STUDIU COMPARATIV PRIVIND BURSELE DE VALORI DIN DIFERITE TARI EUROPENE

STUDIU COMPARATIV PRIVIND BURSELE DE VALORI DIN DIFERITE TARI EUROPENE

Evolutia istorica comuna a burselor din Europa a avut drept consecinta un ansamblu de similitudini ale acestora (burselor) in ceea ce priveste organizarea, mecanismul de tranzactionare, precum si rolul lor in viata economica. In ultimele decenii insa, ele au urmat traiectorii proprii, definindu-se in raport cu realitatile nationale, precum si cu sferele de influenta financiara in care au fost implicate.

Cunoasterea diferitelor burse din tarile comunitare prezinta o importanta deosebita pentru realizarea unei mari piete europene, stiut fiind faptul ca fiecare dintre ele are o importanta deosebita in cadrul pietelor financiare nationale.

In ansamblul lor, bursele europene se situeaza pe pozitia a treia in ceea ce priveste volumul capitalizarii bursiere pe plan mondial, dupa pietele americana si japoneza.

In ultimii ani bursele europene au cunoscut un dinamism relativ ridicat, dar diferentiat, unele din ele tinzand sa devina lideri continentali si sa concureze pozitia detinuta de Londra.

Acest dinamism, precum si diferentierea performantelor, se datoreaza masurilor de modernizare a burselor precum si a celor de liberalizare economica ce au fost adoptate in ultimul timp in tarile comunitare, paralel cu cele privind cresterea controlului schimburilor si posibilitatea de a investi mai usor in alte tari decat cea de origine a capitalului. Exemplul care a impulsionat preocuparile pentru modernizare l-a constituit Big-Bang -ul londonez; ulterior, Franta (in 1988), Germania (in 1989), Italia (1990) au anuntat, fiecare, cate un mare salt.

In continuare vom face o trecere in revista a celor mai reprezentative piete bursiere din Europa Continentala.

A. Evolutia principalelor Burse de Valori din Europa

1.1. Bursele din Regatul Unit al Marii Britanii

1.1.1. Scurt istoric al burselor din Regatul Unit al Marii Britanii

Londra a fost considerata, pe buna dreptate, capitala financiara a lumii timp de cateva secole, acest lucru datorandu-se pe de o parte faptului ca era capitala celei mai mari puteri economice, industriale si comerciale precum si centrul celui mai vast imperiu colonial, iar pe de alta parte faptului ca lira strelina era utilizata ca moneda de plata in marea majoritate a tranzactiilor internationale.

Bursa din Londra isi are inceputurile in secolul al XVII-lea, atunci cand se efectuau deja la Londra tranzactii pe actiuni si titluri.

Vechea cladire a bursei londoneze, denumita Royal Exchange, dateaza din secolul al XVI-lea, mai exact din 1554 si a fost construita de Sir Thomas Gresham, consilierul economic al reginei Elisabeta.

In 1773 asociatia agentilor de schimb de la bursa a cumparat un local propriu, la coltul dintre Threadneedle Street si Sweeting Alley, unde este situata si in prezent bursa de valori londonaza.

Bursa de valori londoneza si-a pastrat suprematia pana la primul razboi mondial, moment in care rolul de lider a fost preluat de bursa din Wall Street.

In evolutia moderna a bursei londoneze se remarca doua perioade radical diferite, separate de ansamblul de masuri bazate pe Legea Serviciilor Financiare (Financial Services Act) din 1986 si care au fost puse in aplicare in noiembrie 1986 sub denumirea de marele salt.

1.1.2. Organizarea si reglementarea activitatii bursiere

In 1973 bursele din Insulele Britanice formau Bursa Marii Britanii si Irlandei. In noiembrie 1986 ea a devenit Bursa Internationala de Valori (International Stock Exchange, ISE), fiind cea mai internationalizata piata bursiera din lume.

Alaturi de bursa londoneza, de departe cel mai important centru financiar european, functioneaza si bursele regionale, dintre care mentionam:

- Midland and Western (la Birmingham);

- Northern (la Manchester);

- Northern Ireland (la Belfast);

- Scotish (la Glasgow);

- Irish (la Dublin).

Autoritatea centrala este SIB (Securities and Investment Board), care elaboreaza si aplica reglementarile privind functionarea diferitelor piete financiare.

Inainte de noiembrie 1986, Bursa de la Londra avea trasaturile specifice ale unei burse traditionale, puternic conservatoare, cu un cadru normativ relativ restrictiv, toate acestea conferindu-i caracterul unui club inchis. Negocierea in incinta bursei se realiza prin intermediul agentilor de bursa, persoane fizice, cu atributii strict delimitate: jobberii (care actionau pentru contul lor propriu) si brokerii (intermediari de bursa care actionau in numele clientilor lor).

Bursa londoneza se afla intr-o pozitie competitiva neavantajoasa in raport cu rivalele sale, New York si Tokyo, datorita unor trasaturi cum ar fi:

comisioanele pentru brokeri erau fixe, ceea ce excludea concurenta dintre acestia (din aceasta cauza costul tranzactiilor era ridicat);

patrunderea la bursa era relativ dificila (de fapt pentru banci, companii de asigurari sau firme straine accesul direct la tranzactiile bursiere era practic imposibil).

Aceste trasaturi au determinat scaderea progresiva a city-ului londonez pe piata finaciara internationala.

Evenimentul care a schimbat aceasta stare de lucruri s-a petrecut in 1986, an in care Bursa de la Londra a adoptat formula unei reforme radicale cunoscuta sub denumirea de marele salt (Big Bang). Aceasta actiune s-a concretizat in masuri cum ar fi:

renuntarea la comisionul fix in favoarea celui negociabil si deschiderea, in acest fel, a competitiei intre brokeri;

desfiintarea barierelor institutionale intre brokeri si jobberi, intermediarii numindu-se acum brokers-dealers, care actioneaza simultan pentru contul lor propriu (dealers) si pentru contul clientilor (brokers);

bursa si-a deschis portile pentru banci si pentru straini, prin posibilitatea oferita acestora de a cumpara sau de a cere un loc de bursa (din martie 1986 bancile, casele de asigurari si institutiile financiare britanice si straine pot sa obtina controlul asupra firmelor broker-dealer sau sa fuzioneze cu acestea).

Totodata, a fost inlocuit sistemul de cotatie 'floor' printr-un sistem de cotatie international 'tabela electronica plus telefon' pentru tranzactiile cu titluri de valoare, cunoscut sub denumirea de SEAQ ( Stock Exchange Automated Quatation System).

1.1.3. Pietele de valori mobiliare

Bursa Internationala de Valori (ISE) cuprinde:

- piata titlurilor nationale; piata titlurilor internationale;

- piata optiunilor; piata valorilor de tezaur.

Piata titlurilor nationale este formata din:

piata principala (oficiala)

piata in afara cotei (secundara)

Piata principala (Stock Exchange sau Full Listing)

Este cea mai veche si reprezinta piata principala pentru titlurile aflate la populatie. Pe aceasta piata sunt cotate cale mai importante societati (aproximativ 2500). Incepand cu ianuarie 1991, titlurile inscrise la cota sunt clasate in mai multe categorii, in functie de volumul mediu zilnic al tranzactiilor. Scopul pentru care s-a facut aceasta clasare a titlurilor pe categorii, il reprezinta cresterea lichiditatii actiunilor. Variatia cursului depinde mult de categoria din care face parte titlul.

Potrivit criteriilor stabilite prin NMS (Normal Market Size), titlurile sunt clasate in alpha, beta si gama:

titlurile alpha sunt acele titluri cu un nivel zilnic al tranzactiilor de peste 2000 de operatiuni. Ele prezinta cea mai mare lichiditate si sunt tranzactionate direct prin intermediul sistemului de cotatie asistata de calculator SEAQ. Astfel informatiile sunt trimise in timp real societatilor de intermediere si birourilor investitorilor interesati.

titlurile beta: in aceasta categorie se includ aproximativ 1000 de titluri, ce se caracterizeaza prin faptul ca nu este obligatorie comunicarea instantanee a tranzactiilor care privesc societatile emitente de dimensiuni mici.

titlurile gamma, sunt, ca si cele beta, putin lichide.

Pentru titlurile care fac obiectul unor tranzactii de mica anvergura (mai putin de 1000 de operatiuni zilnice), sunt desemnati doi market-makers, care trebuie sa asigure lichiditatea acestor valori (la celelalte titluri este nevoie numai de un market-maker) deoarece cu cat valorile au mai putina lichiditate, cu atat piata trebuie mai mult animata.

Pentru a ajunge pe aceasta piata o societate trebuie:

sa existe de cel putin 3 ani si sa comunice informatii pe ultimii 3 ani de activitate

sa ofere public cel putin 25% din actiunile emise

sa difuzeze periodic anumite informatii privind evolutia rezultatelor si perspectivele societatii

Piata secundara (Unlisted Securities Market)

A fost creata in 1980 pentru firmele mijlocii (peste 550) care disponibilizeaza publicului minimum 10% din actiunile lor. Procedura admiterii presupune ca:

societatea sa existe de cel putin 2 ani si sa comunice informatii despre ultimii doi ani de activitate

sa ofere public minimum 10% din actiunile emise.

Exigentele privind informarea pe aceasta piata sunt mai reduse in comparatie cu cele aferente cotei oficiale.

Aceasta forma a pietei bursiere se confrunta cu o lipsa de lichiditate, determinata de absenta investitorilor in asemenea valori. Totusi volumul tranzactiilor este in crestere (peste 4 miliarde ECU in 1992).

Piata titlurilor internationale (International Equity Market, IEM)

In prezent, Londra este cea mai internationalizata piata bursiera din lume, tranzactiile avand loc prin telefon, iar cursurile stabilindu-se prin sistemul de cotatie asistata de calculator SEAQ International. In 1992, din 2559 de valori cotate pe piata principala, 604, respectiv 24%, erau straine. Cele mai reprezentative in acest sens sunt titlurile apartinand urmatoarelor tari: Australia, Canada, Spania, Germania, Hong-Kong, Italia, Japonia, Olanda, Norvegia, Africa de Sud, Elvetia, SUA etc.

Piata optiunilor

Piata optiunilor negociabile a fost creata in 1978 in scopuri speculative si pentru acoperirea riscurilor. Optiunile negociabile se mai numesc si optiuni traditionale, existand astazi peste 70 de astfel de optiuni tranzactionate in cadrul city-ului londonez.

Piata valorilor de tezaur (GILT EDGED)

Valorile de tezaur (obligatiuni, bonuri de tezaur) sunt emise de stat si achizitionate, indeosebi, de investitorii institutionali.

1.1.4. Principalii indici bursieri

ð Financial Times 30 (FT 30) care cuprinde 30 dintre cele mai active valori, dar care se foloseste din ce in ce mai rar. Valoarea lui la 30.01.1994 a fost de 1864 puncte.

ð Financial Times 100 (numit FOOTSIE 100), cuprinde 100 din cele mai importante actiuni britanice; serveste ca suport pentru contractele futures si options pe indici. Valoarea inregistrata la 30.01.1994 a fost de 2337,3 puncte.

ð Indicele FT-SE 250 este compus din 250 de societati care succed pe cele 100 luatein calculul indicelui FOOTSIE 100. Cei doi indici formeaza impreuna un alt indice numit FT-SE 350

ð Financial Times Europe este compus din 1100 valori repartizate pe cele 12 tari care faceau parte, in 1992, din Comunitatea Europeana

ð EURO TRACK 100, exprimat in DEM, incorporeaza 100 valori negociate in Europa Continentala si serveste, incepand cu 1991, ca suport pentru contractele futures

ð EURO TRACK 200, calculat in ECU si lansat pe piata in 1991, cuprinde valori negociate pe piata londoneza si este compus astfel:

- valori britanice: 43,30%

- valori germane: 14,23%

- valori franceze: 12,97%

- valori olandeze: 7,79%

- valori elvetiene: 6,90%

- alte valori CE: 15,08%

1.1.5. Sistemele de negociere, decontare si livrare

Intermediarii de bursa

Intermediarii financiari care au relatii cu clientela se numesc brokers/ dealers; acestia pot opera atat pe cont propriu, cat si pe contul clientilor. Alti operatori mai sunt brokerii care executa numai ordinele clientilor; market-maker-ii indica pretul cererii si al ofertei si sunt obligati sa mentina lichiditatea si concurenta libera pe piata. Mai exista Gilt Edged market-makers care sunt intermediari specializati in operatiuni cu bonuri de tezaur.

Cotatia titlurilor

Sistemul electronic de cotatie (SEAQ)

London Stock Exchange (LSE) a fost preocupata de informatizarea activitatii sale inca din anii '60. Astfel, in 1979 a fost introdus un nou sistem computerizat de cliring, denumit TALISMAN, care a modificat radical procedurile utilizate. In urmatorii ani sistemul informatic al LSE a fost imbunatatit cu o noua componenta, denumita TAURUS, prin care s-a autorizat transferul de proprietate asupra titlurilor mobiliare si a inregistrarii acestora.

Cea mai importanta imbunatatire a constituit-o insa introducerea sistemului de cotatie asistata de calculator SEAQ (Stock Exchange Automated Quotations). Sistemul SEAQ este capabil sa tranzactioneze simultan peste 2000 de titluri. Brokerii si market-maker-ii au la dispozitie terminale dedicate, prin intermediul carora isi introduc preturile de vanzare sau de cumparare ale respectivelor titluri. Informatiile sunt transmise in timp real societatilor de intermediere si birourilor investitorilor interesati.

Astfel, prin intermediul sistemului SEAQ se pot consulta, pe monitoare, cele mai bune preturi inregistrate de market-makers pentru un anumit titlu. Dialogul intre investitor si agentul de schimb poate avea loc fie prin mijloace clasice de comunicare (telefon, fax, telex), fie prin intermediul calculatorului.

SEAQ International

In 1986 a fost pus in functiune un sistem reglementat: SEAQ International. Aproximativ 700 actiuni ale celor mai mari societati sunt cotate pe IEM (International Equity Market).

Prin intermediul acestiu sistem, contactul cu bursa se realizeaza din afara acesteia si, mai mult, prin retelele de calculatoare internationale, din orice punct de pe glob care este conectat la retea. Preturile sunt stabilite prin market-makers, care sunt in numar de 50. Suma medie a tranzactiilor pe aceasta piata este de ordinul a 120.000 lire. Dezvoltarea sistemului SEAQ a permis legarea bursei irlandeze (Irish Stock Exchange) de cea londoneza, cu facilitati multiple de informare prin reteaua Reuters (Instinet), conducand la internationalizarea acesteia si la cresterea vertiginoasa a importantei bursei londoneze, volumul tranzactiilor crescand de la 132,2 miliarde lire in 1990 la 277,1 miliarde lire in 1992.

Finalizarea tranzactiilor 

Plata obisnuita (ordinara)

Reglementarile stabilesc drept perioada de lichidare un termen de minim 15 zile (10 zile lucratoare). Acest mod de plata are in vedere actiunile ordinare si titlurile cu venit fix din sectorul privat.

Plata in numerar (cash settlement)

Transferul electronic al dreptului de proprietate al titlurilor, atunci cand acestea sunt dematerializate, se realizeaza printr-un sistem de compansare si reglementare perfectionat si anume TAURUS (Transfer and Automated Registration of Uncertified Stock). Acest mod de plata priveste obligatiunile de stat si cele emise de colectivitati locale.

1.1.6. Piata britanica de produse derivate si sintetice

LIFFE (London International Financial Futures and Options Exchange), este cea mai importanta dintre pietele europene de produse derivate si sintetice (pietele 'futures' si 'options') si a treia dintre pietele de acest gen din lume. Succesul sau poate fi atribuit urmatorilor factori:

Diversitatea produselor sale

Produsele care se negociaza in prezent pe LIFFE sunt:

- contracte pe rata dobinzii

- contracte pe indici bursieri (FTSE 100 si FTSE 250)

- contracte pe devize: prin contractele 'futures' si 'options' pe £, ¥, DM, ECU si lire italiene, LIFFE ofera cea mai cuprinzatoare piata 'futures' si 'options' din lume.

Datorita fuziunii cu LCE, produsa in septembrie 1996, pe LIFFE se negociaza in prezent o serie de marfuri perisabile si contracte agricole. In aceasta categorie se includ contractele 'futures' si 'options' pe cacao, cafea, zahar alb, seminte, cartofi si pe indicele Baltic Freight.

Lichiditatea

LIFFE a inceput sa tranzactioneze in septembrie 1982 iar volumul tranzactiilor a cunoscut o ascensiune rapida de la an la an, astfel incat in al doilea trimestru al anului 1996 au fost negociate 37.130.409 contracte, reprezentand un volum mediu zilnic de 608.695 contracte. Datorita marii lichiditati existenta pe aceasta piata sunt facilitate executii oportune si eficiente atat in ceea ce priveste ordinele detinatorilor individuali, cat si pe cele ale investitorilor institutionali.

Internationalizarea vietii bursiere

Gama larga de produse negociate in cadrul LIFFE este sprijinita de tendinta de internationalizare a vietii bursiere. Dintre cele aproximativ 200 de firme membre ale LIFFE, peste 70% sunt firme cu capital strain (categorie in care se includ cele mai importante institutii financiare de pe plan mondial).

Componenta internationala a membrilor LIFFE

Sursa: LIFFE- An Introduction (1996)

Avantajul strategic zonal legat de diferentele de fus orar

Orele de tranzactionare din cadrul LIFFE acopera decalajul care se creaza intre orele de tranzactionare din majoritatea centrelor financiare din Orientul Indepartat si cele din America de Nord, si se suprapun peste orele de tranzactionare ale Comunitatii Europene, oferind astfel acestei piete (LIFFE) si utilizatorilor sai un avantaj strategic zonal legat de diferentele de fus orar. Succesul acestei burse a consolidat pozitia strategica a city-ului londonez in calitate de centru financiar international.

Integritatea preturilor

Una dintre functiile unei piete eficiente este aceea de a-si asigura clientii ca preturile distincte care exista pe piata monetara si pe piata produselor derivate si sintetice reprezinta o reflectare valida a realitatilor pietei curente. Mecanismul cu ajutorul caruia orice pret temporar nefundamentat din punct de vedere economic si financiar este rapid corectat poarta denumirea de arbitraj. Arbitrajul activ este unul dintre cele mai importante motive pentru care perticipantii pe piata pot avea incredere in intergritatea preturilor contractelor negociate pe LIFFE.

Angajamentul de a inova

Situat pe Cannon Bridge in city-ul londonez, ringul de tranzactionare din cadrul LIFFE a fost special conceput pentru a se putea adapta la modelul traditional de tranzactionare prin strigare, asistat fiind de o retea de propagare in timp real a informatiilor cu privire la preturi.

Automated Pit Trading System (APT)

Tranzactionarea prin strigare este asistata de un sistem de tranzactionare bazat pe tabela electronica numit sistem APT cu ajutorul caruia se realizeaza atat o prelungire (o extindere) a zilei de tranzactionare pentru produsele negociate in ring, cat si crearea unui mediu de tranzactionare complet automatizat pentru contractele 'futures' pe JGB (Japanese Government Bond) de-a lungul intregii zile. Contractul JGB este singurul contract care se tranzactioneaza prin sistemul APT si nu prin strigare. Contractele, in cadrul APT, se negociaza in birourile membrilor la terminalele care sunt conectate la o retea centrala. Aceasta retea conecteaza toate terminalele APT si tranzactionarea continua de o maniera transparenta intre membrii.

Fast Automated Screen Trading (FAST)

Pentru contractele pe marfuri se utilizeaza un sistem separat de tranzactionare bazat pe tabela electonica numit FAST. Contractele 'futures' si 'options' pe zahar alb se tranzactioneaza exclusiv prin acest sistem si nu in ring. Ca si in cazul APT, nivelele de informatii accesibile in cadrul tranzactiilor in ring sunt reproduse pe terminale, contractele fiind executate in birourile membrilor, prin intermediul acestui sistem automat.

Trade Ragistration System (TRS) si Clearing Processing System (CPS)

Prin aceste sisteme membrii realizeaza in timp real alocari, ajustari ale tranzactiilor si pastrari de pozitii. Informatiile sunt accesibile rapid, atat in ring cat si in birourile membrilor, si orice erori raportate, atunci cand ele intervin, pot fi prompt corectate. Aceste sisteme ofera informatii on-line (directe) in legatura cu pozitiile tuturor contractelor executate, permitand controlul permanenet si managementul pozitiilor, si deci al riscului.

Numai membri LIFFE pot tranzactiona direct in ring sau prin sistemul APT. Orice alta persoana care este interesata sa obtina o pozitie intr-un contract LIFFE trebuie sa imputerniceasca un membru care sa actioneze in numele sau. Persoanele care tranzactioneaza in cadrul LIFFE sunt de doua tipuri: traderi si brokeri. Un trader actioneaza in nume propriu sau in numele companiei sale, in timp ce un broker actioneaza in numele altei persoane (traderii care actioneaza in nume propriu sunt cunoscuti sub denumirea de 'locali'). Un trader realizeaza profit datorita pozitiilor pe care le are in contracte 'futures' sau 'options', sau datorita pozitiilor avute in cadrul produselor de baza. Un broker realizeaza profit din comisioanele percepute pentru tranzactiile facute in numele altor persoane.

1.2. Bursele din Franta

1.2.1. Scurt istoric al burselor din Franta

In Franta, primele doua orase in care s-au organizat burse de valori au fost Lyon si Toulouse. Apoi a venit randul Parisului. Conform opiniilor unor specialisti, bursa de valori din Paris este una dintre cele mai vechi din lume. Inceputurile ei dateaza din 1138.

In secolele XIII-XV activitatea bursei se desfasura indeosebi pe un pod ce traversa Sena, langa Palatul Justitiei, pod care ultarior a fost denumit, din aceasat cauza, Pont-au-Change. Apoi 'sediul' bursei s-a mutat succesiv in curtea Palatului Justitiei, Piata Vendme, Halle aux Bls, in strada Quincampoix etc. In 1718 au loc faimoasele speculatii cu actiunile emise de compania de comert a bancherului John Law. In 1724, dupa esecul Law, bursa din Paris face obiectul unor reglementari regale. Prin decretul de organizare a activitatii bursiere se preciza ca tranzactiile se efectueaza intr-un interval de 3 ore, iar la tranzactionare pot participa numai 'bancherii, financiarii, agentii de schimb si comert, burghezii cunoscuti si domiciliati in oras, precum si strainii care au un reprezentant parizian'.

Bursa de Valori pariziana este situata si astazi in cladirea de pe Rue de Quatre-Septembre, in apropiere de Piata Operei.

In preajma Revolutiei, erau cotate 17 valori mobiliare la Bursa din Paris. Numarul valorilor mobiliare cotate a crescut de-a lungul secolului XIX datorita progresului industrial. In 1852, peste 200 de valori mobiliare erau cotate la Paris (societati bancare, de asigurari, din industria chimica etc).

Initial, la bursa din Paris se tranzactionau atat titluri financiare, cat si materii prime. Dupa ce s-a mutat in localul actual, tranzactiile cu marfuri au fost transferate in alte imobile, iar bursa a ramas numai de valori mobiliare.

In urma reformei din 1979 (legea Monroy), care aduce importante avantaje fiscale, are loc o crestere a numarului titlurilor straine negociate. Datorita reformelor din 1983, 1987 si apoi a celor din 1990 si 1991, se produce dezvoltarea accentuata a activitatii pe pietele bursiere franceze.

1.2.2. Organizare si reglementare

Exista in Franta 7 burse de valori:

bursa din Paris

sase burse regionale: Lyon, Nancy, Lille, Nantes, Bordeaux si Marseille

Un titlu nu poate fi cotat decat la o singura bursa.

Piata bursiera franceza, spre deosebire de cea germana, se caracterizeaza printr-un grad inalt de centralizare: desi pe langa bursa de la Paris exista sase burse regionale, bursa centrala centralizeaza cvasitotalitatea tranzactiilor cu titluri (97% din tranzactiile bursiere). In 1990 deverul bursei de la Paris era de 698 miliarde FRF pentru actiuni si 4008 miliarde FRF pentru obligatiuni dar cu toate acestea, cu o valoare capitalizata de 2112 miliarde FRF la sfarsitul lui 1989, Franta se situa la mai putin de jumatate din valoarea inregistrata in Marea Britanie si aproape la valoarea inregistrata de bursele germane.

Cele mai active titluri franceze in 1990 au fost CCE, Elf Aquitaine, Peugeot, Suez si Eaux, iar dintre titlurile straine, Deutsche Bank, Siemens, Royal Dutch, IBM si Nestl.

1.2.3. Reforma bursei franceze

Incapand cu anul 1983, bursa franceza a intrat intr-un accelerat proces de modernizare si dezvoltare. In martie 1987, ministrul Economiei, Finantelor si al Privatizarii a anuntat o reforma importanta a burselor franceze.

Astfel, la 21 ianuarie 1988 se adopta noua lege bursiera, creandu-se astfel cadrul legal al unei restructurari radicale a pietei. Scopul reformei, dupa declaratiile autoritatilor, era ca Parisul sa devina a doua piata financiara europeana, dupa Londra. Principalele masuri luate cu aceasta ocazie au fost:

abolirea monopolului agentilor de schimb asupra operatiunilor de bursa, monopol datand din 1808: dupa 1 ianuarie 1989 dispare monopolul agentilor de schimb. Societatile de bursa, in numar de 58, se substituie agentilor de schimb. Statutul lor este acela de societati comerciale al caror capital este deschis partenerilor francezi si straini. Bancile franceze controleaza majoritatea societatilor de bursa pariziene (25) si 10 societati de bursa din provincie. Exista, de asemenea, intermediari straini care controleaza un numar de 12 sociatati de bursa din provincie si 4 companii de asigurari.

deschiderea capitalului societatilor de bursa pentru investitorii terti: investitii financiare, societati industriale sau comerciale, alti detinatori de fonduri.

eliminarea diferentelor dintre institutiile care actioneaza pe piata secundara si cele care actioneaza pe piata primara, primele putand sa indeplineasca toate operatiunile din sfera ultimelor (inginerie financiara, gestiune de portofoliu etc).

Incepand din ianuarie 1991 se creaza o piata nationala integrata, inlocuind organizarea anterioara care limita competenta societatilor de bursa la negocierea exclusiv a titlurilor cotate in zonele care le erau repartizate. In consecinta, toate valorile cotate in Franta pot fi tranzactionate de orice agent al pietei financiare, pe oricare din zonele pietei (centrala sau regionala).

Intreaga piata e supravegheata de Comisia Operatiunilor de Bursa (La Comission des Oprations de Bourse, COB), organism similar cu SEC din SUA. COB a fost creata in 1967 in vederea favorizarii dezvoltarii pietei de valori mobiliare din Franta. Este vorba despre un organism public national, astfel incat presedintele sau este numit de catre guvern pe o perioada de 8 ani. Acest organism este compus, in afara de presedinte, de alti 8 membri, al caror mandat e reanoibil o singura data. El dispune de o echipa formata din peste 100 de specialisti, si are o mare libertate de actiune (fiind autonom).

COB vegheaza la protectia investitorilor si la ameliorarea calitatii informatiilor furnizate de societatile cotate: controleaza interventiile de pe piata financiara (din 1986, COB poate nu numai sa controleze retelele de plasament ale valorilor mobiliare, ci si sa controleze gestiunea portofoliului celor ce intervin pe piata). Autorizeaza, totodata, crearea de SICAV-uri (Societati de Investitii cu Capital Variabil) si de FCP-uri (Fonduri Comune de Plasament) si isi da avizul pentru societatile care administreaza portofolii de valori mobiliare.

Mijloacele de actiune ale COB sunt multiple: ea prezinta in fiecare an un raport publicat in Jurnalul Oficial. Ea poate propune modificari de legi si de reglementari; poate, de asemenea, sa ceara sanctiuni penale impotriva societatilor sau persoanelor fizice pe care le supravegheaza.

Alte institutii care garanteaza securitatea pietei si a operatorilor sunt:

Consiliul Burselor de Valori (CBV) este organismul care elaboreaza regulamentul general al pietei, asigurand aplicarea si respecterea regulilor bursiere. CBV este in fapt autoritatea pietei bursiere si este format din 10 membri alesi de societatile de bursa, un reprezentant al societatilor cotate si unul al personalului bursei. Puterea publica este reprezentata de un Comisar guvernamental.

CBV reglementeaza:

conditiile de admitere a activitatii intermediarilor

conditiile de admitere sau radiere a valorilor mobiliare

organizarea si functionarea pietei

dispozitiile de ordin deontologic cu privire la activitatea societatilor de bursa si a salariatilor lor

Societatea Burselor Franceze (SBF) este organul executiv al CBV si asigura buna functionare a pietei, aplicand deciziile CBV. In atributiile sale intra reglementarea, compensarea operatiunilor bursiere intre societatile de bursa, asigurand publicitatea si difuzarea informatiilor bursiere. De asemenea, ea poate decide suspendarea cotatiei unui titlu.

SBF are statutul de institutie financiara de specialitate si este organizata ca societate anonima, actiunile ei fiind detinute de societatile de bursa.

SBF are urmatoarele atributii:

organizeaza functionarea pietei

stabileste masurile de securitate

se ocupa de dezvoltarea si promovarea pietei bursiere si de buna informare a investitorilor

Asociatia Franceza a Societatilor de Bursa reuneste ansamblul societatilor de bursa. In 1991, SBF a creat impreuna cu Casa de Depozite si Consignatie o societate comuna, specializata in tranzactiile bursiere.

AFSB constituie un interlocutor reprezentativ al profesionistilor cu puterea publica (franceza si europeana) si cu autoritatile pietei.

1.2.4. Categoriile de detinatori de valori mobiliare

persoanele fizice (particularii): la finele anului 1986, ei erau estimati de COB (conform studiului efectuat de Brigitte Letellier) la 4.000.000 actionari individuali si 2.000.000 detinatori de obligatiuni.

cluburile de investitii

intreprinderile

bancile

investitorii institutionali care cuprind:

Casa de Depozite si Consignatie

societatile de asigurari

Casele (fondurile) de pensii

SICAV-urile si fondurile comune de plasament

Detinatorii de titluri pot fi clasificati dupa importanta titlurilor pe care le detin. Datele statistice care urmeaza indica repartitia titlurilor in procente din capitalizarea bursiera:

Sursa: La bourse dmystifie (Claude-Annie Duplat)

1.2.5. Pietele de valori mobiliare

Inca din secolul trecut au existat in Franta trei sectiuni distincte ale pietei bursiere:

piata oficiala (cota oficiala)

piata secundara

piata in afara cotei

Cota oficiala

Piata oficiala s-a organizat conform unei legi din 1808, prin care autoritatile au recunoscut o asociatie de agenti de schimb, cu un numar de 70 de membri. Operatiunile de schimb, controlate de catre guvern si facute numai de catre persoanele autorizate, au fost in mare masura reglementate, limitand posibilitatea speculatiilor.

Piata oficiala regrupeaza, in prezent, titlurile societatilor reprezentative franceze si straine, precum si cvasitotalitatea imprumuturilor obligatare.

Pentru a fi admise la cota oficiala, societatile trebuie sa indeplineasca cumulativ anumite conditii impuse de COB:

w capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 150 mil. FRF

w 25% din actiuni sau 500.000 de titluri sa fie difuzate la public

w ultimele trei exercitii sa se incheie cu beneficii

w difuzarea periodica a unor informatii: cifre de afaceri trimestriale, situatii provizorii ale bilantului, note informative prealabile tuturor operatiuinlor financiare (cresteri de capital, emisiuni de imprumuturi obligatare etc)

Piata oficiala este divizata in doua segmente:

Piata cash (numerar) - pentru tranzactii in numerar

Piata cu reglementare lunara (le march à règlement mensuel - RM) - care este cea mai reprezentativa si la care coteaza societati franceze si straine de renume.

Piata cu reglementare lunara a inlocuit vechea piata la termen, dupa reforma din 24 octombrie 1983. Aici sunt tranazctionate valorile cele mai active ale cotei.

Pentru a fi admise la cota oficiala, societatile trebuie sa indeplineasca cumulativ anumite conditii:

capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 150 mil. FRF

25% din actiuni sau 500.000 de titluri sa fie difuzate la public

ultimele trei exercitii sa se incheie cu beneficii

difuzarea unui numar cert de informatii

Pe piata cu reglementare lunara exista posibilitatea negocierii unor contracte conditionate. Principalele tehnici ale pietei conditionate sunt:

operatiunile cu prima: mecanismul lor este relativ simplu: cumparatorul lor nu risca decat o suma limitata, reprezentata de prima

contracte pe optiuni: initial a fost vorba despre optiuni nenegociabile, adica posesorii lor le achizitionau, fara a avea posibilitatea de a le revinde. In iunie 1987 la Bursa din Paris s-a deschis piata optiunilor negociabile.

Piata secundara

A fost creata la 3 ianuarie 1983, si este rezervata intreprinderilor mijlocii, care sunt adesea intreprinderi familiare si care obtin rezultate satisfacatoare, dar care nu dispun de fondurile proprii necesare dezvoltarii viitoare.

Societatile cotate pe piata secundara au dubla origine:

(a) unele sunt societati tranzactionate deja pe piata in afara cotei (pe un compartiment special al acesteia),

(b) altele coteaza pentru prima data la bursa.

Pentru a fi admise pe piata, este necesar sa fie indeplinite anumite conditii:

capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 10 mil. FRF

min. 10% din actiuni sa fie difuzate publicului

difuzarea informatiilor catre public este, in principiu, mai redusa decat in cazul societatilor inscrise la cota oficiala

Piata in afara cotei

Aceasta piata permite negocierea titlurilor care nu sunt admise nici la cota oficiala, nici pe piata secundara si care fac obiectul unui numar mic de tranzactii.

Pe aceasta piata sunt cotate:

obligatiuni francaze

actiuni franceze si straine cu lichiditate scazuta si risc relativ mare

Societatile care doresc sa fie cotate se adreseaza COB, prezentand statutul si bilantul financiar (pe ultimii 3 ani) pentru deschiderea unei linii de cotare.

1.2.6. Principalii indici bursieri de pe piata franceza sunt:

ð SBF

(Societatea Burselor Franceze): este indicele general al Bursei de la Paris si cuprinde 240 de titluri cotate pe piata cu reglementare lunara si in numerar. El este vechiul indice CAC general, din vremea cand bursa era administrata de Compania de Agenti de Schimb. Dupa reforma pietei bursiere franceze (din 1988) aceasta companie este inlocuita de Socitatea Burselor Franceze si astfel indicele si-a schimbat denumirea in SBF 240. Este un indice ponderat. Data de referinta a indexarii este 31.12.1981 (marimea obtinuta la acea data a fost echivalenta cu 100 puncte). Valoarea obtinuta la 31.12.1989 a fost de 540,88 puncte.

ð CAC 40 (Cotation Assiste en Continu): regrupeaza 40 de actiuni, cele mai active si care sunt cotate numai pe piata cu reglementare lunara. Poate deci servi drept indicator al tendintei, dar importanta sa vine mai ales din faptul ca serveste drept suport al contractelor 'futures' si 'options'. El este foarte bine corelat cu indicele general SBF 240. Este un indice ponderat. Data de referinta a indexarii este 31.12.1989, marimea obtinuta la acea data fiind echivalenta cu 1000 de puncte. Valoarea la 31.12.1987: 1981,2 puncte.

ð Indicele AGEFI cuprinde toate valorile negociate pe piata cu reglementare lunara, 200 de titluri negociate pe piata in numerar si aproape toate valorile cotate pe piata secundara. Nu este ponderat.

ð Indicele INSEE, in a carui compozitie sunt incluse 258 actiuni negociate atat pe piata oficiala (dintre care 50 cotate pe RM in 1989), cat si pe cea secundara. Nu este ponderat.

ð OMF 50, concurentul privat al CAC 40, serveste drept suport al unei alte piete a optiunilor.

1.2.7. Sisteme de negociere, decontare si livrare

Pietele de negociere sunt:

piata in numerar

piata cu reglementare lunara

Pe piata in numerar executia ordinelor, livrarea si incheierea operatiunilor cu titluri sunt efectuate imediat.

O parte a valorilor admise la cota oficiala si cele ale societatilor cotate pe piata secundara si pe piata in afara cotei pot fi achizitionate sau vandute in numerar. Aceasta piata nu necesita fonduri importante pentru derularea tranzactiilor.

Pe piata cu reglementare lunara executia ordinelor, livrarea si incheierea operatiunilor cu tiluri se realizeaza la un moment ulterior, la lichidare, care dureaza 7 zile, iar ultima zi coincide cu ultima zi de bursa din luna. Cantitatea minima care poate fi apelata, numita cotitate, corespundea (in 1986) unei sume totale a tranzactiilor situata intre 4.000 FRF si 10.000 FRF. Ordinele trebuie sa reprezinte un multiplu al cotitatii. Operatiunile pe aceasta piata trebuie sa fie garantate prin depozite prealabile de acoperire. Aceste depozite pot fi constituite in numerar, in valori mobiliare sau aur astfel: fie 20% sub forma de lichiditati sau bonuri de tezaur; fie 25% in obligatiuni franceze sau aur; fie 40% daca era vorba despre alte valori. Tranzactiile, pe piata cu reglementare lunara, sunt ferme atat in ceea ce priveste pretul, cat si cantitatile negociate: deconterea si livrarea au loc in ziua de lichidare. In cazul in care detinatorii de ordine doresc sa plateasca sau sa livreze imediat, este necesar sa verse un comision majorat.

Stabilirea cursurilor, plata si livrarea

Modernizarea burselor franceze a inclus, pe langa latura juridica si organizationala, si pe cea informatica, prin introducerea unui nou mecanism de cotare asistata de calculator, fiabil si performant.

Acest mecanism s-a impus in primul rand datorita aparitie structurii delocalizate a bursei, care a necesitat inlocuirea, partial, a cotarii prin strigare, cu cea prin calculator, iar in al doilea rand, pentru a tine cont de dinamica extrem de rapida a fenomenului bursier pe piata mondiala de capital.

Prin cotarea asistata de calculator se rezolva si problema ridicata de diferentele de fus orar intre marile burse de valori din lume. S-a trecut astfel de la metoda cotarii prin fixing la cea a cotarii continue, in special pentru titlurile cele mai importante, ale caror tranzactii s-au internationalizat. Incepand cu decembrie 1991, valorile mobiliare franceze sunt clasate in trei categorii de care depinde modul de cotatie:

titluri de categoria 1 si 2, cotate continuu

titluri de categoria 3, cotate la fixing de doua ori pe zi

Titlurile sunt dematerializate, ele neexistand decat sub forma inscriptiilor informatice si circuland prin viramente dintr-un cont de intermediere in altul.

Particularitatile diferitelor categorii de cotatii

Sursa: 'Bursele de valori-dimensiuni si rezonante social-economice' (N.Dardac, C.Basno)

Initial s-a optat pentru preluarea unui sistem deja existent, functionabil de un numar de ani la bursa din Toronto (prima bursa informatizata din lume), ale carei caracteristici se apropie de cele ale bursei franceze. Debutand la 23 iunie 1986, cotarea continua asistata de calculator la bursa din Paris a fost, pentru inceput, realizata de sistemul informatic al bursei canadiene, sistem utilizat alternativ de cele doua burse, datorita diferentei de fus orar.

Dupa 1990, sistemul de reglementare-livrare de titluri (RELIT) a demarat, astfel incat astazi sistemul informatic bursier francez este de sine statator, toate societatile de bursa si de intermediere, precum si investitorii, putand fi conectati la reteaua care asigura accesul la bursa prin diverse posibilitati de telecomunicatii: telefon, fax, telex si mai ale Minitel. Utilizarea sistemului Minitel in domeniul bursier a condus la o explozie a investitorilor individuali, a cresterii numarului de tranzactii, a dinamizarii activitatii bursiere. Toate informatiile se transmit in timp real (maxim 7 secunde pentru comunicare si maxim 1 minut pentru executare). Reteaua Minitel, fiind accesibila, prin servicii telematice specializate, de catre banci, organisme financiare, de asigurari etc., permite si executarea contractelor bursiere, prin transferul in conturi personale a sumelor datorate, retinerea taxelor si a curtajului, plata costurilor de utilizare a retelei, preluand o buna parte din activitatile curente ale casei de cliring.

In prezent, piata franceza este a treia piata a Comunitatii Europene (dupa Regatul Unit al Marii Britanii si al Irlandei de Nord) si a 5-a din lume.

1.2.8. Pietele franceze de produse derivate si sintetice

Piata 'futures' si piata optiunilor pe 'futures' (March à Terme d'Instruments Financiers, MATIF), a fost creata la 20 februarie 1986 si ocupa locul 4 intre pietele financiare de produse derivate si sintetice ale lumii, dupa CBOT (Chicago Board of Trade), CME (Chicago Mercantile Exchange) si LIFFE.

MATIF functioneaza in localul Bursei din Paris, tranzactiile realizandu-se intre 10⁰⁰ si 15⁰⁰. Aproape o treime dintre membri MATIF este constituita din institutii financiare straine. Camera de Compensatie a jucat un rol esential in organizarea si controlul MATIF, astfel incat ea este singura piata la termen din lume unde clientii beneficiaza de o garantie de finalizare a tranzactiilor din partea Camerei de Compensatie.

Principale contracte 'futures' si optiuni pe 'futures' sunt:

contractele pe rata dobanzii

contractele pe termen lung pe imprumut notional in FRF si ECU.

Contractul pe imprumut notional in FRF este primul contract al MATIF si cel mai negociat contract pe rata dobanzii din Europa. El are o valoare nominala de 500.000 FRF si o rata a dobanzii de 10%. Contractul de imprumut notional in ECU are o durata cuprinsa intre 6 si 10 ani si o rata a dobanzii de 10%; el raspunde cererii de acoperire a imprumuturilor in ECU si cunoaste o dezvoltare puternica datorita perspectivei de realizare a integrarii monetare europene.

contractele pe termen scurt

PIBOR (Paris Interbank Offered), 3 luni

contracte pe bonuri de tezaur la 3 luni

contracte pe EURO-DEM la 3 luni

contracte pe indici bursieri

In aceasta categorie se includ:

contractul 'future' pe indicele CAC 40

contractul 'future' EUROTRACK 100 (el cuprinde 100 de valori mobiliare dintre cele mai importante ale burselor europene)

contracte de optiuni pe 'futures'

Datorita faptului ca acest produs (contractul notional si optiunea sa) reprezinta 80% din volumul global al tranzactiilor pe MATIF, el se situeaza pe primul loc in Europa si pe locul doi in lume, dupa 'future' pe optiuni pe Treasury Bond (T-Bond) american.

Piata optiunilor negociabile (MONEP)

La inceput optiunile erau nenegociabile, in sensul ca dreptul conferit detinatorului nu era transmisibil. Acest gen de optiuni au fost folosite pana in 1987 la bursa de la Paris, sub forma drepturilor de vanzare/ cumparare la un anumit pret al unui activ pe piata cu lichidare lunara. Activitatea deosebita a tranzactiilor cu optiuni negociabile a facut insa ca bursa de la Paris, centru traditional al operatiunilor conditionate de tip european, sa renunte la contractele cu optiuni nenegociabile in favoarea celor negociabile. Astfel, in iunie 1987, a fost creata la Paris piata optiunilor negociabile (MONEP).

Buna functionare a pietei este vegheata de MATIF, pe de o parte, si o comisie a optiunilor formata din negociatori (care au controlul pietei) pe de alta parte.

Pe aceasta piata exista 26 de clase de optiuni pe actiuni ale societatilor internationale, dintre care cele mai importante sunt: Accor; Bonygues; CGE; Elf Aquitaine; Eurotunel; Lafarge Coppee; Michelin; Compaigne du Midi; Paribas; Peugeot; Ricard; Saint Gobain; Source Perrier; Suez; Thompson CSF. Exista si optiuni pe indici bursieri (CAC 40) si warranturi pe CAC 40. Optiunile se tranzactioneaza pe scadente (cicluri) trimestriale (martie, iunie, septembrie, decembrie), cu data expirarii in ultima zi de bursa a lunilor respective. In fiecare prima zi de bursa a lunii de scadenta se deschide o noua perioada trimestriala de valabilitate (scadenta decembrie este deschisa la 1 martie)

INCHEIERE

Inca din primul an de functionare Bursa de Valori Bucuresti si-a facut simtita prezenta in viata economica romaneasca.

Asa cum s-a intamplat si in celelalte tari din Centrul si Estul Europei, evolutia Bursei de Valori Bucuresti in primul an de activitate nu a fost spectaculoasa, ci poate chiar a inselat asteptarile unora, dar asa cum se cunoaste, o bursa nu se construieste sau nu poate sa functioneze la parametri normali intr-o luna-doua sau, cum a fost cazul nostru, chiar intr-un an si aceasta din mai multe motive: in primul rand ca, pentru ca o bursa de valori sa functioneze normal, are nevoie de un mediu economic si de un cadru institutional, de participanti maturi, care sa inteleaga mecanismele, are nevoie de o anumita cultura a participantilor si, nu in ultimul rand, depinde de alti indicatori macroeconomici din economia in care functioneaza.

'Pentru aceste motive', declara domnul Stere Farmache, director general al BVB, la aniversarea a doi ani de la redeschiderea Bursei, 'primul an de functionare, desi a demonstrat ca Bursa este o institutie sigura, care are mecanisme ce raspund comenzilor, totusi, sub aspectul indicatorilor financiari, el nu a fost relevant. Au fost foarte putine societati pe care le-am convins sa vina la cota Bursei, din putinele societati care se puteau califica pentru Bursa de Valori Bucuresti. Aici a fost vorba si de o rezerva, o reticenta a managerilor societatilor comerciale, de o lipsa de interes din partea fostului FPS, care era - si inca mai este - principalul actionar in marea majoritate a societatilor comerciale.'

Daca in tarile cu economie de piata dezvoltata bursele de valori au aparut printr-un indelungat proces istoric si in conditiile unui reglaj natural al datelor lor institutionale si al mediului social carora ele se adresau, Bursa de Valori Bucuresti a fost infiintata printr-o decizie administrativa care raspundea, desigur, unei necesitati vitale a economiei romanesti. 1996 a fost, deci, anul in care evolutia Bursei de Valori Bucuresti s-a exprimat mai degraba ca evolutie a pietei si nu a institutiei ca atare. Din punct de vedere institutional Bursa de Valori Bucuresti a aparut inca de la deschidere ca un produs institutional finit, de buna calitate, aliniat standardelor de varf in materie. Problema care s-a pus insa cu prioritate a fost aceea a formarii pietei bursiere la nivelul operatorilor ei, investitorilor individuali si institutionali, si mai ales la nivelul mecanismelor care stimuleaza activitatea in piata bursiera.

De asemenea un alt aspect legat de infiintarea bursei bucurestene a fost hotararea luata de anumite societati comerciale, dintre care unele de prima marime, de a se orienta catre Cota Bursei, in conditiile in care stimularea deciziei acestor societati de a se inscrie la cota a fost mai dificila decat se anticipase initial. Astfel, dupa ce Bursa de Valori Bucuresti a debutat, in noiembrie 1995, cu tranzactionarea actiunilor a sase societati comerciale, la sfarsitul lui 1996 numarul societatilor ale caror actiuni erau tranzactionate a ajuns la 12, patru dintre acestea fiind inscrise la cota in ultimele doua luni ale anului 1996.

Relativ la dificultatea procesului de atragere la cota a societatilor, trebuie remarcat faptul ca un program mai ferm din partea FPS, avand ca obiectiv vanzarea cotei de capital detinute in calitate de actionar majoritar, ar fi putut contribui foarte mult la dezvoltarea pietei bursiere, marind numarul actiunilor disponibile pentru piata.

1996 a fost, de asemenea, anul in care s-a manifestat cu pregnanta specificul pietei bursiere privitor la transparenta informationala, care a constituit o noutate in peisajul investitional romanesc: Bursa de Valori Bucuresti a furnizat in mod continuu informatii referitoare la activitatea bursiera, pentru a realiza o informare eficienta si nediscriminatorie a investitorilor si, prin aceasta, protectia intereselor acestora. In acest sens, relatia sa cu presa interna a fost constanta si activa, iar informatia bursiera a fost plasata si pe plan exetrn in medii de mare eficienta informationala, respectiv in programele agentiilor de stiri Reuters si Dow Jones Telerate, precum si pe Internet.

Toate aceste realizari trebuie privite in contextul in care valoarea totala a tranzactiilor, respectiv 17 miliarde lei, a fost mult sub ceea ce a constituit obiectivul initial, fapt reflectat si in nivelul veniturilor Bursei.

Din punct de vedere institutional, Bursa de Valori Bucuresti avea la acel moment toate datele unei functionari optime, fiind o structura fiabila si pregatita sa suporte incarcatura unei activitati bursiere dezvoltate. Pe aceasta baza, perspectiva anului 1997 se contura in conexiune cu perspectiva pe termen lung a Bursei, care era conceputa, sub raport institutional, astfel incat ea sa poata deveni principala piata secundara de capital din Romania, pe masura ce economia romaneasca va urma traiectoriile de dezvoltare specifice unei economii de piata.

In acest context, anul 1997 poate fi considerat semnificativ pentru dezvoltarea Bursei de Valori Bucuresti, iar aniversarea bursei bucurestene, prilejuita de implinirea a doi ani de la redeschiderea sa, a constituit pentru toti cei implicati in viata pietei romanesti de capital un prilej de bucurie, dar si de reflectie.

Analizand indicatorii de lichiditate ai BVB, se pot delimita doua etape distincte care au caracterizat evolutia pietei bursiere romanesti in anul 1997. Prima dintre ele, derulata pana in luna august, a consemnat o imbunatatire continua a capitalizarii, dar si o crestere a valorii tranzactiilor derulate si deci, implicit, a ratei lichiditatii (definita ca raport intre valoarea cumulata a tranzactiilor realizate intr-o luna si capitalizarea medie pe aceeasi perioada). Acest din urma indicator a atins, in luna iunie, cea mai ridicata cota: 9,4%. Capitalizarea medie a ajuns sa insumeze aproape 5.000 de miliarde lei in luna iulie, dupa ce la inceputul anului abia depasea 270 miliarde. O astfel de evolutie a fost posibila atat datorita cresterii interesului investitorilor straini pentru piata de capital romaneasca, cat si aplicarii concomitente a unor masuri menite sa imbunatateasca functionarea sistemului de tranzactionare. Introducerea tranzactiilor cross (la sfarsitul lunii ianuarie 1997), marirea limitei de variatie a pretului la 50% pentru actiunile inscrise la cota, trecerea (incepand cu data de 25 februarie) la trei si apoi (din 5 mai) la cinci sedinte de tranzactionare pe saptamana, sau introducerea serviciilor custode in sistemul de compensare-decontare al BVB au fost numai cateva dintre masurile care au contribuit la sporirea flexibilitatii pietei. In plus, deschiderea tranzactionarii la categoria I si marirea progresiv a numarului de societati cotate (de la 17 la inceputul anului, la 52 - dintre care 8 la categoria I - in iulie) au diversificat (nu suficient insa) oportunitatile de plasare a capitalurilor in actiuni. Acest lucru explica, de altfel, stabilirea, luna de luna, de noi recorduri in ceea ce priveste volumul actiunilor tranzactionate (care a atins un maxim absolut in 12 iunie: peste 26,5 milioane titluri) si valoarea lunara a tranzactiilor: de la nici 2 miliarde lei in luna ianuarie, la peste 350 miliarde in luna iulie.

Mijlocul verii a fost, din pacate, momentul de inflexiune al graficului eficientei Bursei de Valori Bucuresti.

Dupa boom-ul din prima jumatate a anului trecut, regresul consemnat de tranzactiile din ringul Bursei a facut din Romania o piata mult prea putin lichida, ea nemaiputand capta atentia investitorilor straini de portofoliu.

Pe intreg parcursul anului 1997, pozitia de vanzator pe piata secundara romaneasca a fost detinuta aproape in exclusivitate de subscriitorii Programului de Privatizare in Masa. Prin efortul societatilor de valori mobiliare de a aduna cupoane (efort care nu a fost dezinteresat), s-a ajuns in situatia in care numarul actiunilor (considerate interesante) disponibile la populatie sa fie din ce in ce mai redus. Implicarea pe piata a unui alt potential ofertant major, si anume Fondul Proprietatii de Stat, a fost numai simbolica. Cazuri precum vanzarea celor 13.100.794 actiuni Electroaparataj (39,9% din capitalul social) derulata prin BVB, chiar daca s-au dovedit modalitati eficiente de privatizare si s-au bucurat de un real succes, au fost rare.

Vom prezenta in continuare cateva din avantajele cuplarii privatizarii la mecanismele pietei secundare de capital (oferta publica): in primul rand, implicarea pietelor valorilor mobiliare in privatizare contribuie la realizarea unui exercitiu extrem de util pentru fluidizarea circulatiei actiunilor pe piata secundara, care va grabi formarea unor preturi de piata echilibrate. Reglajele vor fi sustinute de participarea la tranzactii a investitorilor straini, stimulati la randul lor de cresterea ofertei de titluri prin distribuirea secundara prin Bursa si RASDAQ. Nu in ultimul rand, succesul subscrierii ofertelor secundare va crea apetitul emitentilor pentru apelarea la piata de capital in vederea finantarii (emisiuni publice de actiuni).

Ca urmare, o diversificare a pietei este foarte necesara, vanzarea pe piata de capital a cotelor detinute de FPS la o serie de societati, dar si urgentarea procesului de privatizare si listare a unor emitenti importanti (banci, societati nationale - de petrol, telecomunicatii s.a.) fiind numai cateva solutii pentru cresterea capitalizarii, crestere ce va contribui cu siguranta la cresterea lichiditatii; un demers in acest sens trebuie insa facut in primul rand in plan calitativ pentru ca, experienta anului 1997 a evidentiat ca doar marirea numarului de societati cotate nu poate sustine exclusiv relansarea tranzactiilor.

Spre deosebire de strategia anului '97, cand au fost folosite aproape exclusiv ca metode de privatizare negocierea directa (pentru 1064 de societati) si licitatia (pentru 231 de societati comerciale), pentru anul 1998 se urmareste cresterea importantei vanzarii de actiuni prin intermediul Bursei de Valori Bucuresti si a pietei extrabursiere RASDAQ. Propunerile FPS pentru anul acesta vizeaza privatizarea a 290 de societati prin oferta publica de vanzare.

Incercand o evaluare a pozitiei Romaniei in contextul unei analize regionale, trebuie spus de la bun inceput ca lichiditatea oricareia dintre pietele central si est-europene este considerata scazuta. Desigur exista diferentieri (piata romaneasca fiind inca foarte departe de majoritatea celorlalte), dar ele sunt date de decalajele intre stadiul reformelor, dar si de experienta castigata din practica tranzactionarii efective, respectiv distanta intre momentul (re)infiintarii burselor in fiecare dintre aceste tari. In plus, exista si diferentieri date de diversitatea solutiilor alese ca sisteme de tranzactionare, in acest sens strategia autoritatilor romane fiind de a adapta un model apropiat de cel nord-american, cu doua piete organizate: Bursa de Valori si piata extrabursiera RASDAQ.

Fara indoiala, dezvoltarea pietelor de capital din tarile central si est-europene au urmarit indeaproape evolutia proceselor de reforma. In cazul Cehiei, Poloniei si Ungariei efectele pozitive sunt deja palpabile. Cresterile economice din aceste tari au fost, in primul rand, rezultatul aplicarii programelor de restructurare a economiei reale, resursele atrase prin piata de capital sustinand si alimentand, la randul lor, aceste cresteri.

In ceea ce priveste Romania, pe parcursul anului 1997 a fost demonstrata numai functionaliatea mecanismelor pietei de capital. Acesteia i-a lipsit insa ramura de feed-beck - atat din planul legislativ, cat si din cel practic, al implementarii reformei in economia reala - fara de care succesele in atragerea resurselor externe s-au dovedit efemere.

In ceea ce priveste anul 1998, pentru a doua oara, in scurta perioada de existenta, si pentru prima data in acest an (1998), membrii Comitetului Director al BVB au fost obligati sa revizuiasca pragurile de alerta si limitele de variatie a preturilor, in urma apropierii tot mai amenintatoare de nivelul minim de siguranta al liniei de plutire. Deciziile Comitetului BVB s-au constituit in masuri de precautie menite sa limiteze puseul panicii instalate in ringul bursier la sfarsitul lunii mai, in urma prabusirii cursurilor unor titluri, si nu oricare, ci tocmai ale catorva dintre cele considerate blue-chip-urile pietei secundare: Antibiotice, Oltchim, Azomures. De fapt, intreaga luna mai a fost marcata de amplificarea tendintei de reducere a cotatiilor bursiere, in aceasta perioada recordurile negative tinandu-se lant.

Caracteristica acestei perioade este dependenta covarsitoare a pietei locale de capitalul strain, lucru normal, in fond, si care nu trebuie sa nasca neliniste sau frustare. Dimpotriva, grav este faptul ca Romania nu a mai reusit, in ultimele luni, sa capteze atentia investitorilor straini, care, la inceputul anului trecut, declarau ca lucreaza la elaborarea unor stategii de intrare pe aceasta piata.

Consecintele schimbarii de atitudine sunt vizibile inca din toamna anului trecut, de atunci monotonia evolutiilor bursiere romanesti fiind rareori intrerupta de acutizarea tendintelor negative. Orice abandonare, de catre un investitor strain, a pozitiilor (nici macar semnificative) detinute pe un titlu a antrenat, in conditiile cererii tot mai reduse, o cadere mai mare sau mai mica a cursului actiunii respective.

Cauzele declinului, cu originile in toamna anului trecut, sunt mult mai profunde. Pe de o parte, exista caracteristici ale pietei de capital romanesti care limiteaza accesul resurselor financiare de proportii importante. Asa cum declara David Wilson, analist la 'Robert Flemings & Co' Londra, 'piata bursiera se afla inca intr-un stadiu incipient al dezvoltarii ei. Poate cel mai important indicator care sustine aceasta afirmatie este capitalizarea globala, a BVB si RASDAQ, relativ scazuta in comparatie cu celelate piete din centrul si estul Europei.' In ciuda cresterii continue a numarului de actiuni listate, care a largit reprezentativitatea economica a bursei, piata a ramas relativ ingusta. 'Lichiditatea este, pentru investitorii straini, un factor-cheie in analizarea oportunitatilor de a face plasamente pe pietele in ascensiune. Din acest punct de vedere, atractivitatea in Romania se limiteaza numai la cateva societati', sustine David Wilson. Lipsa unor reglementari care sa promoveze protectia drepturilor actionarilor minoritari si transparenta inca redusa a pietei sunt si ele elemente care coboara standardele bursei romanesti.

Dincolo de aceste dezavantaje, nu imposibil de surmontat, esecul tot mai clar conturat al reformei structurale din economie, la un moment dat blocata complet de criza politica devastatoare, au strangulat fluxurile de capital externe.

Tergiversarile in lansarea, de fapt, a ceea ce, in vorbe, s-a numit 'supraoferta' de societati ce urmau sa fie privatizate au facut ca, pentru tot mai rarele pachete de actiuni scoase de FPS la vanzare in cautarea unor parteneri strategici, cererile sa lipseasca aproape cu desavarsire.

Anticipari ale posibilelor directii de evolutie a pietei de capital romanesti sunt greu de facut. Este clar ca atitudinea investitorilor internationali este foarte retinuta, chiar daca fundamentele macro-economice - inflatie, rezerve valutare, datorie publica - nu sunt scapate de sub control. Stabilitatea lor depinde insa de respectarea coordonatelor programului de guvernare si corelarea politicilor monetare, fiscale, salariale, dar si a celor de privatizare si restructurare.

Descentralizarea activitatii FPS, prin alocarea responsabilitatii privatizarii (in cazul societatilor mici si mijlocii) filialelor acestei institutii, ar putea eficientiza acest proces. In acest context, derularea privatizarii societatii Rom-Telecom, respectiv a bancilor Banc Post si BRD, va putea avea o importanta contributie la schimbarea perceptiei vizavi de vointa politica si capacitatea de a adanci reformele din Romania.

Urmatoarele doua luni vor fi decisive in stabilirea pozitiei Romaniei in circuitul financiar international. O evolutie pozitiva a relatiilor cu FMI si BM ar reprezenta semnalul dat comunitatii internationale de a reanaliza oportunitatile oferite de piata locala, cu influente inclusiv asupra rezultatelor viitoarelor tentative de imprumuutri de pe pietele de capital international (chiar si a celei de iulie).

Fara sa fim patetici, putem spune ca Romania se afla intr-un moment de cumpana