Constitutionalitatea obligatiei de vanzarea a actiunilor detinute la SIF

Consideratii juridice privind

constitutionalitatea obligatiei de vanzarea a actiunilor detinute la SIF

care exced pragului de detinere si propunere de lege ferenda:

certificatul de drept de vot

Chestiunea  limitei maxime de detinere din capitalul social al societatilor de investitii financiare  a starnit numeroase polemici in randul investitorilor pe piata de capital, specialistilor in drept si mass-media care a tratat indelung si cu ardoare ferventa aceasta chestiune a pragului de detinere, fapt care ne determina sa facem o analiza detaliata a prevederilor legale care reglementeaza chestiunea pragului de detinere, din punctul de vedere al conformitatii acestor prevederi legale cu textul constitutional si sa va propunem, cu toata modestia, o solutie de rezolvare a acestei spinoase probleme pentru piata de capital, care sa nu depinda exclusiv de vointa politica a legiuitorului, dar in acelasi timp nici sa nu incalce prevederile legale actuale emise de legiuitor si autoritatea de reglementare si supraveghere.

Consideram ca problema pragului de detinere si a actiunii concertate  la societatile de investitii financiare poate fi depasita prin crearea si tranzactionarea pe piata de capital a unui nou instrument financiar hibrid: certificatul de drept de vot.

Ca urmare a repetatelor solicitari de modificare a pragului de detinere la societatile de investitii financiare, Parlamentul a modificat limita maxima de detinere din capitalul social al societatilor de investitii financiare de la 0,1% la 1%, prin Ordonanta Guvernului nr.41/2005, aprobata prin Legea nr.97/2006 de aprobare a Ordonantei Guvernului nr.41/2005.

Potrivit pct.8 al articolului unic al Ordonantei Guvernului nr.41/2005, aprobata prin Legea nr.97/2006 de aprobare a Ordonantei Guvernului nr.41/2005, in cuprinsul legii pietei de capital se introduce un nou articol, art. 286^1, care prevede ca orice persoana poate dobandi cu orice titlu sau poate detine, singura ori impreuna cu persoanele cu care actioneaza in mod concertat, actiuni emise de catre societatile de investitii financiare rezultate din transformarea fondurilor proprietatii private, dar nu mai mult de 1% din capitalul social al societatilor de investitii financiare, in timp ce exercitiul dreptului de vot pentru actiunile detinute de actionarii care depasesc limita mai sus prevazuta este suspendat, iar in termen de 3 luni de la data depasirii limitei de 1% din capitalul social al societatilor de investitii financiare, actionarii aflati in aceasta situatie sunt obligati sa vanda actiunile care depasesc limita de detinere.

Vom incepe analiza constitutionalitatii obligatiei legale de vanzare a actiunilor detinute la societatile de investitii financiare care depasesc limita de detinere, prin a spune, pentru inceput, ca potrivit art.44, alin.(2) din Constitutia Romaniei, proprietatea privata este garantata si ocrotita in mod egal de lege, indiferent de titular, fapt care consacra principiul inviolabiliatatii proprietatii private.

Principiul inviolabilitatii proprietatii private este un principiu fundamental al oricarei societati democratice care intelege sa respecte vointa cetatenilor sai, contribuabili, de a detine in proprietate bunuri si active financiare care nu aduc atingere ordinii publice, sanatatii publice ori moralei comunitatii si de a exercita in mod liber dreptul de proprietate asupra acestor bunuri sau active financiare, care include si dreptul de a dispune in mod liber si neinfluentat de proprietatea detinuta.

Consideram ca obligatia imperativa, prevazuta de art. 286^1, alin.4 din Legea nr.297/2004, modificata si completata, de vanzare a actiunilor detinute la societatile de investitii financiare care exced pragului de detinere de 1% coroborata cu dreptul Comisiei Nationale a Valorilor Mobiliare, prevazut de art.283, alin.(2) din Legea nr.297/2004, modificata si completata, de a dispune actionarilor respectivi sa-si vanda, in termen de 3 luni, actiunile aferente participatiei in legatura cu care C.N.V.M. nu si-a exprimat acordul, iar, daca, dupa expirarea acestui termen, actiunile nu au fost vandute, C.N.V.M. dispune entitatii reglementate anularea actiunilor respective, emiterea unor noi actiuni purtand acelasi numar si vanzarea acestora, urmand ca pretul incasat din vanzare sa fie consemnat la dispozitia dobanditorului initial, dupa retinerea cheltuielilor ocazionate de vanzare reprezinta o incalcare flagranta a proprietatii individuale a cetatenilor unui stat democratic si a dreptului acestora de a dispune in mod liber si neinfluentat de proprietatea detinuta, fiind incalcate prevederile art.44 din Constitutia Romaniei.

Consideram ca solutia legala aleasa de legiuitor pentru a rezolva nerespectarea pragului de detinere de 1% din capitalul social este, in opinia noastra, neconstitutionala, care echivaleaza cu o expropriere, insa fara a exista un caz de utilitate publica, fapt care echivaleaza cu nationalizarea unei proprietati private dobandite legal si suntem de parere ca singura sanctiune legala aplicata pentru depasirea limitei maxime de detinere din capitalul social al societatilor de investitii financiare nu poate, in nici un caz, excede sanctiunea suspendarii dreptului de vot pentru actiunile detinute care depasesc pragul de detinere, maxima sanctiune legala aplicabila si constitutionala, pe deplin justificata de aplicarea prevederilor legale in vigoare.

Potrivit prevederilor Codului de Procedura Civila, orice persoana care, in cursul unui proces civil, comercial sau de alta natura, considera ca o prevedere legala, de care depinde exercitarea unui drept al sau, incalca o prevedere constitutionala, in spiritul si litera Constitutiei, poate, in orice faza a procesului, sa invoce in fata instantei exceptia de neconstitutionalitate asupra unei legi sau ordonante ori a unor texte dintr-o lege sau ordonanta.

Analizarea constitutionalitatii si constatarea neconstitutionalitatii respectivei prevederi legale fiind atributul exclusiv al Curtii Constitutionale, iar pe perioada solutionarii exceptiei, judecarea cauzei urmand a fi suspendata conform art. 29, alin.(5) din Legea nr. 47/1992.

Desi, din examinarea practicii Curtii Constitutionale si a jurisprudentei instantelor judecatoresti, nu am constatat existenta unei cererii si, implicit, a cel putin unei decizii de admitere a exceptiei de neconstitutionalitate si de constatare a neconstitutionalitatii art. 286^1, alin.(4) coroborat cu art.283, alin.(2) din Legea nr.297/2004 privind piata de capital, modificata si completata, consideram ca acest fapt nu s-a produs, in parte, si datorita grabei cu care investitorii au inteles sa se conformeze acestor prevederi legale aberante in loc de a-si sustine interesele lor legitime prin intentarea unor actiuni in justitie care sa duca la constatarea neconstitutionalitatii prevederilor legale mai sus-mentionate, si ma refer, in principal, la investitorii institutionali de tipul fondurilor de investitii locale sau straine.

Daca anterior am plecat de la prezumtia ca un investitor actioneaza individual, avand capacitatea de actiona individual, in cele ce urmeaza vom analiza in continuare situatia complementara, cea in care un investitor actioneaza in mod concertat impreuna cu alte persoane.

Potrivit art.2, alin(1), pct.23 din Legea nr.297/2004, modificata si completata, legiuitorul a definit actiunea concertata prin definirea si stabilirea sferei persoanelor care actioneaza in mod concertat, acestea fiind doua sau mai multe persoane, legate printr-un acord expres sau tacit, pentru a infaptui o politica comuna in legatura cu un emitent, pana la proba contrara sunt prezumate ca actioneaza in mod concertat:

a) persoanele implicate;

b) societatea-mama impreuna cu filialele sale, precum si oricare dintre filialele aceleiasi societatimama intre ele;

c) o societate comerciala cu membrii consiliului sau de administratie si cu persoanele implicate, precum si aceste persoane intre ele;

d) o societate comerciala cu fondurile ei de pensii si cu societatea de administrare a acestor fonduri.

Regulamentul nr.1/2006, prin articolul 2, alin.(3), stabileste, in aplicarea art.2 alin.(1) pct.23 din Legea nr.297/2004, ca se prezuma a actiona in mod concertat, pana la proba contrarie, urmatoarele persoane, fara a se limita la acestea:

a) persoane care in derularea unor operatiuni economice utilizeaza resurse financiare avand aceeasi sursa sau care provin de la entitati diferite care sunt persoane implicate;

b) persoane care in derularea unor operatiuni economice directioneaza beneficiile astfel obtinute catre acelasi destinatar sau catre destinatari care sunt persoane implicate;

c) persoane juridice ale caror structuri de proprietate, conducere sau administrare au preponderentaceeasi componenta;

d) persoane care au adoptat sau adopta o politica investitionala similara, prin achizitia de instrumente financiare emise de acelasi emitent sau de persoane implicate cu acelasi emitent si/sau prin instrainarea de instrumente financiare emise de acelasi emitent sau de persoane implicate cu acelasi emitent;

e) persoane care au incheiat intre ele tranzactii cu instrumente financiare negociate in prealabil, in nume propriu sau prin persoanele implicate cu acestea sau care deruleaza in mod curent tranzactii prin entitati controlate direct sau indirect de una dintre ele;

f) persoane care au exercitat sau exercita in mod identic drepturile de vot conferite de valorile mobiliare emise de acelasi emitent;

g) persoane care pentru derularea unor operatiuni economice, de reprezentare a intereselor sau pentru exercitarea drepturilor de vot conferite de instrumentele financiare detinute, au desemnatsau desemneaza ca mandatar, respectiv mandatari aceeasi persoana, respectiv persoane care sunt persoane implicate;

h) persoane care s-au asociat in orice forma juridica recunoscuta de lege, iar scopul sau obiectivul asocierii consta in operatiuni aflate in legatura cu unul sau mai multi emitenti;

i) persoane care au detinut sau detin in acelasi timp actiuni la una sau mai multe persoane juridice exercitand controlul asupra acestora si desfasurand o politica comuna, cu sau fara legatura cu piata de capital;

j) persoane care au derulat sau deruleaza operatiuni economice impreuna, cu sau fara legatura cu piata de capital.

Se poate lesne observa faptul ca, din exces de zel, autoritatea de reglementare si supraveghere a inclus in categoria persoanelor care actioneaza concertat un spectru larg de investitori, a caror legatura comuna nu este in mod necesar acordul expres sau tacit, probat, de a infaptui o politica comuna in legatura cu un emitent, fapt care nu poate decat sa franeze dezvoltarea pietei de capital, in nici un caz sa contribuie la dezvoltarea pietei de capital.

Emiterea de catre C.N.V.M. a Deciziei nr.962/18.06.2007 vine sa rezolve, partial, aceste anomalii legislative ale pietei romanesti de capital privind actiunea concertata stabilind ca in ceea ce priveste relatia unei societati de administrare a investitiilor (S.A.I.) cu organismele de plasament colectiv si cu detinatorii de portofolii individuale de investitii pe care le administreaza, pana la proba contrara, se prezuma ca acestea nu actioneaza in mod concertat, fapt care elimina familiile de fonduri  din categoria persoanelor care actioneaza concertat si care ar putea deveni, in conditiile unei conjuncturi favorabile a pietelor financiare internationale, motorul dezvoltarii pietei de capital romanesti, dar nu rezolva problema actiunii concertate pentru ca nu admite un fapt elementar: fondurile de investitii, in special cele straine, cu vocatie globala, prin know-how-ul lor si experienta acumulata pe pietele internationale de capital nu pot participa la dezvoltarea pietei de capital decat in conditiile detinerii unor participatii care sa le ofere controlul asupra deciziilor de management, iar acest lucru nu se poate realiza decat in urma votului in cadrul Adunarilor Generale ale Actionarilor, unde se poate deduce ca toate fondurile de investitii care sunt administrate de aceeasi societate de administrare a investitiilor vor vota in acelasi mod, fapt care potrivit legii romane se considera a fi actiune concertata si care duce la aplicarea prevederilor art.286^1 din Legea nr.297/2004 si ale Instructiunii nr.1/2007 emisa in aplicarea prevederilor art. 286^1 din Legea nr. 297/2004 privind piata de capital, modificata si completata prin Legea nr. 208/2005 si Legea nr.97/2006.

Consideram ca aceasta solutie este cel putin aberanta pentru ca, fondurile de investitii, prin caracterul profesional al activitatilor lor, sunt obligate sa depuna toate diligentele pentru a obtine pentru clientii lor, investitorii, cele mai bune rezultate, iar apartenenta la acelasi vehicul institutional nu poate echivala cu actiunea concertata decat in situatia in care sunt controlate de acelasi grup de persoane fizice sau juridice, care au acelasi interes si care dau un mandat precis societatii de administrare.

In cele ce urmeaza va propunem o solutie de inlaturare a acestei anomalii juridice a pietei de capital, numita prag de detinere si actiune concertata, prin crearea si tranzactionarea unui instrument financiar hibrid : certificatul de drept de vot.

Solutia propusa este de natura a contribui la dezvoltarea pietei de capital romanesti, prin eforturile sale proprii fara a depinde exclusiv de vointa politica a clasei politice, care este mult mai preocupata de alte subiecte decat de constientizarea necesitatii dezvoltarii pietei de capital, componenta esentiala a pietei financiare si motor al progresului economic al unei societati, care isi valorizeaza nevoia de dezvoltare.

De asemenea, solutia propusa este una in perfecta concordanta cu actualele prevederi legale aplicabile, atat cele emise de legiuitor cat si cele edictate de autoritatea de reglementare si supraveghere a pietei de capital si nu reprezinta o creatie fantezista a autorului, ci este vorba de un instrument financiar hibrid care a fost tranzactionat pe o piata matura de capital, este vorba de piata de capital din Franta, intr-un stadiu de dezvoltare al acestei piete.

Certificatul de drept de vot , fr.  certificat de droit de vote  reprezinta un instrument financiar hibrid, din categoria noilor instrumente financiare ,  nouvelle instruments financiers , cunoscut sub denumirea de CDV, creat in 1983 si tranzactionat,in trecut, la Bursa din Paris.

Desi acest instrument financiar a fost creat din considerente ce tin de particularitatile pietei financiare din Franta, consideram ca ideea crearii in Romania a acestui instrument financiar merita analizata in raport cu contextul actual al pietei romanesti de capital.

Este bine stiut faptul ca actiunile, ca valori mobiliare incorporeaza, in principal, dreptul de a primi dividende, dreptul de a vota si dreptul de subscrie la majorarile de capital social ale societatii emitente.

Mecanismul de creare si tranzactionare a acestor noi instrumente financiare este relativ simplu, in esenta este vorba de implementarea practica a un principiu de drept intemeiat pe posibilitatea dezmembrarii temporare a caracteristicilor unei actiuni, principiul utillizat la crearea actiunilor preferentiale si a drepturilor de preferinta, de lege ferenda, consideram ca dreptul de vot este un drept care poate fi tranzactionat pe o piata reglementata, iar certificatul de drept de vot, numit in continuare CDV, poate fi un instrument financiar tranzactionat pe piata de capital din Romania, in aceleasi conditii similare dreptului de preferinta, instrument financiar care consacra dreptul de subscriere la majorarile de capital social, desfasurate de o societate comerciala tranzactionata pe o piata reglementata sau in cadrul unui sistem alternativ de tranzactionare.

Mecanismul de creare al acestui instrument financiar este foarte simplu si il vom expune in continuare.

In conditiile constatarii neconstitutionalitatii obligatiei de vanzare a actiunilor detinute la societatile de investitii financiare care exced  pragului de detinere  si caducitatii procedurii de vanzare a actiunilor detinute la societatile de investitii financiare cu depasirea pragului de detinere, singura sanctiune legala aplicabila celor ce detin peste 1% din capitalul social al societatilor de investitii financiare este una singura: suspendarea dreptului de vot pentru actiunile detinute ce exced pragului de detinere.

Astfel, in noile conditii, orice persoana fizica sau juridica poate detine actiuni la societatile de investitii financiare care sa exceada pragului de detinere, iar aceste actiuni dau dreptul de a primi dividende, in timp ce exercitiul dreptului de vot pentru aceste actiuni este suspendat.

Consideram ca, in vederea dezvoltarii pietei de capital, este necesar sa promovam posibilitatea detasarii drepturilor de vot, fapt care ar permite ca, investitorii institutionali si nu numai, sa poata beneficia de dividendele aferente tuturor detinerilor care depasesc pragul de 1% din capitalul social, iar drepturile de vot aferente acestor detineri ce depasesc 1% din capitalul social sa fie suspendate, in conditiile legii, fapt care ne determina sa vorbim despre actiunile SIF detinute peste 1% ca despre un tip particular de actiuni, actiuni care nu au atasate drepturile de vot aferente.

In sustinerea acestei teze, aducem drept argument prevederile art. 3, alin.(3)-(4) din Instructiunea nr.1/2007, care mentioneaza expres ca, la calcul procentului de pragului de detinere de 1%, se ia in considerare numarul total al actiunilor emise si al drepturilor de vot asociate acestora, precum si faptul ca, la calcului procentului de 1% din capitalul social al SIF, stabilirea actiunii concertate si instituirea procedurii privitoare la suspendarea exercitiului dreptului de vot, se iau in considerare si instrumentele financiare care ii dau dreptul sa achizitioneze actiuni la care sunt atasate drepturile de vot.

Din examinarea prevederilor mai sus mentionate si ale art.3, alin.(1) din Instructiunea C.N.V.M. nr.1/2007, se poate usor observa faptul ca drepturile de vot pot avea o existenta proprie independenta, deoarece prevederile legale statueaza expres ca, in vederea suspendarii prevazute la alin.(2) al art. 286^1 din Legea nr.297/2004, drepturile de vot detinute de o persoana se calculeaza cu luarea in considerare a:

a) drepturilor de vot detinute de o terta persoana cu care respectiva persoana fizica sau juridica a incheiat un acord prin care cei doi se obliga sa adopte o politica comuna in ceea ce priveste respectiva societate, prin exercitarea concertata a drepturilor de vot detinute;

b) drepturilor de vot aferente actiunilor detinute de respectiva persoana fizica sau juridica care sunt constituite in garantie, cu conditia ca aceasta sa controleze drepturile de vot si sa-si declare intentia de a le exercita;

c) drepturilor de vot detinute sau care pot fi exercitate in conformitate cu lit.a) si b) de o entitate controlata de respectiva persoana fizica sau juridica;

d) drepturilor de vot aferente actiunilor aflate in posesia respectivei persoane fizice sau juridice, pe care aceasta, in lipsa unor instructiuni specifice de la proprietarii actiunilor, poate sa le exercite fara restrictii;

e) drepturilor de vot exercitate de respectiva persoana fizica sau juridica in calitate de mandatar pe care aceasta, in lipsa unor instructiuni specifice de la proprietarii actiunilor poate sa le exercite fara restrictii;

f) drepturilor de vot detinute de o terta persoana, alta decat cea prevazuta la lit. a) si c), care actioneaza in mod concertat cu respectiva persoana fizica sau juridica, fapt care, din punctul de vedere al tehnicii legislative introduce posibilitatea crearii unui nou instrument financiar, tranzactionabil pe o piata reglementata pentru o perioada determinata, pe baza unui prospect.

In aceste conditii, suntem de parere ca noul instrument financiar, certificatul de drept de vot, poate rezolva doua aspecte extrem de importante pentru piata de capital din Romania : pragul de detinere si actiunea concertata si imposibilitatea realizarii cvorumului la Adunarile Generale ale Actionarilor SIF.

Astfel, noul instrument financiar va fi creat prin detasarea dreptului de vot si tranzactionarea noului instrument financiar, certificatul de drept de vot care poate da posibilitatea oricarei persoane sa instraineze drepturile de vot aferente unor actiuni detinute la societatile de investitii financiare, lasand libera posibilitatea realizarii cvorumului la Adunarile Generale a Actionarilor SIF si desfasurarii facile a unor operatiuni de majorare de capital social.

Instrumentul financiar creat va putea fi tranzactionat pe o piata reglementata, pe baza unui prospect, de catre orice persoana fizica sau juridica romana sau straina pe o perioda de timp determinata, avand un caracter temporar, de regula, in perioda tinerii adunarilor generale ale actionarilor.

Din aceste considerente, suntem de opinie ca posibilitatea crearii acestui instrument financiar trebuie analizata cu toata responsabilitatea de catre autoritatile pietei de capital, deoarece constituie o masura menita a contribui activ la dezvoltarea pietei de capital din Romania si eliminarea anomaliilor juridice existente pe piata de capital, care privesc, in special, obligativitatea instrainarii actiunilor detinute la SIF care exced pragului de detinere de 1% din capitalul social al societatilor de investitii financiare si incalcarea dreptului constitutional de proprietate, garantat de Constitutia Romaniei; prevederile privitoare la sfera persoanelor care actioneaza concertat si da posibilitatea realizarii facile a cvorumului la Adunarile Generale ale Actionarilor SIF, fapt care va permite realizarea cu usurinta a operatiunilor de majorare a capitalului, ceea ce, in prezent, constituie operatiuni dificil de realizat.

Avem convingerea ca argumentele expuse v-au convins de posibilitatea si necesitatea crearii acestui instrument financiar specific, certificatul de drept de vot si vrem sa speram ca dumneavoastra, investitorii pietei de capital alaturi de autoritatile pietei de capital, veti acorda o minima atentie acestei solutii propuse si veti participa la implementarea practica a acestor solutii juridice.

Bucuresti,