Coordonate ale activitatii investitionale

1. Instrumente financiare disponibile. Prezentare generala.

Actiuni

Actiunile sunt valori mobiliare, certificate, care atesta detinerea unei parti din capitalul unei societati, ceea ce ii confera posesorului calitatea de asociat si ii da dreptul sa participe la rezultatele financiare ale societatii in cauza. Aceasta este forma cea mai utilizata pentru constituirea si majorarea capitalului social al unei persoane juridice in tarile cu economie de piata. Asadar, actiunile sunt titluri de valoare negociabile la bursa si reprezinta o parte din capitalul unei societati comerciale, dand dreptul detinatorului de a participa cu vot deliberativ la adunarea generala a actionarilor, de a lua parte la administrarea si controlul societatii, de a participa la impartirea profitului.

Actiunile reprezinta, deci, fractiuni ale capitalului social si desemneaza raportul juridic dintre detinatorul de actiuni si societatea emitenta.

Potrivit reglementarilor legale din Romania, actiunile sunt:

fractiuni ale capitalului social care au o anumita valoare nominala- legea impune o limita minima a valorii nominale a unei actiuni de 1.000 lei vechi, pentru a se evita o fractionare excesiva a capitalului social;

fractiuni egale ale capitalului social. In general, actiunile confera drepturi egale posesorilor lor.

indivizibile. De asemenea, aceasta prevedere legala are ca scop evitarea divizarii excesive a capitalului social.

instrumente negociabile; ele pot fi transmise altei persoane in virtutea legii cererii si a ofertei si cu respectarea prevederilor legale si ale actelor constitutive.

In ceea ce priveste clasificarea actiunilor, ele pot fi:

dupa modul de identificare a detinatorului actiunii: actiuni nominative si actiuni la purtator;

dupa drepturile pe care le genereaza: actiuni ordinare si actiuni preferentiale.

Actiunile nominative pot fi emise in forma materiala, pe suport de hartie sau in forma dematerializata, prin inscrieri in cont. Inscrisurile trebuie sa indeplineasca anumite standarde referitoare la imprimare, inscriere, securitate, pentru a se evita falsificarea lor. Actiunile dematerializate pot fi numai actiuni nominative.

Actiunile la purtator sunt actiunile pe care nu se specifica numele detinatorului, iar acestea se materializeaza in forma fizica. Ele se transmit fara nici o formalitate, cel care le detine fiind recunoscut ca actionar.

Actiunile comune (ordinare) sunt emise la infiintarea si majorarea capitalului unei societati, in timp ce actiunile preferentiale se emit numai cu ocazia majorarii capitalului social.

Actiunile ordinare dau drept de proprietate, de participare la luarea hotararilor in cadrul adunarilor generale ale societatii si la distibuirea profitului sub forma de dividende in functie de cota de participare la capitalul social, fara nici o favoare de alta natura.[1]

Asadar, principalele drepturi pe care le confera actiunile ordinare sunt dreptul la vot si dreptul la dividend.

Fiecare actiune ordinara indreptateste detinatorul la un singur vot. Aceasta regula este instituita printr-o norma supletiva si, drept urmare, exista posibilitatea ca prin actul constitutiv sa se stabileasca un alt raport intre numarul actiunilor detinute de o persoana fizica sau juridica si numarul voturilor aferente. Concentrarea unui mare numar de voturi in mana unui singur actionar reprezinta o parghie prin intermediul careia se poate, in ultima instanta, dicta politica societatii.

Unul dintre drepturile patrimoniale ale actionarului este dreptul la dividend. Potrivit normelor legale, dividendele se platesc actionarilor proportional cu cota de participare la capitalul social, daca nu s-a prevazut altfel prin actul constitutiv.

Actiunile preferentiale nu confera drept la vot, dar au prioritate la incasarea dividendului inainte ca profitul sa fie distribuit detinatorilor de actiuni ordinare. De regula, dividendul la astfel de actiuni este stabilit ca procent din valoarea nominala a actiunii. Potrivit legislatiei romanesti, actiunile preferentiale nu pot depasi din capitalul social si trebuie sa aiba aceeasi valoare nominala cu cele ordinare, in care pot fi convertite prin hotararea Adunarii Generale a Actionarilor.

Daca a fost luata decizia de a face o emisiune de actiuni preferentiale, conducerea societatii emitente si societatile de valori mobiliare stabilesc caracteristicile pe care le ofera pentru a face actiunea preferentiala cat mai atractiva pentru investitori. Principalele caracteristici considerate sunt:

rata dividendelor,

clauza de rascumparare,

clauza de convertibilitate,

clauza de cumulativitate,

clauza de participare,

rata modificabila,

clauza de returnabilitate.

Toate acestea au efect asupra structurii financiare a societatii.

Societatile emit actiuni privilegiate pentru a evita emisiunea de obligatiuni, care poarta dobanzi fixe ce trebuie platite indiferent de marimea profitului net; pentru a evita emisiunea de actiuni obisnuite intr-un numar care ar diminua castigul per actiune fata de cel din anii anteriori; pentru a evita diluarea controlului detinatorilor de actiuni obisnuite asupra societatii, din moment ce actiunile privilegiate nu au, in general, drept de vot.

Din punctul de vedere al emitentului si in functie de treapta atinsa in indeplinirea rolului lor, in cadrul autofinantarii, actiunile cunosc urmatoarele stadii:

actiunile autorizate - reprezinta numarul maxim de actiuni aprobate pe care societatea il poate emite de-a lungul existentei sale si care este specificat in statut;

actiuni neemise - reprezinta acea parte din numarul total de actiuni autorizate care inca nu au fost emise in vederea comercializarii si care constituie potentialul de autofinantare al societatii;

actiuni puse in vanzare - sunt acele actiuni ce au fost emise si se afla in procesul vanzarii initiale, pentru care societatea inca nu plateste dividende si a caror valoare urmeaza a fi incasata;

actiuni aflate pe piata - actiuni pentru care societatea plateste dividende;

actiuni de trezorerie - sunt actiuni proprii pe care societatea si le rascumpara de pe piata pentru a le revinde cand pretul lor va creste.

In practica se mai intalnesc si alte tipuri de actiuni: actiuni fara valoare nominala, actiuni noi si gratuite, actiuni populare, actiuni de aport in munca sau in capital, actiuni SICAV, etc.

Investitia in actiuni cotate poate fi analizata in baza urmatorilor indicatori principali:

a) Indicele P/E (numit si PER). Denumirea vine de la "Price/Earnings Ratio", care exprima si modul de calcul al indicelui:

P/E = Pret actiune / Profit pe actiune

Cu alte cuvinte, indicele se calculeaza ca un raport intre pretul unei actiunile la bursa si profitul pe actiune inregistrat de emitentul actiunilor respective.

Profitul pe actiune (numit si EPS din engleza-"earnings per share") se calculeaza ca si raport intre profiturile totale raportate de o firma si numarul total de actiuni emise de aceasta. Profitul utilizat in calcul trebuie sa fie pe o perioada de un an.

Astfel, indicele P/E exprima durata de recuperare a unei investitii intr-o actiune (pretul platit pe actiune) din profiturile obtinute de emitent (EPS). Cu cat indicele este mai mic (iar perioada de recuperare este mai redusa), cu atat este mai bine pentru investitori.

Utilitatea principala a indicelui deriva din faptul ca acesta asigura comparabilitatea actiunilor. Principala aplicatie a indicelui este comparatia intre societati cu acelasi profil (din acelasi domeniu de activitate, si eventual de aceeasi marime, aceeasi strategie, etc).

O alta utilizare este o analiza a evolutiei P/E al unei societati pe mai multi ani. O evolutie crescatoare arata o tendinta de apreciere a unei actiuni mai puternica decat simpla crestere de pret, aceasta din urma fiind distorsionata de operatiuni de majorare a capitalului social, splitari, etc.

De regula indicele P/E se calculeaza pe baza profiturilor la sfarsit de an. Insa pe masura trecerii timpului, pana la raportarea urmatoarelor situatii financiare anuale, valorea indicelui scade in relevanta (un indice P/E calculate in octombrie pe baza pretului la zi si profiturilor din anul precedent nu mai este relevant). In acest caz se utilizeaza metode de "aducere la zi" a indicelui:

. o prima metoda este utilizarea celor mai recente rezultate financiare si estimarea profiturilor anuale pe baza lor. Daca avem la dispozitie profiturile la 9 luni, atunci estimam profiturile pe intreg anul in curs prin inmultirea celor la 9 luni cu 4/3 (sau prin alte metode mai riguroase);

. o alta metoda o reprezinta utilizarea celor mai recente rezultate financiare din anul curent, si completarea profiturilor cu rezultate obtinute in anul precedent. Spre exemplu: daca avem la dispozitie profiturile la 9 luni pe anul in curs, atunci adaugam si profiturile obtinute pe trim IV al anului precedent pentru a obtine profituri anuale.

Nu exista valori "normale" pentru indicele P/E, ci numai valori normale in raport cu un indice P/E de referinta (sectorial, al unui concurent, al unei piete). Indicii variaza in functie de sector, de piata si de emitent. Ca regula foarte generala (si aproximativa), valori sub 5 indica actiuni puternic subevaluate, valori intre 5 si 10 indica de regula actiuni subevaluate (in functie de sector si parametrii fiecarei actiuni), valori intre 10 si 15 apropie actiunile de preturi "rezonabile", iar valori peste 15 indica diverse nivele de supraevaluare.

b) Indicele P/B. Numele vine din engleza ("price to book ratio") iar indicele se calculeaza ca si raport intre pretul unei actiuni la bursa si valoarea contabila a actiunii:

P/B = Pret actiune / Valoare contabila

Aceasta din urma (valoarea contabila sau "book value") se calculeaza ca raport intre capitalurile proprii ale firmei emitente si numarul total de actiuni emise de aceasta. Indicele P/B exprima cat de "scumpa" este o actiune in raport cu valoarea contabila a acesteia.

La fel ca si indicele P/E, indicatorul pret/valoare contabila este util intrucat asigura comparabilitatea mai multor actiuni si aducerea acestora la acelasi numitor comun.

Pentru indicele P/B nu exista valori "normale". Totusi, o valoare subunitara arata faptul ca pretul in piata al unei actiuni nu acopera nici macar valoarea capitalurilor proprii ("averea actionarilor") acesteia, ceea ce poate semnifica o reajustare a pretului in piata in viitor (crestere), daca nu exista alte cauze pentru aceasta stare de fapt. De multe ori si valori peste 1 pot indica un anumit nivel de subevaluare, in functie de emitent, ramura si sector. In general valori peste 3-3,5 sunt considerate mari, dar si aici analiza trebuie facuta in cunostinta de cauza.

1.2. Obligatiuni

Obligatiunile sunt titluri de credit, creante, care dau dreptul posesorului sa primeasca anual un venit fix sub forma de dobanda, indiferent de rezultatele financiare ale debitorului. Spre deosebire de actiuni, care dau dreptul la un castig sub forma dividendului, adica la o parte din profitul realizat de societate, obligatiunile sunt purtatooare de dobanzi fixe, platibile de catre emitentul debitor, indiferent de rezultatele obtinute.

Obligatiunile reprezinta inscrisuri, de o anumita valoare nominala, prin care debitorul se obliga sa ramburseze la scadenta sumele imprumutate si sa plateasca anual dobanda aferenta. Obigatiunea nu confera detinatorului drepturi de proprietate asupra societatii comerciale sau entitatii administrative emitente. Obligatiunea asigura investitorului un venit constant si sigur, la un nivel de profitabilitate financiara superior plasamentelor in depozite bancare la termen. Titlurile de credit sunt pe termen scurt si pe termen mediu si lung. Persoanele care detin astfel de titluri le pot vinde inainte de scadenta, recuperandu-si anticipat capitalul investit. Vanzarea si cumpararea titlurilor de credit se efectueaza pe piete distincte. Titlurile de credit pe termen scurt nu se negociaza pe piata financiara - de capital, respectiv pe piata primara si secundara de capital.

Obligatiunea este, din punct de vedere al formei, un inscris de valoare, tiparit pe hartie speciala si in conditii grafice deosebite, cu inscriere oficiala si cu semnaturi de autentificare autorizate, conform normelor din prospectul de emisiune.

Clasificarea obligatiunilor poate fi facuta dupa mai multe criterii:

dupa modul de identificare al detinatorului, obligatiunile pot fi:

la purtator,

nominative.

dupa forma in care sunt emise, obligatiunile pot fi:

materializate si

dematerializate.

dupa tipul de venit pe care il genereaza, obligatiunile pot fi:

obligatiuni cu dobanda;

obligatiuni cu cupon zero, denumite si obligatiuni cu discount, sunt emise la un pret de emisiune mai mic decat valoarea nominala care este platita la scadenta. Castigul investitorului este reprezentat de diferenta dintre pretul de cumparare platit detinatorului si pretul de rascumparare la scadenta.

dupa gradul de protectie a investitorilor, obligatiunile pot fi:

obligatiuni garantate,

obligatiuni negarantate.

dupa locul de plasare si conditiile de emisiune, obligatiunile pot fi:

obligatiuni interne,

obligatiuni straine si

obligatiuni internationale (euroobligatiunile).

dupa drepturile pe care le genereaza, ele pot fi:

obligatiuni clasice (ordinare),

obligatiuni cu trasaturi specifice care accorda detinatorului anumite drepturi si facilitati.

Piata obligatiunilor s-a diversificat foarte mult si de utilizeaza, actualmente, alaturi de obligatiunile clasice, tipuri noi de obligatiuni:

obligatiuni indexate,

obligatiuni de participatie,

obligatiuni cu cupon zero,

obligatiuni convertibile in actiuni,

obligatiuni cu optiune,

obligatiuni cu bonuri de subscriere,

obligatiuni cu dobanda variabila,

obligatiuni speciale cu cupon ce poate fi reinvestit - OSCAR.

Obligatiunile indexate sunt cele la care emitentul isi asuma obligatia de a actualiza valoarea acestor titluri in functie de un indice, de comun acord cu investitorul. Indexarea se aplica asupra dobanzii, asupra pretului de rambursare sau asupra ambelor elemente. Scopul indexarii este de a asigura investitorului posibilitatea recuperarii capitalului investit si, de asemenea, realizarea unor venituri comparabile cu alte tipuri de plasament.

Scopul emiterii obligatiunilor de participatie este acela de a lega creditorul de bunurile realizate din investitiile la care a contribuit cu finantarea. Modalitatea consta in a face sa varieze suma annuala a dobanzii datorate si suma de rambursat in functie de rezultatele financiare ale emitentului, de dividendul varsat actionarilor sau de sumele destinate pentru rezerva. Regula de baza este aceea ca detinatorul obligatiunii este protejat impotriva pierderii prin garantarea unui castig minim. Sunt obligatiuni carora emitentul le asigura dobanzi anuale si sume majorate la rambursare, potrivit unui indice ce tine seama de nivelul dividendelor distribuite si de volumul rezervelor constituite din profiturile anuale realizate.

Obligatiunile cu cupon zero se particularizeaza printr-un pret de emisiune mic comparativ cu suma de rambursat la scadenta, diferenta reprezentand dobanda emisiunii. Avantajele acestui tip de obligatiune consta in: neimpunerea in unele tari a veniturilor astfel dobandite de investitori, comparativ cu veniturile din cupoane care sunt supuse impozitarii; investitorii sunt protejati impotriva unei rambursari anticipate; debitorii pot obtine un imprumut la un anumit nivel al dobanzii mai scazut decat al pietei la acel moment.

Pentru cumparator aceasta obligatiune poate fi atractiva prin faptul ca este un titlu ieftin, data fiind diferenta dintre valoarea sa nominala si pretul efectiv platit la cumparare. Pentru emitent prezinta avantajul ca nu se plateste dobanda detinatorilor pe toata durata de viata a obligatiunii respective, iar suma rezultata din vanzarea acestor titluri poate fi utilizata in scopul fructificarii resurselor prin investitii, asigurandu-se printre altele, constituirea fondului de rascumparare pentru finantarea operatiunilor de lichidare a emisiunii.

Obligatiunile convertibile in actiuni sunt obligatiunile la care detinatorul actiunii are dreptul ca, in cadrul unui termen fixat prin contractul de emisiune, sa-si exprime optiunea de convertire a titlurilor in actiuni. Aceasta optiune se materializeaza atunci cand veniturile din dividende depasesc dobanzile atribuite. Obligatiunile convertibile comporta doua tipuri de rata a dobanzii: o rata variabila pe perioada ce se scurge din momentul emiterii obligatiunii si data inceperii dreptului la convertire, rata la stabilirea careia se tine seama de faptul ca detinatorul are acest avantaj, fiind mai mica decat cea a pietei si o rata egala cu dobanda pietei practicata la obligatiunile ce nu vor fi convertite in perioada de optiune si care, la expirarea acestei perioade, devin obligatiuni clasice sau ordinare.

Obligatiunile cu optiune sau cu warrant sunt constituite dintr-o obligatiune emisa in conditii clasice, insotita de un certificat warrant anexat. Certificatul warrant, detasabil si negociabil, permite detinatorului obligatiunii obtinerea unui nou titlu diferit, ceea ce-i mareste sansele de plasament. Asocierea a doua titluri diferite permite investitorului in cazul rasturnarii pietei, sa obtina la un pret prestabilit, in momentul emisiunii, un alt titlu.

Obligatiunile cu bonuri de subscriere sunt cele care combina o obligatiune clasica simpla cu un drept negociabil. Acest drept negociabil permite sa se achizitioneze ulterior, la un pret fixat dinainte, actiuni ale societatii emitente.

Obligatiunile cu dobanda variabila sunt acelea in cazul carora renuntandu-se la fixitatea ratei dobanzii, emitentul se obliga sa modifice rata dobanzii pe durata de viata a obligatiunii, pentru a asigura o fructificare in conformitate cu conditiile pietei.

Obligatiunile speciale cu cupon ce poate fi reinvestit permit detinatorului sa aleaga intre a primi cuponul de dobanda in numerar sau a primi obligatiuni identice cu cele initiale.

Plasamentul efectuat de investitori intr-o emisiune de obligatiuni poate fi apreciat pe baza unor indicatori cum sunt:

a) produsul nominal sau rata nominala a dobanzii:

unde: In = produsul nominal;

D = dobanda incasata de detinatorii de obligatiuni;

VN = valoarea nominala a obligatiunii.

b) produsul curent reprezinta venitul anual exprimat ca procent fata de pretul de cumparare al obligatiunilor:

unde: I_c = produsul curent;

D = dobanda incasata de detinatorii de obligatiuni;

P = pretul de emisiune.

Dobanda pe care o primeste investitorul nu spune totul despre rentabilitatea obligatiunii. Calculul randamentului nominal nu ia in considerare faptul ca, aproape intotdeauna, pretul de vanzare al obligatiunii sau valoarea curenta, de piata, a acesteia, nu coincide cu valoarea sa nominala. Randamentul creste cu cat diferenta dintre valoarea nominala si valoarea curenta este mai mare.

c) produsul efectiv (real) este pretul de vanzare al obligatiunii in anul n. Se calculeaza ca o valoare actualizata a obligatiunii:

unde: Ie = produsul efectiv:

R1,R2,..,Rn = dobanda incasata anual plus rambursarea:

i = rata dobanzii la termen.

Din formula de mai sus rezulta ca exista o relatie direct proportionala intre valoarea prezenta sau pretul de vanzare (Ie) si veniturile viitoare (R_i) si una invers proportionala intre Ie si rata dobanzii pe piata ( r ) .

Randamentul real al obligatiunii ia in calcul ipoteza ca investitorul detine obligatiunea pana la maturitate si reinvesteste tot ceea ce castiga sub forma dobanzilor in active care au un nivel al randamentului egal cu randamentul obligatiunii careia i se calculeaza randamentul.

Pentru calculul acestuia, trebuie calculata rata interna de rentabilitate , adica rata de actualizare pentru care pretul obligatiunii este egal cu valoarea prezenta a fluxurilor viitoare de venituri generate de titlul respectiv. Formula de calcul este urmatoarea :

unde C = valoarea cuponului

V = valoarea nominala

Rr = rata reala a randamentului

N = numarul de ani pana la maturitate

d) randamentul la rascumparare;

Ia in calcul ipoteza ca obligatiunile pot fi rascumparate inainte de maturitate. In acest caz, pentru o obligatiune vanduta cu discount randamentul la rascumparare va fi intotdeauna mai mare decat randamentul la maturitate. Posibilitatea de rechemare a obligatiunilor este specificata in prospectul de oferta a emisiunii si sunt mentionate conditiile in care rascumpararea poate fi facuta.

Pentru un investitor care revinde obligatiune inainte de maturitate , venitul adus de obligatiune vizeaza doua componente:

- venitul direct

unde hD = venitul direct

V = varsamantul anual

C = cursul obligatiunii

100 - valoarea nominala a obligatiunii (procentual)

- venitul de plasament

unde hP = venitul de plasament

V = varsamantul anual

d/n = agio/disagio

d = Vr-Vn (diferenta dintre valoarea reala si valoarea nominala a obligatiunii)

n = durata restanta exprimata in ani pana la scadenta

100 = cursul la paritate (exprimat procentual)

= cursul mediu al obligatiunii

1.3. Valori mobiliare emise de stat

In tarile cu economie de piata plasamentul in valori mobiliare emise de stat este considerat fara risc dat fiind faptul ca rascumpararea lor de catre este sigura.

Principalele tipuri de valori mobiliare emise de stat sunt: biletele de tezaur, bonurile de tezaur, obligatiunile de stat, obligatiunile municipale.

Bonurile de tezaur, cu rolul de a acoperi imprumuturi pe termen scurt efectuate de guvern, au scadenta de pana la un an, sunt emise la intervale regulate de catre trezoreria statului, nu sunt purtatoare de dobanzi, fiind vandute cu discount. Cumparatorii de bilete de tezaur sunt investitori institutionali care participa la licitatiile organizate de trezoreria publica. La vanzarea acestor instrumente de datorie se foloseste, de regula, procedeul denumit licitatie olandeza, prin care vanzatorul reduce treptat pretul de vanzare pana cand se incheie tranzactia.

Bonurile de tezaur sunt titluri de creanta emise de catre stat, purtatoare de dobanzi competitive si, mai ales, sigure, fiind garantate de guvernul si banca centrala a statului respectiv. Acestea sunt emise in principal pentru acoperirea deficitelor bugetare sau investitiilor mari, garantate de stat.

Obligatiunile de stat sunt emise de trezorerie si au scadenta intre zece si treizeci de ani, fiind purtatoare de dobanda. Spre deosebire de bonurile de tezaur care se emit pentru a acoperi deficitul bugetar, in cazul obligatiunilor de stat imprumutul are o destinatie cunoscuta, concreta si singulara.

Obligatiunile municipale sunt emise de unitati ale administratiei de stat locale si emisiunea de obligatiuni se realizeaza in scopul dezvoltarii economice si urbane. Creditele obtinute prin emisiune de obligatiuni sunt o componenta a datoriei publice locale.

Titlurile de stat in Romania sunt asimilate valorilor mobiliare si pot fi intermediate pe o piata primara, precum si pe o piata secundara. Ele sunt inscrisuri, emise de Ministerul Finantelor, care exprima o creanta financiara asupra emitentului, garantata in mod expres si neconditionat de statul roman. Titlurile sunt in forma dematerializata si evidentiate prin inscrieri in cont.

Valorile mobiliare emise de state pot fi:

titluri de stat cu discount, nepurtatoare de dobanda, vandute la un pret initial mai mic decat valoarea nominala, diferenta dintre valoarea nominala si pretul initial reprezentand castigul cumparatorului.

titluri de stat purtatoare de dobanda, care se vand la valoarea nominala si pentru care emitentul plateste periodic dobanzi.

Valorile mobiliare emise de stat fac obiectul activitatii trezoreriei statului.

Piata primara a titlurilor de stat este accesibila clientilor, persoane fizice si juridice. Ministerul Finantelor emite titluri de stat pe care le distribuie prin intermediul Bancii Nationale a Romaniei. B.N.R. distribuie titlurile prin intermediul pietei interbancare, catre banci si clientii acestora.

Titlurile de stat care au fost distribuite astfel, pot fi tranzactionate pe piata secundara: titlurile de stat emise pe termen scurt se tranzactioneaza pe piata extrabursiera, in timp ce obligatiunile, ca titluri de stat pe termen mediu si lung, pot fi tranzactionate pe un segment distinct al Cotei Bursei de Valori Bucuresti.

Deficitul bugetului de stat se finanteaza in cursul executiei si din imprumuturi de stat, lansate catre populatie sub forma certificatelor de trezorerie. Statul garanteaza rambursarea la scadenta a sumelor subscrise si plata dobanzilor aferente care se situeaza la un nivel acoperitor fata de rata inflatiei.

Certificatele de trezorerie neprezentate de beneficiari pentru rascumparare in ziua stabilita se transforma in certificat de depozit la trezoreria statului.

1. Instrumente financiare derivate

Valorile mobiliare derivate sunt instrumente negociabile sau standardizate care confera operatorului anumite drepturi viitoare privind tranzactionarea activului suport. Valorile mobiliare derivate se prezinta sub forma contractelor la termen si a optiunilor.

Contractele la termen sunt: contracte anticipate - FORWARD si contracte viitoare - FUTURES.

Contractul FORWARD este un acord intre doi operatori prin care vanzatorul se angajeaza sa livreze la o data viitoare un anumit activ suport, iar cumparatorul sa efectueze plata pe baza unui pret predeterminat la data incheierii contractului.

Contractul FUTURES este un contract standardizat cu privire la: natura activului suport, cantitatea tranzactionata si scadenta. Pretul contractului nu mai este fix, ca in cazul contractului FORWARD, ci variabil, deoarece contractul FUTURES este actualizat zilnic sau marcat la piata. Pierderea unui operator reprezinta castig pentru partenerul lui in contract.[3]

Un contract futures este un titlu financiar derivat, el cotand la bursa, iar pretul sau curent reflecta pretul activului de baza. Preturile futures si cele cash pentru o marfa sau un activ financiar evolueaza in acelasi sens si tind sa se egalizeze spre scadenta contractului futures. Piata futures poate fi un indiciu foarte important pentru investitorii de pe piata reala.

Contractele de optiuni permit operatorului sa-si asume riscul potential aferent unei tranzactii cu titluri suport in schimbul platii unei prime. El da cumparatorului dreptul de a cumpara (pentru optiunea CALL) sau de a vinde (pentru optiunea PUT) anumite active la un pret si la o scadenta convenite initial. Valoarea optiunilor se defineste in functie de un foarte mare numar de factori importanti: pretul de exercitare, rata dobanzii, durata de viata.

Produsele derivate sunt tranzactionate pe doua tipuri de piete: piete organizate - cele mai puternice piete fiind: CBOT (Chicago Board of Trade), LIFE ( London International Financiar Futures Exchange), MATIF (Marche a terme International de France), EOE (European Options Exchange) si pietele OTC (Over the Counter) care sunt structuri mult mai simple in cadrul carora se realizeaza negocieri directe intre operatori.

Valorile mobiliare sintetice sunt reprezentate de contractele pe indici bursieri. Scopul lor vizeaza acoperirea riscului de pirdere din evolutia cursului valorilor mobiliare ce compun un portofoliu. Indicii bursieri, fiind alcatuiti pe baza unui cos de titluri, permit dispersia riscului, indicii constituind suport atat in contractele futures, cat si in contractele de tip options.

1.5. Fonduri mutuale de investitii

Investitiile administrate presupun atragerea banilor de la mai multe persoane si firme, si plasarea acestora in comun, in mod mai avantajos decat ar putea-o realiza fiecare investitor in parte. Strategia de investire a banilor este realizata de regula de catre o societate de administrare a investitiilor, prin intermediul specialistilor sai cu experienta pe pietele financiare.

Fondurile mutuale nu sunt organizate ca societati pe actiuni, ci prin contract de societate civila conform reglementarilor legale in vigoare.

Activitatea si plasamentele fiecarui fond deschis de investitii sunt certificate zilnic de catre o banca special autorizata de lege in acest sens. Banca (numita banca depozitara) reprezinta o garantie in plus pentru investitori in ceea ce priveste corectitudinea si legalitatea operatiunilor derulate de fond.

Fondurile deschise de investitii nu se listeaza la bursa de valori sau pe o alta piata reglementata. Vanzarea si rascumpararea de unitati de investitie ale fondurilor se realizeaza direct de catre SAI sau de catre societati de distributie autorizate de aceasta.

Principalele Categorii de fonduri deschise de investitii (fonduri mutuale) sunt:

a) Fonduri Monetare (money-market funds): Acestea sunt fonduri care investesc peste 90% din activ in instrumente monetare-titluri de stat, depozite bancare si certificate de depozit. Fondurile monetare sunt fonduri pe termen scurt si reprezinta, practic, instrumente de cash management.

Fondurile monetare sunt un instrument bun si pentru investitorii in actiuni, pentru perioadele in care acestia dispun de lichiditati intre doua investitii pe piata de capital.

Comisioanele de retragere ale fondurilor monetare sunt in general foarte mici (pot fi si zero), accesul la sumele investite se face in termen operativ (1-2 zile lucratoare), iar riscurile sunt foarte reduse.

b) Fonduri de instrumente cu venit fix (fixed income funds): Acestea extind conceptul de fond monetar si includ si obligatiuni (corporative si municipale) in activ. Criteriul principal pentru incadrarea in aceasta categorie il reprezinta o detinere de peste 90% din activ in instrumente ale pietei monetare si obligatiuni. Intrucat practic toate investitiile unui asemenea fond sunt in instrumente cu venit fix, teoretic valoarea unitatii de investitie creste in continuu (pot aparea si exceptii legate de anumite situatii investitionale, insa acestea sunt izolate).

Fondurile de instrumente cu venit fix sunt instrumente pe termen mai lung decat fondurile monetare si ofera investitorilor posibilitatea unei investitii indirecte in obligatiuni. Acest lucru este avantajos pentru investitori, tinand cont de faptul ca dobanzile la obligatiuni sunt mai mari decat dobanzile la depozitele bancare, iar investitorii nu pot avea acces la emisiunile de obligatiuni in orice moment, ci doar la momentul emisiunii initiale a acestora (tranzactiile cu obligatiuni la bursa sunt inca foarte reduse).

Fondurile de instrumente cu venit fix se caracterizeaza prin riscuri reduse si sunt adresate investitorilor cu toleranta redusa la risc (in general investitori incepatori pe piata de capital, obisnuiti cu plasamentele bancare si monetare), dar si investitorilor in actiuni care vizeaza o echilibrare a portofoliului de actiuni si de reducere a riscurilor acestuia.

c) Fonduri diversificate (balanced funds): sunt fonduri care plaseaza sume atat in instrumente cu venit fix (titluri de stat, depozite, obligatiuni) cat si in actiuni, abordand o strategie echilibrata, pentru a obtine randamente mai mari, dar mentinand un nivel de risc mediu. Fondurile de investitii diversificate sunt instrumente pe termen mediu si lung.

Fondurile diversificate reprezinta tipul de fond "clasic" ce ofera investitorilor un portofoliu echilibrat de investitii si reprezinta un instrument de baza al pietei de capital. Fondul de investitii diversificat se caracterizeaza prin investitii in actiuni intr-un procent intre 10% si 45% din activ, restul banilor fiind plasati in instrumente cu venit fix. Tinand cont de structura portofoliului, valoarea unitatii de investitie a fondului are in general un trend constant crescator, desi pe termene scurte pot exista si variatii negative.

Fondul diversificat se adreseaza investitorului "traditional" in fonduri, care isi doreste performante semnificativ peste dobanzile bancare, fara a depasi un nivel de risc mediu.

d) Fonduri de actiuni (equity funds): sunt fonduri a caror strategie se bazeaza in principal pe investitiile in actiuni listate. Aceste fonduri reprezinta un instrument foarte puternic pentru investitori, oferind un acces indirect la cresterile bursei de valori. Cu alte cuvinte, un investitor care vrea sa beneficieze de cresterile actiunilor poate investi intr-un fond de actiuni, varianta ce presupune eforturi, sume si riscuri mai mici decat o investitie directa in actiuni. Termenul unei investitii intr-un asemenea fond este lung si foarte lung, performanta pe piata de capital neputand fi obtinuta pe perioade de cateva luni.

Tinand cont de cresterile bursei din ultimii ani in Romania, fondurile de actiuni au oferit randamente foarte bune in ultimii ani, randamente ce depasesc de cateva ori dobanzile bancare. Nivelul de risc este ridicat, iar valoarea unitatii de investitie poate inregistra si scaderi pe perioade mai scurte sau mai lungi de timp, in cazul in care evolutia actiunilor din portofoliul fondului este negativa. In aceste conditii, priceperea si experienta administratorului sunt esentiale in obtinerea de performante.

Criteriul de incadrare a unui fond in aceasta categorie este o investitie de minim 45% din activ in actiuni.

Fondurile pe actiuni sunt un instrument ideal pentru investitorii care doresc sa beneficieze de cresterea actiunilor listate, dar care nu au timpul, resursele sau toleranta la risc necesara pentru o investitie directa la bursa.

Analiza fondurilor de investitii implica utilizarea unor indicatori, asa cum se procedeaza pentru orice tip de instrument financiar.

Fondurile atrag sume de bani de la investitori si le investesc in instrumente financiare: actiuni, obligatiuni, depozite, titluri de stat. Valoarea curenta a tuturor acestor investitii reprezinta activul total al fondului. Din activul total se scad cheltuielile curente de functionare ale fondului, indicatorul rezultat purtand numele de activ net al fondului.

Activul unui fond este impartit intr-un numar de titluri (sau unitati) de fond, in mod similar impartirii capitalului social al unei firme in actiuni; astfel, fiecare investitor in fond detine un anumit numar de titluri. Fondul emite titluri noi pentru investitiile noi in fond, si rascumpara titluri pentru retrageri, astfel incat numarul total de titluri variaza permanent.

Valoarea unui titlu se obtine impartind activul net al fondului la numarul total de titluri aflate in circulatie. Denumirea oficiala a valorii unui titlu este Valoarea Unitara a Activului Net (VUAN). Cresterea valorii unitare a activului net al unui fond pe o anumita perioada exprima randamentul investitiei in fond pe acea perioada pentru investitori (castigul adus de fonduri se exprima, deci, prin cresterea valorii unitatii de investitie, si nu ca dobanzi).

Alti indicatori utili ai activitatii fondurilor sunt legati de structura activelor (investitiilor) acestora. Aceasta structura este importanta din mai multe puncte de vedere. Este vorba in primul rand de evaluarea riscului fondului: un fond care investeste cea mai mare parte din activ in actiuni va fi in mod evident mai riscant decat un fond care investeste preponderent in titluri de stat.

Un indicator indicator important este cel legat de costuri-indicele cost. Acesta se calculeaza ca raport intre costurile totale ale fondului pe o anumita luna si valoarea medie a activelor in acea luna.

Un alt indicator care trebuie urmarit este Indicele Fondurilor Mutuale (IFM). Acesta se calculeaza ca medie ponderata a valorii titlurilor tuturor fondurilor deschise de investitii membre ale UNOPC, dupa o procedura similara calculului indicelui BET la bursa de valori. Indicele IFM permite evaluarea evolutiei medii a pietei fondurilor din Romania.

1.6. Depozitele bancare

O modalitate populara si foarte utilizata de pastrare a economiilor este plasarea acestora la banca. Bancile comerciale atrag sumele disponibile din economie (de la persoane fizice si juridice) si le utilizeaza pentru acordarea de credite. Pentru dreptul de a utiliza aceste sume in vederea acordarii creditelor bancile platesc dobanzi.

Reducerea inflatiei care a tras dupa ea si reducerea dobanzilor remunerate de bancile comerciale pentru depozitele atrase (chiar pana la un nivel real negativ), a avut ca si consecinta migrarea unor sume importante aflate in depozite la banci catre alte instrumente de investitie si economisire, ce tind sa capete o pondere tot mai mare in defavoarea depozitelor: titluri de stat, fonduri mutuale, obligatiuni, actiuni.

Revenind la depozitele bancare, pentru a realiza o protectie a sumelor (in moneda nationala) depuse la banci, trebuie urmarit ca bancile sa ofere dobanzi real pozitive (superioare ratei inflatiei), care sa acopere pe deponent impotriva efectelor negative ale inflatiei.

Se pot constitui depozite si in valute, dar si in acest caz trebuie acordata atentie ratei dobanzii.

Bancile comerciale ofera si alte instrumente de economisire, in functie de politica si strategiile fiecareia. Dobanzile acordate de catre banci variaza in functie de perioada pe care este constituit depozitul -1,3,6 sau 12 luni, 24 de luni, etc. Dezavantajul principal al acestor depozite este ca banii plasati nu pot fi retrasi decat la expirarea acestei perioade.

Desi dobanzile variaza de la o banca la alta in functie de politica, strategiile dar si posibilitatile fiecarei banci, ele se mentin la un nivel relativ scazut fata de rentabilitatile oferite de alte tipuri de plasament.

Desigur si riscul unor plasamente in depozite la banci este relativ scazut, conferind atractivitate acestor instrumente de economisire.

1.7. Alte tipuri de investitii : asigurarile de viata, fondurile private de pensii, investitii imobiliare, plasamente alternative (obiecte de arta antichitati, obiecte din metale pretioase)

Exista si alte institutii financiare care ofera alternative de plasare a sumelor economisite.

Spre exemplu, societatile de asigurari ofera anumite produse ce combina caracteristicile unei asigurari cu cele ale unei investitii. In cazul unor produse legate de asigurarile pe viata, spre exemplu, se plateste in mod regulat o prima de asigurare, banii stransi sunt gestionati si investiti de catre societatea de asigurari, urmand ca dupa o anumita perioada sau in cazul decesului asiguratului, banii sa fie incasati.

In economiile dezvoltate exista si alte tipuri de institutii financiare - ca de exemplu fondurile private de pensii (in curs de reglementare si la noi in tara) care ofera o gama diversa de instrumente de economisire si investire de tipul planurilor de pensii.

Investitiile imobiliare (terenuri, case sau alte constructii) precum si o serie de alte plasamente in obiecte de arta, antichitati, obiecte din metale pretioase, etc (cunoscute sub numele de plasamente alternative) sunt realizate de regula pe termen lung si presupun sume insemnate de bani.

Intrucat nu exista piete organizate si reglementate pentru aceste investitii, tranzactiile realizandu-se in mod direct intre persoanele interesate, valoarea acestor investitii poate fluctua in timp, astfel incat este necesara o analiza a evolutiilor de pret pe perioade mai lungi si cu privire la caracteristicile specifice fiecarei investitii in parte.

2. Analiza fundamentala si analiza tehnica. Comparatii.

In cadrul oricarui proces de luare a deciziilor de investitie, aspectul fundamental il reprezinta cunoasterea unor informatii corecte si actuale. Decizia de investitie are, in consecinta, la baza o analiza investitionala care pleaca de la evaluarea factorilor calitativi ai unui portofoliu si continua cu determinarea momentelor optime de vanzare si cumparare a activelor financiare din care este constituit. Aceasta analiza a investitiei de portofoliu este constituita dintr-o analiza fundamentala si o analiza tehnica.

2.1. Analiza fundamentala

Aceasta analiza ia in considerare 'sanatatea' financiara a societatii, conditiile macroeconomice si politice ale mediului in care societatea opereaza, factorul de dezvoltare globala a industriei in care se inscrie, precum si prognozele cu privire la performantele societatii in viitor.

Analiza fundamentala a situatiei economico-financiare a firmelor ale caror actiuni sau, dupa caz, obligatiuni se afla la dispozitia investitorilor pe piata de capital, fie ca este vorba de cea primara, fie de cea secundara, se refera la studiul comparativ al unui set de indicatori. Acesti indicatori se obtin pe baza analizei rezultatelor financiare continute in rapoartele financiare ale societatii (Contul de Profit si Pierdere, Bilantul Contabil) si ale pretului format pe baza confruntarii cererii cu oferta. Pe o piata organizata, acesta din urma va reflecta in mod justificat performantele emitentului, pretul de piata nefiind altceva decat imaginea interesului investitorilor pentru activul financiar respectiv. Se obtine astfel o evaluare a echilibrului financiar al companiei analizate.

In acelasi timp, analiza fundamentala isi propune sa determine un curs teoretic al actiunilor, o valoare intrinseca si pornind de la aceasta, daca valorile mobiliare in discutie sunt supra-, sub- sau corect evaluate. Pentru acest tip de analiza informatiile si datele necesare se procura din bilanturile companiei. Pornind de la aceste date se pot elabora prognoze asupra fluxurilor de venituri viitoare, dividendelor si ale pretului. Rezultatele obtinute sunt corelate cu efectele pe care mediul economic si politic national si international le are asupra companiei, cu modul in care se comporta aceasta in diferite zone ale ciclului de afaceri.

In cadrul analizei fundamentale se disting doua tipuri de abordari importante. In literatura si practica anglo-saxona acestea au fost numite 'top-bottom approach' si bottom-up approach'. Sintagma top-bottom are in vedere inceperea analizei de la nivel macroeconomic, luand in calcul evolutia economiei mondiale, previziunile asupra economiei nationale respective, studiindu-se apoi situatia si perspectivele industriei sau ramurii economice in care se incadreaza compania supusa analizei, urmand ca in final observatia sa se opreasca asupra companiei. In mod contrar, abordarea de tip 'bottom-up' porneste de la nivel microeconomic, adica de la pozitia firmei urmand aceeasi cale de mai sus, numai ca in sens contrar.

Analistii considera ca abordarea 'top-bottom' este cea mai 'naturala' si ofera rezultatele cele mai bune. Cu toate acestea s-a conturat si ideea, admisa in general, ca folosind aceste tip de analiza este posibil ca unele companii, profitabile si puternice, sa fie cu usurinta trecute cu vederea, si neincluse in plaja oportunitatilor de investitie. In practica, in functie de domeniul de activitate al companiei analizate, se folosesc ambele metode. Aceasta ramane, in ultima instanta, la latitudinea si alegerea analistului, in functie de priceperea si modul de intelegere al fenomenului sau companiei in cauza.

Rate financiare utilizate in analiza:

Rate de lichiditate

Termenul se lichiditate se refera la proprietatea elementelor patrimoniale de a se transforma in bani, acesta putand fi si un criteriu de grupare a posturilor in bilant.

Lichiditatea se traduce, deci, prin capacitatea companiei de a face fata cheltuielilor si de a-si onora obligatiile pe termen scurt, pe masura ce acestea devin exigibile.

Vom enumera in continuare o serie de indicatori care caracterizeaza pozitia de lichiditate a unei companii.

1. Capitalul Circulant = Active curente - Pasive curente

2. Rata curenta =

(Current Ratio)

In mod traditional, ca regula empirica, o rata curenta de 2:1 este considerata a fi acceptabila, indicand ca pozitia financiara a companiei pe termen scurt este sanatoasa. Dificultatile financiare din anii '70 si '80, alaturi de imbunatatirea tehnicilor de 'cash management' au condus la parerea, acceptata destul de larg, ca valoarea minima considerata a fi satisfacatoare poate varia intre 1,2 si 1,8.

Pe de alta parte, o rata curenta prea inalta, desi incurajatoare pentru creditorii companiei, poate fi un semnal negativ pentru actionari, in sensul ca prea multe resurse sunt concentrate in activele curente si in consecinta eficienta utilizarii lor este redusa.

3. Testul Acid =

(Quick Ratio)

Rata imediata sau Testul acid este mai relevanta si reprezinta o mai buna modalitate de estimare a lichiditatii, in raport cu rata curenta, mai ales pentru companiile care detin stocuri ce nu pot fi transformate foarte rapid in numerar. In general, insa un raport de cel putin 1:1 indica o lichiditate buna. Inca o data, problemele financiare ale anilor '70 si '80 au determinat si in cazul acestei rate schimbari de optica: de la 0,9:1 la inceputul anilor '70, la 0,8:1 la mijlocul anilor '80. In prezent rata rapida poate fi considerata satisfacatoare in intervalul 0,65 - 1:1.

Rate de solvabilitate (de structura)

Solvabilitatea reprezinta capacitatea firmei de a face fata obligatiilor sale banesti, respectiv de a-si onora platile la termenele scadente. Spre deosebire de lichiditate, care caracteriza o situatie pe termen scurt, solvabilitatea se refera la un orizont de timp mai larg. Intervine si in acest caz comparatia dintre elementele de activ si pasiv, respectiv dintre disponibilitati si obligatii. O intreprindere poate fi considerata solvabila daca dispune de disponibilitati de mijloace de plata. Pornind de la aceasta se construiesc diferiti indicatori, care includ ambele notiuni, fiind utilizati in scopuri diferite.

Indicatorii de solvabilitate calculati exprima asadar nivelurile relative ale riscului suportate de creditori si de actionarii firmei. Cu cat este mai mare proportia dintre fondurile imprumutate si fondurile cu care au contribuit proprietarii firmei, cu atat mai mare va fi riscul pentru creditori, incluzand aici si detinatorii de obligatiuni.

Solvabilitate =

patrimoniala

=^{total fd. proprii(fd. actionari + rez.)} _x100

total pasive

In general, pentru analistii vest-europeni nivelul alarmant la acest raport este de 30% - 35%, iar situatia este considerata normala peste 50%. Situatia este diferita pentru analistii japonezi care il accepta pana la 70%.

Se pot calcula si o rata a datoriilor totale (solvabilitatii generale) si o rata a datoriilor la capital :

Rata datoriilor totale = ^{Datorii totale} _x 100

^{Active totale}

- ca regula empirica, o rata a datoriilor totale mai mica de 0,3 indica o pozitie buna.

^{Rata datoriilor la capital} = ^{Datorii pe termen lung} _x 100

^{Capital propriu}

- ca regula empirica, aceasta rata trebuie sa se situeze sub 1, pentru a indica o situatie buna.

^{Rata acoperirii} = ^{Profit inainte de plata dob. si imp.} _{x 100}

^{dobanzilor Cheltuieli cu dobanzile}

Aceasta rata masoara capacitatea companiei de a-si rambursa dobanzile. Aceasta capacitate este foarte importanta si pentru estimarea expunerii la risc. O rata inalta este un semnal pentru actionari si creditori ca posibilitatea falimentului este foarte redusa, pentru ca profitul anual este sensibil mai ridicat decat obligatiile de plata a dobanzilor. Ca regula empirica, nivelul ratei este considerat acceptabil atata vreme cat nu coboara sub 2 sau 3.

Rate de profitabilitate

Acesti indicatori exprima capacitatea de dezvoltare a firmei si de rambursare a datoriilor.

1) Marja de profit brut = ^{Profit brut} _{x 100}

Vanzari

Marja de profit net = ^{Profit net} _{x 100}

^Vanzari

Marja de profit (Profit Margin on Sales) sau rentabilitatea vanzarilor exprima profitul obtinut de companie la fiecare unitate monetara de vanzari.

2) Rentabilitatea activelor totale = ^{Profit brut} _{x 100}

_{(Return on assets, ROA) Active totale}

Acest indicator exprima eficienta utilizarii activelor, altfel spus, capacitatea managerului companiei de a obtine profituri din activele pe care le are la dispozitie. Daca tinem seama de faptul ca activul total (economic) este finantat in mod integral din capitalurile proprii si cele imprumutate (care insumate dau capitalul permanent), ROA se poate scrie astfel:

ROA = ^{Profit brut} _{x 100} = Rentabilitatea economica

Capital permanent

3) Rentabilitatea financiara = ^{Profit net} _{x 100}

_{(Return on equity, ROE)} Capitaluri proprii

Spre deosebire de ROA, ROE se concentreaza numai asupra randamentului capitalului investit de actionari. O rata mica poate da insatisfactii actionarilor pentru ca nu da posibilitatea distribuirii de dividende pe masura asteptarilor si exprima totodata o eventuala supracapitalizare. Dar o rata scazuta poate fi si un semn ca firma duce o politica de reinvestire a profitului pentru a creste activele si fluxul de venituri viitoare. Daca tinem cont de faptul ca multe din aceste investitii se fac in activitati de cercetare-dezvoltare, care vor aduce profituri, dar nu pe termen scurt, este posibil ca in viitor ROE sa creasca, oferind satisfactie actionarilor. Pe de alta parte, o rata prea mare indica o subcapitalizare si deci un grad mare de indatorare.

4) Rentabilitatea resurselor = ^{Profit brut} _x100

_consumate Cheltuieli totale

5) Profitul pe actiune = ^{Profit net}

_{Nr. actiuni}

Acest indicator reflecta capacitatea emitentului unei actiuni de a obtine profit.

6) Dividendul pe actiune =^{Dividende nete}

_{Nr. actiuni}

Dividendele nete sunt cele care raman dupa plata impozitului pe dividend (10%). Rata de mai sus da masura venitului pe care il obtine posesorul actiunii din investitia sa.

In legatura cu dividendele se poate calcula si o rata de distribuire a dividendului. Aceasta va reflecta partea din profitul exercitiului financiar ce va fi distribuita actionarilor.

Rata dividendului = ^{Dividende nete} _x100

_{(d) Profitul net}

Marimea acestei rate este influentata in mod fundamental de decizia AGA privind distribuirea profitului.

Rate de activitate

Acesti indicatori ofera informatii cu privire la eficienta managerilor in gestionarea activelor companiei. Acest lucru se face prin compararea vanzarilor companiei cu diferitele categorii de active.

1) Viteza de rotatie a activelor ₌ ^{Vanzari .}

_{(Asset Turnover, ATO)} Active Totale

_{Acest indicator masoara suma obtinuta din vanzari corespunzatoare unei unitati monetare imobilizate in activele firmei. Altfel spus, este o masura a eficientei cu care compania isi utilizeaza activele. Nivelul acestei rate variaza foarte mult de la o ramura industriala la alta. De exemplu, pentru o companie de vanzari cu amanuntul, unde nivelul investitiei in active nu este necesar sa fie foarte mare, viteza de rotatie a activelor va avea un nivel mult mai mare decat in cazul unei companii petroliere sau din industria grea.}

_{Legat de viteza de rotatie activelor se poate calcula si o rotatie a activelor fixe.}

Rotatia activelor fixe = ^{Vanzari .}

Active fixe

_{2) Viteza de rotatie a stocurilor =} ^Vanzari

_{(Inventory turnover) Stocuri}

_sau

_{Viteza de rotatie a stocurilor =} ^{Valoarea marfurilor vandute}

Stocuri la sfarsitul anului

_{Aceasta rata indica valoarea bunurilor vandute ce corespund unei unitati monetare de stocuri. In general, cu cat este mai mare viteza de rotatie a stocurilor, cu atat compania se dovedeste mai eficienta in utilizarea fondurilor imobilizate in stocuri.}

_{3) Durata medie de stocare =} ^{Stocuri .}

_{Vanzari medii zilnice}

unde Vanzarile medii zilnice = Valoarea marfurilor vandute anual/360

_{Acest indicator indica numarul mediu de zile de stocare.}

_{4) Viteza vanzarilor =} ^{Sume debitoare .}

_{(Average collection Vanzari medii zilnice}

_period)

Viteza vanzarilor sau perioada medie de recuperare a creantelor evidentiaza timpul mediu necesar incasarii unei creante de la debitori. Se poate constata astfel eficienta conducerii din punctul de vedere al incasarii datoriilor, precum si politica de creditare fata de clienti. In mod evident, viteza vanzarilor difera de la un domeniu de activitate la altul. Esential este ca aceasta rata sa fie comparata cu perioada de creditare, adica durata medie dintre momentul la care marfa este vanduta si data incasarii efective a banilor.

_{5) Perioada medie de creditare =} ^{Creditori .}

_{(Average payment period) Cumparari pe credit}

_{Viteza vanzarilor si perioada medie de creditare sunt strans legate, in sensul ca, atunci cand cel din urma ii este superior primului, compania se afla intr-o situatie de echilibru financiar. In caz contrar insa, trebuie sa apeleze la imprumuturi din alte surse.}

_{In afara de acesti indicatori se mai pot calcula rate prin raportarea unor elemente de cost individual ( materii prime, energie, chirii, asigurari, salarii, etc.) la valoarea vanzarilor. La acestea se mai pot adauga rata de crestere a angajatilor, schimbarile procentuale in numarul acestora reprezentand o masura a cresterii activitatii precum si o rata a cheltuielilor pentru cercetare si dezvoltare. Toate aceste rapoarte exprima eficienta productiei si pot permite efectuarea de comparatii pe ramuri intre companii, pe fiecare categorie de cheltuieli in parte.}

Formula "scor Z"

Ratele financiare ofera o imagine asupra sanatatii financiare a unei companii. Dar ele nu fac decat sa ofere indicii asupra acesteia, fara sa probeze nimic concludent. O rata poate la un moment dat sa inregistreze un nivel care sa nu fie cuprins in limitele general acceptate ca fiind normale, dar cu toate acestea sa existe o explicatie pe deplin satisfacatoare cu privire la situatia care a generat acest nivel, iar compania sa se afle de fapt intr-o stare financiara buna.

Pornind de la aceasta un numar de cercetatori a incercat sa previzioneze falimentul unei companii bazandu-se pe nivelurile ratelor financiare ale intreprinderii. In SUA, unul din cei mai cunoscuti autori care s-au aplecat asupra acestui subiect este Altman ('Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy', Journal of Finance, September, 1968). In unul din studiile sale, a pornit de la examinarea caracteristicilor unui numar de companii care au dat faliment de-a lungul unei perioade, precum si a unor companii care s-au dovedit solvabile, in acelasi interval de timp. Bazandu-se pe acestea el a utilizat o tehnica de natura statistica numita 'analiza discriminantilor multiplii' sau 'analiza discriminanta', pentru a constata diferentele dintre cele doua categorii de companii. Se cauta de fapt cea mai buna combinatie liniara a ratelor, care sa diferentieze, cat mai eficient, intreprinderile sanatoase, de cele falimentare. Pe baza acestei combinatii se obtine o rata agregata, un indicator numit scor Z.

Acesta este de fapt dat de o functie liniara de mai multe variabile, de forma:

Z = C₁R₁ + C₂R₂ + .+ C_nR_n

*unde

R_i = rate de profitabilitate si de structura

C_i = coeficienti de corelatie, exprima variabilitatea marginala a scorului Z, la o variatie de o unitate a ratei R_i. Coeficientii sunt determinati prin metoda celor mai mici patrate, pe baza observatiilor asupra celor doua categorii de companii.

Intr-o prima faza, Altman a luat in consideratie 22 de rate financiare, ce puteau fi potential folosite pentru a realiza o 'discriminare', cat mai buna posibila, intre cele doua grupuri de companii. Ulterior, el a selectat din aceasta lista numai cinci indicatori, pe care i-a considerat ca fiind cei mai relevanti. Unul din criteriile de selectie foarte important, a fost ca ratele sa fie independente intre ele, astfel incat sa nu se poata stabili nici o corelatie intre ele. O atare corelatie ar implica surprinderea in functia scor Z a unor influente repetate ale aceluiasi fenomen.

_R1=^{Capital circulant}

Active totale

unde Capitalul Circulant=Active curente - Pasive curente

R2=^{Profit net capitalizat}

^{Active totale}

R3= ^{Profit brut} R4=^{Valoarea de piata a actiunilor}

^{Active totale Datorii totale}

R5= ^{Vanzari .}

Total active

Pornind de la acesti indicatori, modelul Altman cu 5 variabile se scrie astfel:

Z= 1,2 * R1 + 1,4 * R2 + 3,3 * R3 + 0,6 * R4 + 1,0 * R5

Un punctaj mai mic de 1,8 arata ca firma este in prag de faliment, iar un scor de peste 2,7 indica faptul ca firma are un grad bun de solvabilitate.

Se observa ca rata care are cea mai mare contributie la calculul scorului este cea a profitabilitatii curente (ROA), adica Profit/Total Active. In mod evident, o companie care aduce profituri, nu se indreapta in nici un caz spre faliment. Aceasta insa arata importanta studierii lichiditatii firmei intr-un context dinamic. O companie poate avea la un moment dat o problema de lichiditate, dar daca este profitabila, fluxul de fonduri va fi in masura sa amelioreze pozitia ei de lichiditate.

Formula Scor Z s-a dovedit eficienta in a prevedea cu 2-3 ani inainte daca firma este solvabila sau se apropie de faliment. Modelul a fost capabil sa prevada falimentul cu un an inainte in 95% din cazuri si cu doi ani inainte, cu o acuratete de 72%. Acuratetea in estimare a modelului se diminueaza considerabil daca se ia in calcul o perioada mai mare de 2-3 ani. In plus modelul nu a fost testat pe intreprinderi mici.

Rate de piata

Ratiunea care sta la baza calculului ratelor de piata este determinata de faptul ca odata cotate la bursa, valorile mobiliare ale unei companii vor avea o valoare de piata diferita de cea nominala, rezultata din raportul dintre cererea si oferta din titlurile respective exprimate zilnic pe piata. In consecinta, valoarea de piata sau capitalizarea bursiera a companiei, adica numarul de actiuni multiplicat cu cursul bursier, va diferi de valoarea capitalului social sau valoarea contabila.

Calculul ratelor de piata vine in intampinarea nevoii de a estima valoarea intrinseca a actiunilor, altfel spus a cursului teoretic la care trebuie sa se raporteze analistul cand apreciaza nivelul curent, de piata a activelor financiare.

In aceste conditii, valorii nominale a titlurilor i se asociaza si alte categorii de valori, cum sunt: valoarea de piata, valoarea de rentabilitate si valoarea patrimoniala.

Valoarea de rentabilitate se bazeaza pe rezultatul intreprinderii. Ea poate fi financiara sau de randament.

Valoarea financiara exprima echivalentul corespunzator capitalizarii dividendului anual pe actiune la o rata medie a dobanzii pe piata sau, altfel spus, corespunde sumei totale care plasata la o dobanda sigura, va aduce un castig egal cu veniturile titlurilor.

Valoarea financiara= ^{Dividend pe actiune}

_{Rata medie a dobanzii pe piata}

Rata dobanzii este cea corespunzatoare titlurilor de valoare cu venituri fixe (obligatiuni). In ceea ce priveste dividendul luat in calcul este cel distribuit in cursul exercitiului sau o medie aritmetica a dividendelor distribuite in cursul ultimelor cinci exercitii.

Valoarea de randament este valoarea corespunzatoare profitului net pe o actiune care se poate capitaliza in cursul unui exercitiu financiar, la rata medie a dobanzii de piata.

Valoarea de = ^{Venitul titlurilor} _.

_{randament Rata medie a dobanzii pe piata}

unde

Venitul titlurilor= Dividendul + Cota parte din profit

pe actiune incorporata in rezerve

In evaluarea titlurilor prin metoda valorii financiare si valorii de randament trebuie sa se actioneze cu prudenta, pentru ca alegerea unei rate a dobanzii neconforme cu realitatea poate conduce la rezultate diferite.

Valoarea patrimoniala se obtine prin calculul valorii titlurilor pornind de la situatia financiara evidentiata in bilant. In acest caz vom distinge valoarea matematica contabila si valoarea matematica intrinseca.

Intr-o abordare simplista valoarea patrimoniala poate fi calculata ca valoare contabila, dupa urmatoarea formula:

Valoarea = ^{Active totale - Datorii} ₌ ^{Capital Propriu}

_{contabila Nr. de actiuni Nr. de actiuni}

Daca valoarea contabila este mai mica decat cursul bursier, se considera ca titlurile sunt supraevaluate, aceasta putand constitui si un semnal de vanzare, in sensul ca se poate produce o ajustare in jos a cursului.

Atunci cand valoarea contabila este mai mare decat cursul bursier, situatia poate fi interpretata ca un semnal de cumparare, mai devreme sau mai tarziu piata urmand sa revina, gratie legitatilor ei intrinseci, la starea de echilibru in care cursul va reflecta valoarea intrinseca.

Abordarea valorii intrinseci ca valoare de randament, a condus la aparitia in practica bursiera a unor indicatori derivati, si anume raportul pret-castig (PER, price-to-earning earning ratio), rata valorii de piata (PBR, market-to-book-value ratio), raportul pret-vanzari (PSR, price-to-sales ratio) si rata 'q' a lui Tobin. Aceste rate reprezinta cea mai completa masura a performantelor companiei pentru ca reflecta influenta agregata atat a ratelor de risc cat si a celor de rentabilitate.

1) Raportul pret-castig (PER, price-earning ratio)

PER = ^{Pretul de piata .}

Profitul net pe actiune

_{PER este unul din cei mai utilizati indicatori folositi in analiza bursiera. In mod simplist acest raport indica perioada de timp necesara unui investitor pentru a-si recupera investitia initiala. Altfel spus PER arata cat trebuie sa plateasca investitorul pentru a obtine o unitate monetara din profiturile firmei. Ca regula empirica, un PER relativ mare este caracteristic unei actiuni scumpe si posibil supraevaluata. In caz contrar, cand PER este relativ scazut, actiunea este ieftina si in consecinta se recomanda cumpararea ei.}

2) Rata valorii de piata (PBR, market-to-book ratio)

PBR =

Indicatorul de mai sus masoara valoarea pe care piata o adauga managementului si modului de organizare a firmei, aceste doua elemente fiind factori care influenteaza cresterea activitatii. Valoarea contabila a actiunii reflecta costul istoric al activelor fizice ale companiei. O companie bine condus, cu un management puternic si o organizare care functioneaza eficient va avea o valoare de piata mai mare decat valoarea istorica a activelor sale.

Analistii considera ca actiunile unei companii cu un o PBR scazuta reprezinta o investitie 'sigura' prin prisma faptului ca valoarea contabila este un nivel pe care se 'sprijina' cursul de piata.

Valoarea contabila este considerata deci nivelul dincolo de care pretul de piata nu va scadea, pentru ca firmei ii va ramane oricand optiunea de a lichida sau a vinde activele sale la valoarea lor contabila. Un PBR scazut este considerat in masura sa asigure o 'marja de siguranta', multi analisti evitand actiunile cu un PBR ridicat in procesul de constituire a unui portofoliu.

Adeptii acestei conceptii sustin ca, in conditiile in care ceilalti indicatori raman identici, pentru doua actiuni, cea cu un PBR mai scazut este mai sigura. Desi pentru anumite companii aceasta abordare se dovedeste valabila, faptul ca valoarea contabila nu este chiar o valoare de lichidare face ca ideea 'marjei de siguranta' sa isi piarda din relevanta. De fapt, apeland la modelele de evaluare a actiunilor se constata ca o rata a valorii de piata ridicata este un indiciu ca investitorii gandesc ca firma in cauza are posibilitati de a obtine o rentabilitate financiara (ROE) mai mare decat rata capitalizarii pietei (k, in modelul lui Gordon). S-a constatat ca PBR este corelat pozitiv cu ROE, adica pentru o rata a veniturilor reinvestite, un PBR in crestere va determina o majorare a ROE. Aceasta observatie este valabila, pentru ca cu cat este mai mare rentabilitatea sperata a investitiilor viitoare ale companiei, cu atat mai mare va fi valoarea sa pe piata.

Este important sa subliniem corelatia dintre raportul pret-castig (PER, P/E), rata valorii de piata (PBR, P/B) si rentabilitatea financiara (ROE):

ROE=^{Profit net} ₌ ^{Profit net} ₌

Capitaluri proprii Activ net contabil

=^{Valoare de piata} : ^{Valoare de piata} = ^PER

Activ net contabil Profit net PBR

3) Raportul Pret-Vanzari (Price-to-Sales Ratio)

PSR = ^{Pretul de piata .}

_{Vanzari anuale/Nr.actiuni}

Dupa cum se observa in relatia de mai sus, acest indicator este dat de raportul dintre cursul bursier si vanzarile anuale pe actiune. PSR a inceput sa fie utilizat de catre analisti incepand cu prima jumatate a anilor '80 datorita faptului ca s-a constatat relevanta sa in cadrul identificarii actiunilor supraevaluate. Principiul de baza sau regula empirica atasata acestei rate este aceea ca o actiune este cu atat mai putin probabil sa fie supraevaluata cu cat PSR este mai scazut.

Folosirea indicatorului in practica a aratat ca acesta este mai util in identificarea investitiilor neprofitabile, decat in descoprirea celor profitabile. Mai mult, analistii care il folosesc afirma ca este util mai ales in evaluarea actiunilor companiilor cu profituri mici sau neprofitabile, in special datorita faptului ca in cazul acestora calculul PER se dovedeste inoperant, fara sa ofere semnificatii importante.

2.2. Analiza tehnica

Termenul de analiza tehnica se refera la studiul pietei prin examinarea altor factori de influenta decat cei externi care afecteaza cererea si oferta. 'Tehnicienii' sau 'chartistii' utilizeaza diverse studii statistice asupra pietei. Inregistrand si descifrand datele din aceste statistici, ei incearca sa descrie si sa explice miscarile preturilor din piata pe termen scurt. Investitorii care se bazeaza pe talentul propriu de a lua decizii de tranzactionare pot sa utilizeze analiza tehnica pentru a-si perfectiona politica de operare.

Alti tehnicieni merg si mai departe si afirma ca studiul evolutiei pietei in trecut ofera suficiente date pentru a-si putea forma o imagine despre evolutia viitoare a preturilor; aceasta s-ar traduce prin faptul ca modul cum s-au comportat preturile ieri indica modul de comportare a acestora astazi. Tehnicienii, de obicei, nu sunt de parere ca fluctuatiile de preturi se produc pur si simplu si ca nu pot fi anticipate. Ei sustin ca analizarea tranzactiilor care au avut loc poate sa ajute un trader sa anticipeze destul de precis evolutia in viitor a preturilor.

Pentru a putea efectua o analiza tehnica este nevoie de trei elemente: pretul, volumul si numarul de pozitii deschise. Aceste date sunt usor de obtinut si de stocat si pot fi puse la dispozitia celor interesati fara prea mare intarziere. Modelele pe care tehnicienii le construiesc cu ajutorul acestor informatii statistice sunt relativ simple si directe.

Indicatori utilizati de analiza tehnica

Indicatorii au rolul de a identifica tendintele si punctele in care ele se modifica. Ei pot oferi o viziune mai profunda asupra diferentelor intre maxime si minime, intre tendinte ascendente si descendente. Un dezavantaj al indicatorilor este faptul ca de multe ori intra in contradictie intre ei. Unii dintre ei au rezultate mai bune in piete mai volatile, iar altii in piete cu volatilitate mai redusa. Unii dintre ei pot ajuta la determinarea tendintelor, in timp ce altii pot identifica punctele de modificare ale acestor tendinte.

Indicatorii pot fi impartiti in trei mari grupe: indicatori de trend, indicatori oscilatori si indicatori diversi. Indicatorii de trend ofera cele mai bune rezultate cand volatilitatea pietei este ridicata, dar pot oferi semnale gresite in cazul unor piete cu volatilitate redusa. Oscilatorii pot gasi punctele de schimbare a tendintei in pietele non-volatile dar pot da semnale premature sau chiar eronate cand volatilitatea pietei creste. Indicatorii diversi pot oferi perspective mai detaliate ale psihologiei multimii. Secretul unui trading eficient consta in combinarea catorva indicatori din grupe diferite astfel incat trasaturile lor negative se anuleaza reciproc, in timp ce trasaturile pozitive se completeaza intre ele, ramanand neschimbate.

Indicatorii de trend cuprind mediile mobile, MACD (moving average convergence-divergence - medii mobile convergente si divergente), histograma mediilor mobile, sistemul directional, ADX (Accumulation/Distribution) si altii. Acesti indicatori se schimba odata cu inversarea tendintelor.

Oscilatorii cuprind Stochastica, Rate of Change (rata de schimbare), Momentum, RSI (indicatorul puterii relative) si altii. Ei sunt indicatori care dau semnale si se schimba de obicei inaintea preturilor.

Indicatorii diversi ofera date despre cum este perceputa piata de catre operatori (ca aflandu-se pe un trend ascendent sau descendent). Ei cuprind indicatorul New High-New Low (nou maxim- nou minim), Put-Call Ratio, Advance/Decline Index si altii.