctul de echilibru - ceea ce este oarecum invers decat prescriau teoreticienii monetaristi, adica sa fie tinuta sub control baza monetara, iar piata sa-si gaseasca dobanda de echilibru. Explicatia principala a conduitei autoritatilor este aceea a importantei acordate, in prezent, stabilitatii cursului valutar, iar aceasta este influentata direct de nivelul dobanzilor." [8]

La nivelul economiei romanesti, utilizarea ratei dobanzii a jucat un rol relativ modest, atat in calitate de obiectiv intermediar de politica monetara, cat si in ceea ce priveste alocarea resurselor la nivelul economiei reale (Dragulin si Radulescu [1999]) .

Iluzia monetara (a banilor ieftini) existenta in prima parte a perioadei de tranzitie a condus, practic la imposibilitatea influentarii ratei dobanzii, motiv pentru care s-a inregistrat o crestere rapida a ofertei de moneda din economice care, practic, nu-si gasea acoperire la nivelul economiei reale; acest lucru a condus la inregistrarea unor puternice rate real negative ale dobanzilor care a condus la accentuarea presiunilor inflationiste. La aceasta s-a mai adaugat si acordarea de credite subventioante anumitor sectoare economice, acestea reprezentand, in fapt, o alta sursa de perturbatii inflationiste la nivelul economiei. Se impunea astfel ca obiectiv in aceasta directie, mentinerea la niveluri real pozitive a ratelor dobanzii. Reducerea drastica a dobanzilor in termeni reali a condus si la reducerea cererii de bani, autoritatea monetara fiind nevoita sa adopte noi masuri in plan monetar.

"Corelatia incerta dintre rata dobanzii si rata inflatiei, precum si capacitatea redusa a Bancii Nationale de a influenta in mod eficace mecanismul si nivelul ratelor dobanzii din sistemul bancar si din economie, constituie obstacole majore ale adoptarii ratei dobanzii drept obiectiv intermediar al politicii monetare."[10]

Atingerea acestui obiectiv a fost posibila abia la mijlocul anului 1997, eficacitatea utilizarii ratei dobanzii ca obiectiv intermediar al politicii monetare dand rezultate doar pe termen scurt. Pentru ca, intr-adevar, rata dobanzii sa dea rezultate in calitate de obiectiv intermediar, in conditiile existentei unui nivel ridicat al ratei inflatiei si al unei economii in care ratele dobanzii nu sunt structurate suficient de bine, aceasta trebuie combinata cu urmarirea unei variabile monetare cantitative - agregatele monetare.

Concluzia este ca rata dobanzii este preferata ca obiectiv intermediar de politica monetara in defavoarea agregatelor monetare in conditiile in care cererea de moneda inregistreaza o puternica volatilitate.

d) STRATEGII BAZATE PE O ANCORA NOMINALA IMPLICITA

Un astfel de regim implica aplicarea unei politici monetare a carei realizare depinde de stabilirea, in functie de conjunctura, a obiectivului intermediar sub forma unei ancore nominale care nu este precizata in mod expres. "O preconditie pentru functionarea cu succes a acestui regim este credibilitatea inalta a bancii centrale, credibilitate bazata pe manifestarea de lunga durata a stabilitatii monetare si a preturilor in tara analizata".[11] Modificarea tintei intermediare este posibila in conditiile in care banca centrala si-a atins obiectivele de politica monetara, fiind nevoita in aceste conditii sa-si redirectioneze atentia spre alte probleme monetare.

Toate aceste mecanisme impun, in fond, atingerea obiectivului final al politicii monetare, si deci al politicii macroeconomice prin realizarea obiectivelor intermediare. In conditiile actuale, ca urmare a presiunilor inflationiste tot mai puternice, implicarea bancii centrale in asigurarea stabilitatii preturilor din economie devine tot mai evidenta tocmai prin stabilirea unui nivel ce se doreste a fi atins, nivel a carui realizare depinde de instrumentele de care dispune autoritatea monetara. In acest context, tot mai frecvente sunt cazurile de tintire directa a inflatiei, tocmai pentru realizarea unei stabilitati durabile a preturilor din economie.

STRATEGII DIRECTE DE POLITICA MONETARA

Ca alternativa la strategiile de politica monetara din subcatipotelele anterioare, in ultimii ani s-a conturat o noua strategie de politica monetare menita sa elimine tintele intermediare de politica monetara: tintirea directa a inflatiei. Tintirea directa a inflatiei este legata de Noua Zeelanda care, pentru prima data adoptat o astfel de strategie incepand cu 1988.

Tintirea directa a inflatiei reprezinta strategia de politica monetara ce presupune stabilirea unei tinte pentru nivelul ratei inflatiei, pe o anumita perioada de timp, tinta ce trebuie atinsa prin aplicarea masurilor de politica monetara, astfel incat sa se asigure stabilitatea preturilor (Sherwin [2000])[12] Chiar daca aparitia conceptului a aparut initial in viata practica, dezvoltarea teoretica a acestuia s-a accelerat in ultima perioada, pe fondul adoptarii acestei strategii de tot mai multe banci centrale.

Astfel ca, Svensson (Svensson [2001])[13] defineste tintirea inflatiei din prisma caracteristicilor acesteia:

tintirea inflatiei reprezinta o tinta numerica, fie ca este vorba de un anumit procent ce trebuie asigurat cu sau fara un interval de toleranta, fie ca este vorba de stabilirea unui interval in care inflatia sa fie inclusa. Stabilirea numerica a acestei tinte inflationiste este strict legata de indicele de pret care este luat in considerare, experienta tarilor care au trecut la tintirea inflatiei aratand ca indicele cel mai frecvent utilizat este indicele preturilor de consum (CPI) (Sherwin [2000], Debelle[1997]).

procesul decizional la nivel de banca centrala se bazeaza pe o puternica independenta a acesteia in ceea ce priveste adoptarea instrumentelor de politica monetara care sa conduca la realizarea tintei infaltioniste;

presupune un grad ridicat de transparenta si asumarea responsabilitatii pentru atingerea tintei de inflatie.

Indiferent insa de modul in care este perceputa tintirea inflatiei, aceasta impune cel putin cinci componente care sa asigure o buna implementare a ei (Svensson [2001], Mishkin [2000],Debelle[1998]):

stabilirea asigurarii stabilitatii preturilor ca obiectiv unic sau prioritar al politicii monetare, fie pe cale constitutionala, fie prin angajamentul public al bancii centrale;

Daca avem in vedere obiectivele de politica monetara stabilite in cadrul regimului de tintire a inflatiei, obiectivul prioritar trebuie sa fie atingerea ratei inflatiei specificate (Debelle [1997]). Orice alt obiectiv poate fi urmarit doar daca, prin realizarea lui se ajunge la atingerea obiectivului prioritar. Ceea ce trebuie avut in vedere este faptul ca, de foarte multe ori atingerea mai multor obiective de politica monetara poate genera "conflicte" intre acestea, deoarece realizarea unui se poate face prin neindeplinirea conditiilor celuilalt obiectiv. De aici se disting doua tipuri de strategii de tintire directa a inflatiei: tintirea stricta a inflatiei, caz in care banca centrala isi cantoneaza intreaga activitate in jurul tintei inflationiste pe care o are de atins, si tindirea flexibila a inflatiei, caz in care banca centrala are in vedere si alte variabile macroeconomice: gradul de ocupare, cursul de schimb, nivelul cresterii economice. In acest din urma caz, banca centrala va urma, in fapt, o deflatie graduala, care sa nu conduca la afectarea echilibrului economic real sau al celui extern (deprecierea masiva a propriei monede).

cuantificarea acestui obiectiv sub forma unei rate a inflatii (singur procent sau interval de variatie) ce urmeaza a fi atinsa de-a lungul unui interval de timp;

Cunatificarea tintei inflationiste presupune luarea in considerare a mai multo elemente:

intervalul pentru care se stabileste tinta inflationista;

Determinarea acestuia depinde de conditiile economice specifice fiecarei tari care adopta tintirea infaltiei, deoarece se poate vorbi de o aplicare imediata a tintei stabilite (in cazul in care economia respectiva inregistreaza un nivel scazut al inflatiei) sau de oaplicare graduala, stabilindu-se, astfel, intervale de dezinflatie pe parcursul mai multor ani (de regula 2 ani) pentru fiecare interval stabilindu-se o anumita tinta inflationista. O alta problema legata de timp este cea a adoptarii tintirii inflatiei. Cum putem stabili ca acesta este momentul favorabil adoptarii unei noi strategii de politica monetara?! Este greu de stabilit momentul optim, dar experienta tarilor care deja au adoptat aceasta strategie a aratat ca tintirea inflatiei poate fi adoptata in conditiile in care economia respectiva deja se afla intr-o perioada de reducere a inflatiei, autoritatea monetara dispune de credibilitate in randul publicului, dar si de sustinere din partea executivului, ceea ce face mult mai facila implementarea unei noi strategii.

indicele de pret pe baza caruia se determina tinta inflationista;

Chiar de la inceput toate argumentele sunt orientate in favoarea indicelui preturilor de consum indefavoarea, spre exemplu, a deflatorului PIB sau a altor indici de pret. Aceasta deoarece, trebuie recunoscut ca puterea de cumparare a consumatorilor finali este evidentiata de indicele preturilor de consum (CPI), acesta fiind mult mai aproape de public, cei care apreciaza in fapt, evolutia nivelului inflatiei. Bineinteles, apar si diferentieri in ceea ce priveste stabilirea elementelor ce compun CPI, procentul de dezinflatie acceptat in majoritatea cazurilor fiind de aproximativ 2% pe an.

forma de exprimare a tintei: procent fix sau ca interval:

In ceea ce priveste cuantificarea obiectivului, apar diferentieri de la tara la tara, acestea presupunand, in sensul ca fie se stabileste o tinta fixa (plafon) (cazul Spaniei care avea stabilit un plafon de cel mult 3% anual), fie un interval in care sa se afle nivelul inflatiei pentru perioada analizata. O alta diferentiere apare si in ceea ce priveste dimensiunea benzii de fluctuatie a inflatiei fata de nivelul central urmarit. In principalele cazuri de aplicare a tintirii inflatiei (a se vedea Noua Zeelanda, Canda, Marea Britanie, Australia) banda de fluctuatie a tintei inflationiste a fost cuprinsa intre 1% si 3% anual (spre exemplu Neoua Zeelanda: 0% - 3%, Australia 2-3%, Marea Britanie 1-4%).

asigurarea independentei bancii centrale in privinta instrumentelor utilizate pentru atingerea nivelului stabilit al inflatiei;

Asigurarea stabilitatii preturilor prin tintirea directa a inflatiei impune un grad rididat de independenta la nivelul bancii centrale in ceea ce priveste aplicarea si conducerea politicii monetare. Acest lucru poate fi realizabil in conditiile in care politica monetara se armonizeaza cu cea fiscala, banca centrala avand astfel posibilitatea de a utiliza in orice moment instrumentele de care are nevoie pentru a-si atinge obiectivele. In aceste conditii este nevoie ca politica fiscala sa se ajusteze in functie de actiunile intreprinse la nivel de banca centrala, "astfel incat sa nu pericliteze obiectivul de inflatie, ceea ce este echivalent cu absenta oricaror simptome de dominanta fiscala:

- finantarea deficitului public direct de catre banca centrala sau de catre sistemul bancar sa fie redusa sau chiar inexistenta;

- guvernul sa nu depinda de veniturile din senioraj;

- pietele financiare sa fie suficient de dezvoltate pentru a permite tranzactionarea instrumentelor de indatorare publice sau private;

- nivelul datoriei publice sa fiesustenabil"

Toate acestea, vin o data in plus, sa impuna politica monetara ca fiind pilonul politicii macroeconomice, in jurul acesteia urmand a se concentra actiunea celorlalte politici.

elaborarea si aplicarea programului de politica monetara in conditii de transparenta deplina;

Ceea ce este important in aplicarea strategiei de politica monetara bazata pe tintirea inflatiei este faptul ca aceasta promoveaza o mare transparenta din punct de vedere al politicii monetare (Svensson [2003], Sherwin [1999], Mishkin & Posen [1997]). In primul rand, prin stabilirea tintei inflationiste banca centrala are posibilitatea sa comunice publicului larg nivelul inflatiei catre care s-a orientat si pe care trbuie sa-l asigure in perioada imediat urmatoare. Fie ca se realizeaza prin diverse materiale publicitare, fie ca sunt anuntate indiverse discursuri ale membrilor conducerii bancii centrale, fie ca este vorba de publicatii ale acesteia, toate au o singura finalitate: comunicarea cu cei care sunt afectati, in final de puterea de cumparare a monedei. Acestea conduc, mai departe, la consolidarea pozitiei bancii centrale pe piata, generand o mai mare credibilitate a actiunilor intreprinse in directia asigurarii stabilitatii preturilor.

si, nu in ultimul rand, faptul ca o politica monetara este mult mai usor perceputa, inteleasa de catre publicul larg;

In conditiile in care banca centrala publica tintele infaltioniste pe fondul existentei unor previziuni in acest sens, publicul larg va putea mult mai usor sa estimeze masura in care masurile adopate de banca centrala au fost in masura sa conduca la mentinerea stabilitatii preturilor.

Toate acestea reprezinta, in fapt, tot atatea argumente in favoarea aplicarii unei politici monetare bazate pe tintirea inflatiei.

Astfel se afirma ca (Rudebusch & Walsh [1998]) prin concentrarea asupra obiectivului stabilit, prin asigurarea unui ridicat grad de transparenta la nivelul politicii monetare, prin explicarea, catre publicul larg, cat mai clar a strategiilor si masurilor adoptate si, nu in ultimul rand prin asumarea responsabilitatii pentru masurile adoptate, banca centrala poate considera ca dezirabila adoptarea tintirii inflatiei ca strategie de politica monetara.

Cu toate acestea, exista si argumente care descurajeaza in ceea ce priveste adoptarea unei astfel de strategii.

In primul rand, politica monetara este mult mai rigida, fiind orientata in directia atingerii tintei stabilite. Astfel ca atentia bancii centrale este orientata in directia tintei inflationiste, fiind mult mai putin flexibila in ceea ce priveste alte obiective de politica monetara. Politica monetare este, astfel, caracterizata de anumite constrangeri in ceea ce prinveste masurile discretionare (a se vedea independenta bancii centrale) ale bancii centrale.

In ciuda eforturilor bancii centrale de a reduce asteptarile inflationiste ale populatiei si, implicit costurile dezinflatiei, de foarte multe ori estimatile populatiei s-au adaptat la evolutiile pietei, fapt ce au alimentat evolutiile preturilor din economie. Pe de alta parte, banca centrala trebuie sa aiba in vedere si o balansare intre obiectivele adiacente de politica monetara, deoarece realizarea unora dintre ele poate genera influenta nefavorabile asupra realizarii tintei principale.

Chiar estimarile realizate la nivel de banca  centrala, din punct de vedere al stabilirii tintei, sunt greu de realizat, iar pe de alta parte, masurile de politica monetara adoptate in directia asigurarii stabilitatii preturilor pot genera efecte cu o anumita intarziere. Chiar cunoscand aceste laguri, nevoia de a privi in perspectiva poate altera evolutiile viitoare, tocmai prin ingreunarea capacitatii de previzionare. Capacitatea de previzionare este infleuntata, tot nefavorabil, si de situatiile noi, neprevazute care se pot manifesta in viitor, situatii care, in ciuda previziunilor, nu au putut fi estimate in totalitate.

Toate acestea genereaza si un oarecare grad de instabilitate la nivelul pietei financiare, deoarece economiile interactioneaza intre ele si efectul de contagiune actioneaza imediat. La toate acestea se adauga si presiunile generate de existenta pietei valutare libere care permite flucturea fara restrictii a cursului valutar.

Pe fondul acestor argumente pro si contra, practica a aratat ca adoptarea tintirii directe a inflatiei poate fi eficienta in conditiile in care banca centrala reuseste sa asigure stabilitatea procesului deflationist, stabilitatea sistemului financiar fiind o conditie suplimentara in acest scop.

3. OBIECTIVE INTERMEDIARE DE POLITICA MONETARA

Prin intermediul obiectivelor intermediare, trebuie sa se realizeze, in definitiv prezentarea directiilor de actiune ale bancii centrale in ceea ce priveste masurile de politica monetara. "Brunner si Meltzer defineau problema obiectivelor intermediare ca o problema de alegere a unei (sau a unor) strategii optime care sa conduca politica monetara in conditii de incertitudine si de inregistrare de lag-uri in ceea ce priveste obtinerea de informatii despre obiectivele fundamentale ale politicii."[15] De asemenea trebuie sa precizez ca existenta acestor lag-uri in ceea ce priveste raspunsul la masurile de politica monetara, la nivel macroeconomic, ca de altfel si a conditiilor de incertitudine in care evolueaza economiile contemporane, se impune stabilirea unor obiective intermediare precise care sa conduca, in ultima instanta, la atingerea tintei finale de politica monetara.

Acestea se regasesc in cadrul strategiilor indirecte de politica monetara prezentate anterior.