Metode de evaluare financiara

Principiile actualizarii

Din perspectiva strict financiara, rationala, valoarea oricarei investitii este reprezentata de valoarea prezenta a platilor viitoare pe care le genereaza. Aceasta este filosofia in jurul careia se construieste metodologia evaluarii. Se presupune ca o investitie este compusa dintr-un flux de numerar care este consumat in principal in faza initiala, urmat de o serie de fluxuri de numerar care se intorc, ele reprezentand un beneficiu al celor care au pus la dispozitie capitalul investitional.

Filosofia actualizarii fluxurilor de numerar se bazeaza pe conceptul valorii in timp a banilor. Facand abstractie de notiuni precum inflatia, deci presupunand ca ne-am afla intr-un mediu neinflationist, se considera totusi ca o suma de bani astazi nu este acelasi lucru cu aceeasi suma de bani intr-o perioada viitoare. Diferenta de valoare intre banii de astazi si banii din viitor poate numele de cost al banilor. La urma urmei, banii sunt ei insisi o marfa care este tranzactionata contra unui cost. Acest cost depinde de mai multi factori, printre care durata folosirii acestora si riscul asociat tranzactiei financiare. In terminologia academica, costul despre care vorbim se numeste cost de oportunitate. Costul de oportunitate este exprimat cel mai adesea in forma procentuala, procent care deasemenea ilustreaza randamentul utilizarii banilor respectivi, fie sub forma estimata, fie sub forma realizata. Este timpul sa mentionam ca acest cost de oportunitate reprrezinta rata de actualizare utilizata in cadrul metodelor actualizarii.

Deoarece, dupa cum spuneam, banii din perioade diferite nu sunt comparabili, s-a dezvoltat aceasta metoda a actualizarii prin care sume de bani la perioade distincte de timp sunt aduse la aceeasi baza de comparatie, prin intermediul ratelor de actualizare. Prin urmare, ratele de actualizare sunt folosi pentru a oferi o baza comuna de comparatie intre o plata primita astazi si o plata primita in viitor.

Cea mai simpla ecuatie prin care sunt legate sume prezente de sume viitoare este urmatoarea:

V₁ = V₀ + C = V₀ * (1+k),

Unde:

V₁ este valoarea viitoare, la sfarsitul perioadei 1,

V₀ este valoarea prezenta, la sfarsitul perioadei 0,

C este costul pentru perioada, exprimat in forma monetara,

k este costul de oportunitate al banilor exprimat in forma zecimala (sau procentuala echivalenta)

Putem transcrie ecuatia anterioara sub o alta forma, anume:

V₀ = V₁/(1+k), sau intr-o forma grafica mai usor de urmarit pentru a ilustra valoarea prezenta a banilor in functie de valoarea viitoare si de costul de oportunitate r care in acest context devine rata de actualizare.

Metoda fluxurilor actualizate poate fi folosita pentru determinarea valorii oricarui tip de investitii care genereaza venituri sub forma fluxurilor de numerar.

Ecuatia anterioara este cea mai simpla forma de actualizare, prin care se calculeaza un echivalent prezent V₀ pentru o singura valoare viitoare V₁, asadar pentru o singura perioada. Vom dezvolta in cele ce urmeaza aceasta metoda pentru mai multe perioade, tinand deasemenea cont si de semnele algebrice aferente fluxurilor de numerar, respectiv "plus" pentru bani care se intorc, iar "minus" pentru bani care pleaca. Ecuatia care va rezulta in urma acestor dezvoltari este forma matematica a valorii nete prezente sau valorii actualizate nete.

Pornind de la acest rationament se poate deduce formula de calcul a valorii prezente a unui flux de numerar care urmeaza a se incasa dupa mai multe perioade, n fiind numarul de perioade, iar V_n este fluxul de numerar in perioada n.

Vom prezenta in sectiunea urmatoare, pornind de la aceste consideratii, ecuatia generala a valorii nete prezente a fluxurilor de numerar.

Regula valorii nete prezente (valorii actualizate nete)

Valoarea actualizata neta mai este intalnita in literatura de specialitate ca valoarea neta prezenta (VNP).

Ecuatia care va fi prezentata in cele ce urmeaza porneste de la formulele anterioare simple, in care avem de a face cu un singur flux financiar la un anumit numar de perioade si de la proprietatea extrem de importanta, aceea de aditivitate a valorilor prezente.

In general investitiile, de orice natura ar fi acestea, care depasesc un prag minimal de complexitate, presupun existenta mai multor perioade, in fiecare dintre acestea existand un anumit flux de numerar. Numarul de perioade include cel mai adesea o perioada initiala, numita perioada 0, respectiv perioada in care are loc o cheltuiala de numerar, un flux de numerar caruia i se desemneaza prin conventie semnul minus, asa cum celor care intra li se desemneaza semnul plus. Incluzand in ecuatie toate fluxurile financiare incepand de la perioada zero se obtine valoarea neta prezenta:

VAN = V₀ - I₀

In care:

V₀ = valoarea actuala a fluxurilor viitoare de numerar (FN_t), inclusiv a valorii terminale (VT_n);

I₀ = cheltuielile initiale de investitii;

T = 1, 2, . N perioade de viata economica a investitiei, de obicei masurata in ani.

Conform acestei ecuatii, alegerea variantelor de investitii se poate face pe baza unui criteriu obiectiv, respectiv maximizarea valorii actuale nete. Acest criteriu se fundamenteaza obiectiv pe randamentele descrescatoare ale oportunitatilor de investitii in economie, independent de preferintele subiective ale consumatorului. Cu cat fluxurile actualizate de numerar vor fi mai mari decat capitalurile investite, cu atat proiectul de investitii va fi mai eficient. Teoria financiara nu a gasit un criteriu mai fiabil pentru selectia proiectelor de investitii, decat maximizarea VAN.

Toate proiectele care vor avea VAN pozitiva sunt eligibile din punct de vedere investitional. Mai mult decat atat, metoda asigura o buna selectie dintre mai multe proiecte alternative, alegandu-l pe cel cu cea mai mare valoare neta prezenta.

Pe langa valoarea actualizata neta, mai exista inca doua metode care se bazeaza pe principiul actualizarii fluxurilor de numerar. Acestea sunt rata interna de rantabilitate si indicele de profitabilitate. Le vom defini pe rand in cele ce urmeaza.

Metoda RIR (al ratei interne de rentabilitate)

Regula valorii actualizate nete se bazeaza pe o ecuatie care exprima valori in unitati monetare prezente (lei, dolari, euro etc.). Spre deosebire de aceasta masura, rata interna de rentabilitate este o marime procentuala (sau echivalenta in forma zecimala), prin urmare este o forma de exprimare a unui randament al investitiei, care poate fi comparat cu alte marimi precum ratele dobanzilor sau un prag minim solicitat de rentabilitate (hurdle rate). De fapt rata interna de rentabilitate este o transpunere a ecuatiei valorii actualizate nete. Este vorba de rata de rentabilitate specifica fiecarui proiect de investitii, motiv pentru care se si numeste rata interna de rentabilitate (RIR).

In determinarea lor se porneste de la ipoteza ca fluxurile viitoare de numerar (FN_t) pot fi reinvestite constant la aceasta RIR. Mai exact rata interna de rentabilitate este acea valoare a ratei de actualizare k din ecuatia VAN care face VAN egala cu zero.

VAN = V₀ - I₀ = 0

I₀ = V₀

In care:

RIR - rata interna de rentabilitate

V₀ - valoarea actuala a fluxurilor viitoare de numerar (FN_t), inclusiv a valorii terminale (VT_n)

I₀ - cheltuielile initiale de investitii

T = 1, 2, . N perioade de viata economica a investitiei, de obicei masurata in ani.

Observam ca avem de a face cu o ecuatie de gradul n cu o necunoscuta, aceasta fiind RIR. Calculul RIR, in acest din urma caz, se poate face manual, prin tatonari repetate ale unor rate de rentabilitate care aproprie tot mai mult cei doi termeni ai egalitatii. Calculul automat al RIR prin echipamente electronice specializate (calculatoare financiare de buzunar, tabele electronice de calcul) rezolva rapid dificultatea acestui calcul.

Proiectele de investitii care vor avea RIR mai mare decat costul de oportunitate al capitalului k vor fi preferabile celor care au RIR < k. Din punct de vedere teoretic, regula RIR este echivalenta cu regula VAN, in selectia proiectelor de investitii. Totusi, in practica exista anumite limitari si constrangeri ale metodei RIR pe care le voi aborda in capitolul comparatiei metodelor.

Indicele de profitabilitate

Indicele de profitabilitate (IP) exprima rentabilitatea relativa a investitiei pe intreaga durata de viata a acesteia, respectiv valoarea actuala (V₀) pe unitatea de cheltuiala initiala de investitii.

IP = V₀ / I₀

In care:

IP - indicele de profitabilitate

V₀ - valoarea actuala a fluxurilor viitoare de numerar (FN_t), inclusiv a valorii terminale (VT_n)

I₀ - cheltuielile initiale de investitii

T = 1, 2, . N perioade de viata economica a investitiei, de obicei masurata in ani.

Sunt retinute acele proiecte de investitii care au IP > 1. Dupa acest criteriu vor fi selectate proiectele de investitii care au cel mai mare indice pe profitabilitate (evident supraunitar). Raportand valoarea actuala la cheltuiala initiala de investitii (I₀), indicele de profitabilitate avantajeaza proiectele cu cheltuieli initiale mici, chiar daca celelalte (cu cheltuieli superioare) au valuarea actuala mai mare. Este deci oportun sa retinem tot criteriu VAN pentru selectia celor mai bune investitii, intrucat, max VAN conduce la maximizarea valorii intreprinderii.

In evaluarea investitiilor trebuie sa se tina cont de caracteristicile financiare ale eforturilor si efectelor acestora. Daca efortul de investitii este intotdeauna masurabil, pentru unele investitii (umane, sociale, comerciale) efectul este greu de evaluat sau este chiar nemasurabil. Totodata, efectele viitoare, scontate prin punerea in functiune a obiectivului de investitii, sunt incerte; ele sunt rezultatul unor previziuni cu o anumita doza de probabilitate.

Cu toate acestea, efortul si efectul unei investitii pot fi surprinse prin urmatoarele elemente de masurare a lor: suma totala a cheltuielilor initiale pentru investitii, durata de viata, fluxurile nete de numerar (cash-flow-urilor), valoarea reziduala si rata de actualizare. Fundamentarea teoretica a criteriului VAN se poate dovedi insuficienta, daca aplicarea practica a acestuia, in evaluarea investitiilor, foloseste parametrii estimati incorect. O eroare de apreciere in cheltuiala initiala de investitii (I₀), in estimarea fluxurilor de numerar (FN_t) si/sau in fundamentarea ratei de actualizare, poate conduce la rezultate indoielnice ale calcului VAN si deci la decizii arbitrare in politica de investitii.