Riscul ratei dobanzii si globalizarea financiara

Riscul ratei dobanzii si globalizarea financiara

Rezidentii dintr-o tara pot detine adesea instrumente financiare emise in alta tara, astfel ca o banca germana poate detine obligatiuni de stat emise in Germania, exprimate in euro, cu randanentul anual r.e., si obligatiuni emise de guvernul american, exprimate in dolari, cu randamentul r.a., ambele titluri avand aceasi scadenta si acelasi risc. Pentru a evalua situatia, banca trebuie sa ia in considerare, in primul rand, denominarea diferita a obligatiunilor, si deci cursul de schimb.

Presupunem ca cursul euro relativ la dolar (euro/dolar) in momentul 1, notat cu S1, a fost de 0.78, si ca in momentul 2 inregistreaza o crestere la nivelul S2, de 0,90, deci mai multi euro vor fi necesari pentru a obtine o anumita suma de dolari, euro pierzindu-si din valoare in raport cu dolarul, deci depreciindu-se, in schimb dolarul s-a apreciat. Rata de depreciere a euro, [(S1/S2)-1], notata cu s, a fost deci de cca 13%. .

Daca banca germana detine obligatiuni in euro, randamentul va fi r.e., dar daca detine si obligatiuni americane, banca va obtine randamentul r.a., si in plus un castig din aprecierea dolarului notat cu r.s.,

unde,

r.s. = 1/s,

astfel ca daca banca va dori sa detina ambele titluri, va trebui sa existe egalitatea:

r.e. = r.a.+r.s.

Aceasta inseamna ca pentru ca banca germana sa fie intereresata sa detina ambele obligatiuni, randamentul obligatiunii europene trebuie sa fie egal cu randamentul obligatiunii americane plus rata asteptata de depreciere a euro fata de dolar. Daca s este pozitiv, atunci detinatorii de obligatiuni vor anticipa ca dolarul se va aprecia, iar euro se va deprecia, si deci randamentul obligatiunii germane trebuie sa fie mai mare decat al celei americane, pentru a suplinii rata de depreciere a euro. Denumirea tehnica a acestei conditii este paritatea dobanzii neacoperite, conform careia obligatiunile care sunt exprimate intr-o moneda care se asteapta sa se deprecieze fata de alta, trebuie sa aiba randamente mai inalte decit obligatiunile exprimate in moneda apreciata.

Exista piete financiare diverse, si deci o diversitate de rate ale dobanzii, pentru comparabilitatea acestora existand trei barometre ale conditiilor pe aceste piete.

rata dobanzii Bancii centrale, sau rata pietei interbancare, a fondurilor imprumutate de banci de la Banca centrala, cu scadente foarte scurte, evolutia nivelului acestei rate fiind un semnal al politicii monetare;

rata dobanzii de baza, este rata aplicata de catre banci imprumuturilor pe termen scurt acordate clientilor cu creditele cele mai sigure si performante;

rata dobanzii interbancare de pe piata din Londra (LIBOR), care este perceputa la imprumuturile pe termen scurt acordate bancilor de prima categorie, pe piata interbancara londoneza, scadentele fiind de regula intre 3 luni si 6 luni. Aceasta rata permite compararea randamentelor dobanzii pentru cei care comercializeaza instrumente denominate in valute diferite, in particular in eurovalute. Pentru a contribui la compararea ratelor dobanzii pe pietele eurovalutelor, comerciantii au adoptat conventia cotarii ratelor obligatiunilor, imprumuturilor, depozitelor, utilizand rata LIBOR, rata a dobanzii la care 6 mari banci londoneze se imprumuta reciproc pe piata deschisa .

Titlurile de piata, emisiunea si comercializarea acestora, implica riscuri, existand o legatura directa intre riscul obligatiunii si randamentul la scadenta al acesteia, in conditiile globalizarii financiare riscul de rata a dobanzii combinat cu riscul valutar devenind uin factor decisiv in adoptarea deciziilor partenerilor pe pietele imprumuturilor- creditorii si debitorii.

Daca pietele financiare ar fi complet separate, atunci sursa principala a riscurilor pietei nediversificabile ar fi factorii din economia nationala care influenteaza veniturile instrumentelor financiare. Insa, daca investitorii pot cumpara instrumente financiare din alte tari, atunci sursele riscurilor devin mai intolerabile, adica riscul este specific instrumentului, si in consecinta diversificabile. In cadrul unei piete financiare complet integrate, riscul de piata, cel generat de factorii care influenteaza veniturile instrumentelor, va creste exclusiv datorita acestor factori.

Riscul de rata a dobanzii se asociaza diferentiat cu urmatoarele riscuri:

Riscul de piata, determinat de incertitudinea informationala asupra ratelor viitoare ale dobanzilor pe piata, va duce la cresterea ratei dobanzii titlurilor pe termen lung, adesea valoarea la scadenta a platii dobanzilor depasind valoarea imprumutului, in acest fel, titlurile pe termen scurt, cu rate ale dobanzii mai mici, dar si cu riscuri de piata scazute, fiind preferate.

Riscul de neplata, determinat de probabilitatea mai ridicata, in cazul debitorilor noi, de dimensiuni mici, de a nu-si rambursa principalul si de a nu plati dobinzile, face sa creasca rata dobinzii aplicata de catre creditori acestor clienti, putandu-se afirma ca cu cit riscurile, si deci scadentele, sunt mai mari, cu atat randamentele cerute de catre banci vor fi mai mari

Riscul de ilichiditate, evidentiaza ca titlurile mai putin lichide, deci cu maturitati lungi, vor solicita rate ale dobanzii mai mari decat titlurile mai lichide, cu maturitati scurte.

Riscul valutar, reprezinta posibilitatea ca valoarea instrumentului financiar exprimat in valuta sa varieze datorita fluctuatiilor cursului valutar, acest risc imbracand trei forme.

o     Riscul de tranzactie, care reprezinta posibilitatea ca profiturile din tranzactionarea instrumentelor financiare sa se modifice ca rezultat al variatiilor cursului valutar, situatia tipica acestui risc fiind atunci cand investitorul se angajeaza sa schimbe un activ exprimat intr-o valuta la aceiasi suma in viitor.

o     Riscul de translatie, este rezultatul alterarii valorilor interne ale instrumentelor financiare exprimate intr-o valuta, datorita fluctuatiilor de curs.

o     Riscul economic, reprezinta posibilitatea ca miscarile cursului sa afecteze valoarea prezenta a fluxurilor viitoare de venituri.

Riscul de tara, consta in posibilitatea ca veniturile instrumentelor financiare internationale sa varieze datorita incertitudinilor privind schimbarile posibile in conditiile politice si economice ale tarii.

Preturile si castigurile titlurilor pe termen lung reactioneaza mai puternic la schimbarile ratelor dobanzii, fiind mai volatile decat acelea ale titlurilor pe termen scurt, facand ca titlurile pe termen lung sa aiba un risc de rata a dobanzii mai ridicat.

. Maturitatea sau durata de viata a titlului reprezinta un factor cheie in determinarea piederii de capital produsa de cresterea ratelor dobanzii de piata. Aceasta inseamna ca riscul de rata a dobanzii depinde direct de maturitatea imprumutului, cu cat maturitatea creste si riscul de rata creste. Daca maturitatea titlului este egala cu perioada de detinere a acestuia, titlul nu are risc, deoarece pretul titlului la sfarsitul perioadei de detinere este deja fixat la valoarea nominala, eventualele schimbari ale ratei dobanzii neavand efect asupra pretului la sfarsitul perioadei de detinere, profitul fiind egal cu randamentul la scadenta, cunoscut din momentul cumpararii titlului.

Modul cum sunt platite veniturile aferente titlurilor reprezinta al doilea factor de influenta a riscului de rata, in acest sens riscul de rata putand genera fie castiguri, fie probleme subiectilor economici. Castigurile apar daca subiectii economici gasesc posibilitatea sa profite de cresterile valorilor de piata ale instrumentelor financiare, determinate de reducerea ratelor de piata ale dobanzilor, iar problemele apar din nevoia de a echilibra pierderile de capital determinate de cresterea ratelor dobanzii, deci de reducerea valorilor de piata ale instrumentelor financiare. Pentru a evalua riscul de rata a dobanzii, comerciantii titlurilor trebuie sa masoare cei doi factori impreuna, prin utilizarea conceptului de durata, care reprezinta o masura a timpului mediu necesar pentru ca detinatorul titlului sa primeasca toate platile principalului si dobanzilor.

Gestionarea riscului de rata cuprinde strategii, politici si tehnici prin utilizarea carora partenerii imprumuturilor pot reduce riscul de diminuare a valorii imprumuturilor si a platilor de venituri, determinate de modificarile adverse ale ratelor dobanzii.

Utilizarea acestor tehnici presupune insa cunoasterea surselor care genereaza riscul de rata, principalele surse fiind:

diferentele temporare dintre scadenta ratelor fixe si reevaluarea ratelor variabile ale imprumuturilor;

schimbarile care intervin in panta si forma curbei de randament, pe fondul necorelarilor de reevaluare a ratelor;

modificarea marjei dintre curbele de randament pe care sunt plasate preturile diferitelor categorii de imprumuturi, de exemplu derivarea riscului titlurilor de baza din modificarea neasteptata a marjei dintre doua rate-indice diferite;

optiunile incorporate in multe imprumuturi, care confera drepturi detinatorilor de a beneficia de facilitati care pot afecta valoarea titlurilor de baza.

Deoarece riscul ratei dobanzii poate avea efecte adverse asupra valorii si veniturilor instrumentelor financiare s-au dezvoltat doua abordari disticte, insa complementare pentru evaluarea expunerii la riscul de rata a dobanzii:

abordarea traditionala, din perspectiva rezultatelor, concentrata pe impactul pe care scimbarea ratei dobanzii il are asupra veniturilor nete din dobanda generate de instrumentul financiar, importanta acesteia diminuandu-se pe masura ce si alte surse de venituri din imprumuturi capata importanta;

abordarea centrata pe valoare actualizata a fluxurilor nete de numerar, care reflecta si senzitivitatea valorii imprumutului la variatiile ratei dobanzii.

Limitarea expunerii la riscul de rata dispune de mai multe cai.

detinerea de instrumente financiare pe termen scurt, care au un risc mai mic de pierdere a capitalului cand ratele dobanzii cresc, comparativ cu titlurile pe termen lung.

detinerea de titluri cu o durata mai scurta, care ia in considerare atat maturitatea instrumentelor, cat si frecventa platilor primite de catre detinatorul titlului.

Exista trei probleme cu privire la cele doua cai.

o prima problema consta in aceea ca daca curba randamentului are panta ascendenta, instrumentele cu durate lungi au probabilitatea mai ridicata sa furnizaze venituri mai mari, deoarece, in conditii date, duratele cresc odata cu maturitatea titlurilor, si deci cu cat mai mare est maturitatea titlului, cu atat mai mare este randamentul dobanzii atunci cand curba randamentului are o forma normala, astfel, detinerea numai a instrumentelor cu durata scurta constituie o strategie pe termen lung.

o A doua problema consta in faptul ca, vinzarea si cumpararea continua a instrumentelor pe termen scurt, reinoirea instrumentelor, poate fi costisitoare, atat datorita costurilor de oportunitate ale acestei activitati, cat si costurilor directe ale eforturilor depuse. Totodata, reinoirea instrumentelor pe termen scurt atrage o expunere potentiala semnificativa la riscul de reinvestire, cre reprezinta posibilitatea ca randamentele pietei sa scada pana in momentul cand instrumentele pe termen scurt ajung la maturitate, caz in care comerciantii de titluri castiga mai mult prin detinerea de instrumente pe termen lung

o A treia problema rezida in faptul ca detinerea numai de instrumente pe termen scurt diminueaza beneficiile pe care comerciantii le-ar obtine prin diversificarea portofoliului, prin care distribuie riscurile in ansablul titlurilor cu caracteristici diferite, reducand si riscurile ratei dsobanzii.

In lumina dezavantajelor detinerii prioritare de instrumente pe termen scurt, cu durate reduse, bancile si firmele au dezvoltat strategii alternative vizand diminuara riscului de rata a dobanzii, si anume hedgingul ( protejarea) impotriva riscului, prin utilizarea titlurilor derivative. Hedgingul presupune angajarea intr-o strategie financiara de compensare (contracarare) prin care se reduce riscurile de rata a dobanzii in portofoliu de baza, un hedging perfect eliminand complet aceste riscuri, putand reduce sau chiar sa compenseze deplin riscul de curs.

Conditiile pietei imprumuturilor pot varia imprevizibil, si in cosecinta detinatorii de instrumente financiare trebuie sa satisfaca doua cerinte cheie ale protejarii fata de riscurile de rata si de curs:

o       sa dispuna de suficienta flexibilite in adaptarea la diversele situatii carora trebuie sa le faca fata,

o       sa fie capabili sa realiza rapid tranzactiile semnificative.

Dorinta de a imbina cele doua cerinte a condus la dezvoltarea instrumentelor sofisticate, numite titluri derivative.

Titlul derivativ este, dupa cum s-a mai aratat, orice instrument financiar al carui venit este legat, sau deriva din veniturile altor instrumente financiare.

Principalele titluri derivative sunt:

Contractul foward pe rata a dobanzii reprezinta un contract care angajeaza pe emitent sa vanda un instrument financiar la o rata a dobanzii stabilita pentru o scadenta specificata.

Contractul futures de rata a dobanzii reprezinta un aranjament de a vinde sau cumpara o valoare standardizata dintr-un instrument financiar la un pret si o rata a dobanzii stabilite si la o data anumita in viitor.

Operatorii pot folosi aceste contracte pentru a stabili fluxurile de venituri bazati pe miscarile de rate si cursuri, care tind sa ia in considerare variatiile veniturilor celorlalti detinatori de instrumente financiare, rezultatul fiind o reducere neta a expunerii la riscul de rata a dobanzii sau la riscul de curs.

Optiunile sunt contracte financiare care acorda detinatorului dreptul, dar nu si obligatia, de a cumpara sau vinde un instrument financiar la un anumit pret, intr-o perioada specifica. Operatorii pot utiliza optiunea valutara pentru a raspunde la aprecierea sau deprecierea valutara prin cumpararea sau vanzarea valutei la un curs prestabilit, optiunile de rata a dobanzii avand efecte in cazul unei dimensiunii mari a contrctului.

Swap pe rata a dobinzii reprezinta un contract prin care se schimba un set de plati de dobanda cu altul, fluxurile de plati care se schimba, derivate din portofolii cu maturitati diferite, pot ajuta la acoperirea riscului de rata a dobanzii, si tranzactionarea fluxurilor de plati exprimate in valute diferite pot reduce expunerea la riscul de curs.