Solutionari ale crizelor financiare

Solutionari ale crizelor financiare

1 Actiunea impotriva crizelor financiare

Toata aceasta prezentare este dovada ca sistemul actual este departe de perfectiune. In acelasi mod, cand John Maynard Keynes a scris Teoria Generala (1936) a fost motivat de conditiile mai putin placute ale economiei si ale industriei din acea perioada . Faptul ca PIB-ul SUA s-a contractat cu mai mult de 25% in doar trei ani si ca rata somajului a crescut cu 25%, a constituit dovada cum ca implicarea guvernamentala este necesara, pentru a remedia rezultatele economice. La 50 de ani dupa Keynes, un nou curent de gandire a aparut - teoria ciclului de afaceri - care a afirmat ca toate fluctuatiile productiei sunt de fapt miscari eficiente spre un nou echilibru dat de tehnologia mereu in schimbare si testele la care este supusa economia. Sub acest punc de vedere, Marea Depresie a fost rezultatul optim al unei dorinte colective de a lua o vacanta asteptand salariile majorate din viitor. Mai mult, clasicele pareri macroeconomice s-au straduit sa ne convinga ca, chiar daca nu ne placea starea economiei curente, nu era nimic, sau cel putin nimic sistematic pe care politicile de piata l-ar fi putut face in aceasta privinta.

In general, teoremele sub care rezultatele economice descentralizate sunt optime sunt foarte restrictive incluzand informatii complete despre fiecare piata, inclusiv informatii pentru fiecare perioada si fiecare pentru fiecare eveniment neprevazut, acestea sunt departe de a fi satisfacatoare in practica. Merita totusi sa treci prin aceste informatii, deoarece aduc o oarecare motivatie publicului la nivel national si international, cu scopul de a preveni si de a raspunde crizelor economice. Scopul, nu este doar de a motiva actiunile guvernamentale, dar si pentru a ghida aceste actiuni. Vom discuta in continuare rationamentul actiunilor guvernamentale in doua arii- in sistemul financiar si in circulatia capitalurilor.

1.1 Sistemele guvernamentale si financiare

In cursurile economice introductive studentii sunt indemnati sa foloseasca diagrame ale cererii si ale ofertei pentru a analiza pietele de produse. De asemenea sunt invatati ca daca nu exista o implicare a mediului extern, competitivitatea pretului este eficienta. Unii aplica aceasta teorie si pe pietele financiare, in ceea ce priveste cererea si oferta de fonduri, si rata de clearig a pietei. Aceasta teorie simplista reprezinta baza credintei ca pietele financiare trebuiesc sa fie liberalizate de interventia guvernamentala. Din pacate, aceasta viziune nu are sens in ceea ce priveste domeniul financiar, in ceea ce priveste schimbul de bani din prezent si promisiunea castigurilor viitoare. Datorita existentei incertitudinii si lipsa pietelor complete futures, aceasta aceasta tranzactie inter-temporala presupune riscuri, in special riscul falimentului. Informatii despre aceste riscuri- atat in ceea ce priveste creditorul cat si actiunile debitorului- sunt esentiale.

Teoremele fundamentale ale economiei bunastarii, care atesta ca fiecare echilibru competitiv este Pareto-eficient, ofera o anumita ghidare in ceea ce priveste intrebarea daca pietele financiare, care sunt ocupate cu productia, procesare, diseminarea si utilizarea informatiilor, sunt eficiente[2]. Din potriva, economiile cu informatii si piete incomplete sunt Pareto-ineficiente: exista interventii guvernamentale care imbunatatesc situatia. Acestea nu sunt doar detalii academice. Guvernele joaca un rol important pe toate pietele financiare de succes. Wall Street, emblema internationala a pietelor libere, este una din cele mai regulate piete din SUA . Trebuie clarificat insa, ca aceasta observatie nu ar trebuie sa fie baza pentru ca guvernul sa ia controlul asupra sistemului financiar. Istoria nu ofera multe exemple de economii de succes care nu au oferit pietei un rol central in ceea ce priveste alocarea si monitorizarea capitalului. Teoretic, cazul unei economii conduse de guvern, ramane o presupunere ca si cazul unei piete economice pure, cat si presupunerea ca exista informatie perfecta .

1.2 Actiunea publica si circulatia internationala a capitalului

Urmatoarea problema pe care o vom discuta este circulatia internationala a capitalului. Circulatia capitalului este cauza principala a crizelor internationale moderne. Retragerea de capital sau refuzul de a oferi imprumuturi pe termen scurt reprezinta cauza crizelor balantelor de plati, din tarile dezvoltate. Nu este importanta doar valuta, atat in cadrul crizelor Mexicane din 1994-1995, cat si in cele din Indonezia din 1997-1998, crizele au implicat importante scurgeri de capital. Per total, in Estul Asiei, a fost un total de 109 mld$, anulati, reprezentand capital net privat (mai mult din 10% din PIB) in regiune intre 1996-1997- majoritatea schimbarilor fiind efectuate in a doua jumatate a anului[5]. Este de asemenea sigur ca ISD ale celor cinci economii Est Asiatice, au ramas neschimbate.

Unii au afirmat ca miscarea libera a capitalului, asigura folosirea cea mai productiva a acestuia, maximizand bogatia globala. Pentru tarile in dezvoltare, permit investirea a mai mult decat este economisit si diversificarea riscului asumat. Daca totul s-ar rezuma aici, putem considera ca interventia guvernamentala in piata globala de capital, ar fi distorsionara si ar produce bunastarea. Prea multi oameni contesta acest punct de vedere, respingand orice actiune publica pe baze a priori. In cel mai bun caz acesta este un punct de vedere consistent insa inteles gresit. Totusi, in practica, aceiasi oameni sustin unele din interventiile masive pe piata de munca libera. Nu se poate sustine simultan ca aceste actiuni sunt legitime si ca ar trebui sa fie mereu eliberate din fluxul de capital.

Exista doua justificari economice posibile pentru a salva situatia. Prima este ca riscul social nu este egal cu cel privat, astfel ca lasate sa functioneze singure pietele vor acumula mai mult risc decat este eficient din punct de vedere social[6]. Aceasta situatie este analog poluarii, care impune costuri mai mari societatii prin efectele sale, decat costurile efective ale operatiunilor de poluare. In acest caz incercam sa taxam sau sa reglam poluarea. In acelasi mod, ar parea logic taxarea sau reglarea in cadrul circulatiei capitalurilor. Ar trebi recunoscut ca majoritatea tarilor au mai multe varietati de taxe sau reglementari, in ceea ce priveste sistemul financiar, inclusiv masuri cum ar fi rezerve obligatorii sau asigurari la depozite. Acestea sunt justificate de contagiune si de riscul sistemic in baza caruia se iau decizii financiare si a interventiilor frecvente. Chiar daca acest lucru ar putea sau nu sa fie dorit la nivel international, nu ar fi consecvent cu celelalte politici, pentru a conduce acesti pasi pe baze a priori.

O alta justificare economica posibila pentru interventia pe piata este ca piata nici macar nu este eficienta din punct de vedere al riscului de pret- adica piata este irationala. O forma de irationalitate, care este discutata uneori este sustinerea ca participantii pe piata pot fi concentrati pe o perioada imediata, in special in intelegerea urmatorilor pasi ai celorlalti participanti. La asta se referea Keynes cand vorbea de un "concurs de frumusete" in care participantii incearca sa ghiceasca ce crede juriul ca este frumos, nu cine este ce mai frumos de fapt. Ca rezultat, pietele pot divaga de la fundamentele pe termen lung care, conform acestui punct de vedere, sunt mai stabile decat rezultatele pietelor actuale.

Exista o alta parte a literaturii economice de specialitate numita "volatilitatea excesiva a pietei". Daca este corecta, atunci unele masuri cum ar fi taxele pe anumite tranzactii, ar putea creste costul speculatiilor pe termen scurt, ridicand costul intregii actiuni, in timp ce permite pietelor sa raspunda la schimbarile pe termen lung. Pe langa aceasta, in practica exista intrebari serioase in ceea ce priveste fezabilitatea, in special intr-o lume cu inovatii financiare rapide, unde ar fi usor sa cazi in cursa.

Argumentul inaintat cateodata, este ca retragerile nu costa nimic pe nimeni si acest argument poate fi privit in doua modalitati. Daca pietele sunt rationale atunci, faptul ca rata dobanzii este mai mica decat rata pietei pentru imprumuturi, este o dovada ca exista o subventie pentru creditor, chiar daca acesta a fost platit pentru imprumuturile facute in retragerile precedente. Alternativ, pietele pot fi irationale, incarcand cu un risc excesiv de mare- unul care nu poate fi justificat de riscul real. Atunci, interventia pe piata nu ar costa nimic; dar acest argument submineaza increderea ca pietele pot realiza venituri eficiente.

2 Interventii de prevenire ale crizelor financiare

Ne confruntam cu o problema serioasa. Exista insa un rationament economic pentru a rezolva aceasta problema. Nu ne putem astepta sa eliminam toate fluctuatiile si toate crizele. Chiar daca am elimina toate aceste probleme si greseli din politica economica, e putin probabil ca vom putea apara economiile de socuri sau evenimente cum ar fi cresterea pretului la petrol de cate OPEC, in anii 1970 sau schimbarile de pe piata in urma crizei Asiatice. Mai mult, desi exista idealuri pentru reformele din tarile in dezvoltare, nu ar trebui sa ne amagim ca acest lucru se va intampla peste noapte. Constructia unui sistem financiar sigur, este un proces lung si dificil. Intre timp, ar trebui sa fim realisti si sa recunoastem ca tarile in dezvoltare au o capacitate scazuta in ceea ce priveste reglementarile financiare si o vulnerabilitate mai mare la socuri. Ar trebui sa luam acest lucru in considerare in cazul recomandarilor in diverse arii, in special in privinta timpului de deschidere si al secventialitatii pietelor de capital pe plan international si in privinta liberalizarii sectorului financiar.

Trebuie sa tinem cont, de asemenea, in desemnarea regimurilor politice (cum ar fi deschiderea pietelor de capital) pe care nu ni le putem asuma cum ar fi alte aspecte ale politicii economice, cum ar fi politica macroeconomica sau ratele de schimb. Regimul politic pe care il adoptam ar trebui sa reziste la esecul uman. Avioanele nu sunt realizate pentru a fi conduse de cei mai buni piloti, si uzinele nucleare sunt construite luandu-se in considerare posibilitatea erorii umane.

2.1 Importanta si limitarile unei mai bune informari

Una dintre reformele internationale rezultate din criza Mexicana, a fost cererea universala pentru o mai buna informare, in termeni de acuratete, scop si timp de circulatie a informatiei. Criza Est Asiatica, a reinnoit dorinta de o mai buna informare, pentru ca investitorii straini au invinovatit guvernele Est Asiatice pentru ca nu au furnizat informatii cu privire la starea pietelor. Majoritatea au fost schimburi de culpe. Cum Mahatirs a invinovatit Soroses pentru problemele aparute, la fel si investitorii au invinovatit tarile in care au investit pentru ca nu le-au oferit informatii complete: daca li s-ar fi spus adevarul nu ar fi intrat in problemele in care au intrat. Dar majoritatea problemelor presupuse in Estul Asiei, inclusiv "lipsa transparentei" , nu erau noi, erau cunoscute inaintea crizei. Se ridica intrebarea totusi, daca informatia existenta era utilizata. Nu exista nici o dovada care sa lege lipsa de transparenta cu crizele economice- ultima mare criza monetar-bancara a fost in Scandinavia- un model de transparenta mondiala. Chiar daca ar exista o astfel de legatura, nu exista nici o dovada ca coruptia sau transparenta erau probleme semnificative in toate tarile Est Asiatice afectate de criza. Conform estimarilor asupra transparentei si coruptiei, Indonezia era una dintre tarile cu un venit mediu, cel mai slab clasate. Dar Thailanda si Filipine erau peste media tarilor in dezvoltare, per total. Coreea si Malayezia erau considerate tarile cu cel mai scazut nivel al coruptiei si cu o transparenta ridicata.

Cu toate acestea, nu exista nici un dubiu, ca mai multe informatii sunt mai eficiente. In cazul Asiei de Est, este posibil ca lipsa generala de informatii a facut dificil pentru investitori sa distinga intre firmele si institutiile financiare care sunt puternice si care nu sunt. Ca raspuns, investitorii sau indepartat de toate. Cu un sistem informational credibil, firmele care rezista vor fi capabile sa iti mentina accesul la credite.

Informatiile macroeconomice standard nu au fost ajutatoare in prezicerea crizei est asiatice, care a fost strans legata de realizarea si alocarea fluxurilor private de capital. Din pacate, informatiile despre imprumuturile si cheltuielile sectorul privat este mai dificil decat obtinerea informatiilor despre sectorul public. Acesta este cazul unde transparenta este limitata. Intr-o lume in care fluxurile private de capital sunt de o importanta crescuta, trebuie sa recunoastem ca monitorizarea si supravegherea sunt o provocare. Folosirea derivatelor face subiectul tuturor informatiilor relevante si interpretarea acestora devine din ce in ce mai dificila. Ar trebui sa ne amintim ca meritul unei economii de piata este ca informatia dispersata este agregata prin preturi si ca informatia creeaza o anumita incurajarea in planificarea activitatilor. Exista o anumita ironie in punerea unui pret asupra informatiei descentralizate, in cadrul pietei economice si in acelasi timp sa te plangi de lipsa informatiei pentru previzionarea anumitor riscuri.

Mai mult ar trebui sa nu ne iluzionam ca imbunatatirea circulatiei informatiei este suficient pentru ca pietele financiare sa functioneze bine. In Estul Asiei o mare parte din informatie era disponibila dar nu era integrata in cadrul pietei. Mai mult, este imposibil sa elimini toata nesiguranta si asimetriile informatiei. Investitorii vor sti mereu mai mult despre investitiile lor decat vor sti bancile care ii ajuta, si managerii vor sti mereu mai mult despre actiunile lor decat vor sti stakeholderii. Fara incurajarea corecta chiar si informatiile agregate nu vor fi suficiente pentru a fi eficiente, sau stabile.

Desi informatiile privind fluxurile de capital sunt imperfecte si chiar daca dispunem de sisteme informationale imbunatatite, nu este sigur ca noi- sau piata- am putea prezice sau evita toate crizele. Nu ar trebui sa fim intelesi gresit, crezand ca acest lucru ne va rezolva problemele. O informare mai buna- pare cea mai importanta imbunatatire in cadrul arhitecturii financiare internationale- nu ar trebui sa ne poarte spre o complacere a situatiei.

2.2 Reglementarile financiare si restrangerile financiare

Al doilea set de politici aprobate constituie reglementari financiare mai bune. Nu este nici un dubiu ca o mai buna reglementare financiara ar fi un lucru pozitiv. Intrebarea cea mai importanta este care sunt asteptarile noastre de mai bine in ceea ce privesc reglementarile financiare si in ce trebuiesc sa constituie aceste reglementari. In acest context ne vom concentra asupra rolului reglementarilor financiare in prevenirea crizelor si contrastul dintre reglementarile financiare si restrangerile financiare.

Putem examina efectele reglementarilor financiare in prevenirea crizelor prin coordonarea unui experiment daca o mai buna reglementare financiara ar fi prevenit criza Est Asiatica. Chiar daca o mai buna reglementare financiara este clar de dorit- atat pentru crestere cat si pentru stabilitate- nu ar trebui sa supraestimam abilitatea reglementarilor financiare de a deveni stimulente macroeconomice.

Ce s-ar fi intamplat daca guvernul ar fi mentinut aceiasi politica de schimb straina condusa gresit, dar ar fi avut un sector financiar mai bine reglementat. In acest caz s-ar fi avut un acces limitat la imprumuturile pe termen scurt si la imprumuturile pe termen lung in achizitionarea bunurilor necomerciale. Dar consistenta asteptata a ratei de schimb si diferenta dintre ratele dobanzilor straine si interne, care au crescut odata cu incercarea de sterilizare a fluxurilor interne de capital, crescand rata interna, vor crea aceiasi initiativa de imprumut de bani pe termen scurt, din afara tarii. Rezultatul ar fi putut insemna ca in locul bancilor, corporatiile sau institutiile non-financiare au accesat piete financiare in mod direct. Acest lucru s-a intamplat in Indonezia unde doua-treimi din datoria externa a fost atrasa de sectorul privat non-bancar, cea mai mare fractiune din orice alta tara din lume. Nici o tara nu poate sau va putea sa reglementeze corporatiile individuale la nivelul de detaliu care ar fi necesar pentru a preveni schimburile straine si efectele nedorite ale acestei actiuni.

Mai mult, in contrast cu vecii sai Banca centrala a Malayeziei a adoptat politici mai prudente vis-a-vis imprumuturile pe termen lung si ca rezultat rata datoriei pe termen scurt la sfarsitul lui Decembrie 1996 era de 0,54 in comparatie cu 1,74 - rata datoriei pe termen scurt din Tailanda. (alte aspecte ale situatiei din Malayezia au fost comparate cu alte situatii din Estul Asiei- de exemplu, nivelul lor de imprumuturi neperformante. Dar si acestea pot duce in eroare, din moment ce Malayezia a cerut rezerve mai mari pentru imprumuturi, pentru ca bancile sa fie intr-o pozitie financiara mai buna.). Ca rezultat Malayezia nu a suferit atat de mult in fata esecurilor creditorilor de a inapoia imprumuturile pe termen scurt si aceia care nu au facut fata amenintarii iminente care au adus Coreea si Indonezia la marginea prapastiei. In ciuda acestui fapt, criza din Malayezia, masurata prin deprecierea ratei de schimb sau cresterea asteptata din 1998, a fost la fel de severa ca in Coreea sau Tailanda. Taiwan (China) a avut institutii financiare puternice, politici macroeconomice solide si o rata a schimbului crezuta ca fiind rezonabila. Ca rezultat, si-a vazut rata de schimb depreciindu-se gradual cu doar 20%, care a reprezentat o depreciere substantiala cel mult egala cu rata reala de schimb.

Reglementarile bancare bine realizate- cum ar fi ajustarea riscului de capital cu caracter adecvat si depozitele cu risc ajustat - au redus intr-o anumita proportie vulnerabilitatile pietei financiare. De exemplu, cand se imprumuta creditorilor care au care au schimburi straine neacoperite si rate ale datoriei foarte mari, bancile ar fi cerut dobanzi mai mari pentru a reflecta aceste riscuri, care sunt mai mari; si amenintarea unei rate a dobanzii mari ar fi ar fi prevenit ca firmele sa aiba pozitii financiare riscante.

La observarea ca reglementarile financiare mai bune ar ajuta economia, se fac trei observatii in urmatoarea ordine:

in primul rand, tarile cu institutii mai avansate au gasit dificil dezvoltarea unui cadru de reglementare care le-ar sustine impotriva crizelor. Chiar si bancile din tarile dezvoltate bine reglementate au acordat imprumuturi nu numai bancilor coreene dar si celor cu rate ale datoriei destul de ridicate. O lacuna importanta este ca desi riscul de credit este recunoscut, riscurile pietelor de valori asociate cu schimbarile ratei dobanzilor sau al riscului nu sunt recunoscute. Mai mult, reglementarile nu examineaza intreg riscul de portofoliu, inclusiv corelatiile intre riscul de piata si intre riscul de piata si riscul de credit. Chiar si tarile cum ar fi SUA s-au eschivat de la standardele total transparente ale riscului bazate pe analizele moderne. Conform cu acest lucru, este de neasteptat ca astfel de instrumente sa functioneze eficient in tarile in dezvoltare.

In al doilea rand, datorita acestor limitari exista argumente pentru o intreaga varietate de restrictii pentru imprumuturi- nu doar limitari sectoriale, dar si limitari ale vitezei, restrictii asupra structurii responsabilitatii firmei imprumutate. Constrangeri financiare mai mari s-au indreptat spre schimbarea fluxurilor de capital, (prin cresterea costurilor la imprumuturile pe termen scurt) si a folosirii acestora (prin restrictionarea investitiilor in bunuri necomerciale) mai mult decat au facut-o constrangerile mai permisive. Constrangeri asupra fluxurilor de capital strain, justificate de deschiderea catre exterior a acestor fluxuri, ar fi complementat aceste politici, prelungind durata si reducand riscul fluxurilor de capital.

In al treilea rand, problemele desemnarii unei structuri de reglementare potrivite devin mai dificile cand vorbim despre derivate si elemente ale balantei de verificari, acestea sunt mai dificile pentru tarile in dezvoltare datorita faptului ca nu au parte de o buna regularizare si pentru ca reprezinta un risc mai mare. Aceste probleme sunt subliniate de faptul ca atat in Indonezia cat si in Coreea, unele firme si banci au crezut ca au o pozitie sigura, dar falimentul le-a pus intr-o pozitie expusa, fara nici o acoperire . Pentru ca reglementarile sa descopere aceste probleme ar trebui sa verifice riscul de credit a numeroase companii. De aceea reglementarile in cadrul tarilor mai dezvoltate se transforma in sisteme de evaluare si management al riscului, decat sa monitorizeze tranzactii individuale sau pozitii de portofoliu. Va mai trece un timp pana cand institutiile financiare din tarile in dezvoltare vor putea ordona sistemele managementului de risc pentru a evalua cu exactitate riscul de portofoliu luand in considerare atat riscul de piata si de credit cat si corelatiile dintre si intre aceste categorii de risc.

Standardele Basle, care se refera la stabilirea unui teren de joaca pentru ca bancile lumii sa indeplineasca aceleasi standarde, au fost puse la indoiala, datorita faptului ca diferentele de circumstante ar necesita standarde diferite pentru tari aflate pe pozitii diferite. Chiar si la adoptarea standardelor Basle, este necesar ca o recomandare minimala, faptul ca politicile mai prudente sunt masurate, de exemplu, prin cerinte de compatibilitate ridicata a capitalului, si nu prin cerinte de indeplinit in cadrul structurilor sau obiectivelor. In acelasi mod increderea in liberalizarea pietelor financiare a aparut pentru a limita cerintele cantitative sau de alta natura cu cele ale standardului managementului de risc. Datorita deficientelor, cu consecinte grave pentru tarile in dezvoltare, aceasta strategie are si ea problemele ei. Este recunoscut ca aplicarea gresita a acestei strategii are o vina considerabila pentru problemele din Thailanda, care inainte de liberalizarea pietei financiare avea un sistem financiar destul de inchegat.

2.3 Controlul fluxurilor de capital

Incepe sa se formeze un consens prin care guvernele si posibil si sistemele internationale, sunt nevoite sa restranga miscarile de capital, in special cele pe termen scurt. Desi o imbunatatire a informarii si a metodelor regulatorii, reprezinta pasi importanti, acestia sunt departe de a fi suficienti. Exista in schimb ratiuni teoretice care aduc riscul privat pe aceiasi linie cu riscul social.

In special, aceste politici tind sa influenteze atat felul cat si durata de timp in ceea ce privesc fluxurile de capital. In prezent, 75% din fluxurile private de capital pentru in jur de 12 tari cu venituri mici au acces limitat la capital datorita marimii si puterii economice scazute. Ciclicitatea este un alt element nedorit in ceea ce privesc fluxurile internationale de capital. Se pare ca tarile primesc capital cand au economii puternice si cand nevoia de aceste capitaluri straine este redusa, si au acces destul de greu la capital in timpuri de restriste, cand au cea mai mare nevoie de acest capital; ca rezultat nu ajuta la netezirea ciclului de afaceri si chiar condus spre amplificarea acestuia. Atingerea acestui obiectiv este totusi destul e dificil.

Un alt obiectiv se refera la compozitia fluxurilor de capital. Nu exista nici un acord general cu privire la ISD, care nu inseamna doar capital dar si tehnologie si treining. Dovezile preliminare din Estul Asiei arata ca datorita experientei trecute, ISD sunt destul de stabile si cu siguranta mult mai stabile decat alte fluxuri de capital. Spre deosebire de ISD, capitalul pe termen scurt nu aduce beneficii auxiliare. Sub forma creditelor comerciale, ofera o sursa de lichiditate internationale, importanta si relativ ieftina, in special in orientarea economiei pentru export. In plus, lichiditatea demonstrata, capitalul pe termen scurt, impreuna cu alte forme de fluxuri, permite tarii sa investeasca mai mult decat economiseste. Cand acesti bani sunt investiti in mod productiv, beneficiile economiei sunt mari. Dar cand rata de economisire este deja mare si cand banii sunt alocati gresit, fluxurile aditionale de capital cresc vulnerabilitatea economiei. Mai mult, datorita volatilitatii ce vor risca economiile conduse gresit, investitii pe termen lung sau fluxuri pe termen scurt? In general, nu este considerat prudent sa detii rezerve internationale egale sau mai mari decat datoria externa pe termen scurt; o politica intalnita in tarile in dezvoltare care imprumuta de la bancile tarilor industriale cu rate ale dobanzii mari pentru a reimprumuta banii trezoreriilor tarilor industriale cu rate ale dobanzii scazute. Poate din aceste motive, cateva studii sistematice nu au putut gasi nici o relatie intre liberalizarea capitalului si cresterea investitiilor .

Beneficiile ISD, si costurile si beneficiile fluxurilor pe termen scurt ale capitalului, au determinat multi oameni sa investigheze modalitati de a incuraja investitiile pe termen lung in timp ce descurajau castigurile rapide si imprumuturile pe termen scurt. Exista multe componente ale acestei strategii:

prima, trebuie sa eliminam impozitele, reglementarile si distorsiunile politicilor, care au stimulat in trecut fluxurile de capital pe termen scurt. Exemple ale acestor distorsionari sunt evidente in cazul Thailandei, unde avantajele impozitelor ale Bancii Internationale din Bankok, incurajau imprumuturile externe pe termen lung, dar exemple mai subtile exista peste tot. Fara obligativitati ale riscului de capital pentru banci, de exemplu, incurajarea posesiei anumitor bunuri sau responsabilitati ar fi deformata.

a doua, cateva tari au impus reglementari prudentiale pentru banci pentru a limita expunerea monetara a institutiilor acestora.

a treia, aceste masuri pot sa nu ajunga destul de departe, in special cand expunerea firmei poate conduce la un anumit grad de vulnerabilitate. Riscul unei astfel de expuneri ofera justificare pentru masurile protectioniste. Printre ideile care se discuta se vorbeste despre restrictii asupra fluxurilor de capital. Pentru a realiza cum putem indeplinii acest lucru ar trebui sa invatam din lectia experientei statului Chile. Chile a stabilit o rezerva obligatorie pentru toate fluxurile de capital pe termen scurt- deci o taxa pe imprumuturile pe termen scurt. Eficienta totala a acestei masuri de control, este inca subiect de discutie, dar chiar si cei mai aspri critici ai sistemului din Chile, au recunoscut ca o astfel de masura a imbunatatit compozitia fluxurilor de capital fara a avea efecte adverse asupra valorii capitalului pe termen lung.

Alte masuri implica politicile de impozitare- de exemplu, limitarea extinderii deductibilitatii impozitelor pentru dobanzile la datoriile denominate sau care au legaturi cu monedele straine. Problema consta in faptul ca implementarea acestor politici poate avea un efect mai scazut decat cea a sistemului din Chile.

In evaluarea acestor propuneri, trebuie sa ne fie clar care sunt obiectivele acestei interventii. Doua obiective importante ar fi: reducerea (prin ne eliminare) volatilitatii fluxurilor si reducerea (prin ne eliminare) discrepantelor intre veniturile private si cele sociale.

3 Imbunatatirea actiunilor anti-criza

Unele crize sunt inevitabile. Cel mai importante raspunsuri la crizele economice se gasesc in mediul intern, inclusiv atitudinea potrivita a politicilor macroeconomice, a raspunsurilor structurale si a realizarii si intaririi programelor de siguranta sociala. In continuare ne vom concentra pe dimensiunea internationala a raspunsurilor la crize. Cand crizele apar, ele dezleaga un val de fluxuri externe da capital si cresc incertitudinea in tranzactiile internationale[9]. Rezolvarea acestor efecte adverse si combaterea lor, vor accelera rezolvarea crizelor si reinstaurarea cresterii economice.

Un punct cheie in dezvoltarea capitalismului modern a fost constituit de legile falimentelor si limitarea responsabilitatii. Legile moderne ale falimentelor, incearca sa balanseze doua consideratii cateodata aflate in conflict: promovarea stagiilor pentru ca valoarea afacerii sa fie retinuta si pierderile din productie minime si furnizarea responsabilitatilor pentru ca cei implicati in activitati riscante sa suporte consecintele actiunilor lor. In context international, cresterea capitalului sau retragerea datoriilor pe termen scurt nu inlatura nici unul din factorii actuali; scopul este asigurarea faptului ca ei vor continua sa produca si ca achizitiile nu sunt fara valoare. In absenta procedurilor de antrenare, tarile se pot ingrijora ca daca nu elibereaza garantii sau isi asuma datorii private, ruptura economica va fi de ne imaginat.

In acelasi context, comunitatea internationala s-a plans asupra problemelor hazardului moral- faptul ca cei care acorda imprumuturi au fost eliberati de datorii. Pentru siguranta, in multe cazuri eliberarea de datorii nu a fost completa si creditorii au pierdut bani. Cu toate acestea, ei nu au fost obligati asocierii intregului risc al propriilor investitii, si credinta ca in viitor acest sablon va continua sustine hazardul moral. Inca odata, comunitatea internationala se confrunta cu o dilema: deseori nu se observa nici o alternativa la aceste retrageri - riscul de a nu lua nici o actiune pare inacceptabil. Dupa fiecare criza, incepem deplangem extinderea retragerilor si creem discursuri puternice afirmand ca niciodata creditorii nu vor mai fi lasati sa scape. Dar problema hazardului moral a crescut, nu s-a redus, cu fiecare criza.

In timp ce experienta ultimilor 20 de ani sugereaza ca acesti creditori pot fi fortati sa suport mai mult din costuri decat au suportat in crizele recente, mijlocul perioadei de criza nu constituie momentul potrivit pentru a ne infrunta cu aceste probleme. Insa, ne putem pregati pentru urmatoarea criza. Pute face mult mai mult pentru a facilita procesele de retragere, sa ii facem pe investitorii care vin cu gandul de a aduna beneficiile, sa participe la costuri, putem reduce discrepantele intre veniturile private si cele sociale la anumite forme de imprumuturi internationale cu anumite grade ale riscului. Un alt aspect ar putea fi o dorinta mai mare de a accepta oprirea temporara a fluxurilor externe monetare si pastrarea timpului necesar de negociere a retragerilor. Recunoasterea faptului ca o impartire a datoriilor, inclusiv posibile reduceri din partea creditorilor internationali, sunt necesare atat pentru echitate cat si pentru eficienta. In ultimul rand scopul acestor politici este de a crea spatiu pentru dificila sarcina de a antrena in contextul fluxurilor de capital privat numerosii creditori si debitori. Impunerea unor perioade de asteptare, compensarea si impartirea obligatiilor prioritar fata de retragerea de la aceste indatoriri, pot constitui cheia noilor practici anti-criza.

Studiu de caz

1. Explicatii contradictorii in privinta crizei

Criza economica din Asia de Est si cauzele ei au iscat o dezbatere aprinsa printre economisti, oameni politici si alti comentatori. Explicatiile crizei sunt importante, intrucat diferitele interpretari pot avea implicatii serioase pentru economiile nationale si pentru o chestiune pe termen lung, si anume cea a modului in care comunitatea internationala poate face fata amenintarii crizelor financiare. Conform uneia dintre aceste explicatii, criza a fost in primul rand una financiara, iar acest tip de criza poate aparea chiar si in cea mai solida economie. O alta explicatie, de intalnit in FMI si in Ministerul de Finante american (Trezoreria), pune criza pe seama practicilor economice si politice iresponsabile ale economiilor respective. Iar cea mai raspandita explicatie arunca cea mai mare parte din vina pentru problemele din Asia asupra Trezoreriei SUA si a intereselor financiare americane.

2."O criza financiara tipica"

Aceasta catalogare a crizei din Asia de Est, care poate fi atribuita economistului de la Harvard Jeffrey Sachs, presupune ca ea a fost o versiune moderna si "high tech" a unei crize financiare obisnuite, ale carei consecinte negative au fost agravate de gafele politice ale FMI. Conform acestei interpretari, atat investitorii autohtoni, cat si cei internationali au facut investitii foarte speculative, cum ar fi proprietatile imobiliare sau actiunile, in economiile pe atunci in expansiune, iar apoi, din diverse motive, au intrat in panica si s-au grabit sa-si salveze investitiile amenintate. In cele din urma, panica s-a transformat intr-o criza financiara autostimulativa.

Ca si teoria lui Minsky despre crizele financiare, aceasta interpretare pune accentul pe sistemul bancar local. Bancile din aceste tari au luat imprumuturi pe termen scurt din surse externe, denominate in dolari si/sau yeni, si le-au dat investitorilor locali sub forma unor imprumuturi pe termen lung. Defazarea dintre pasivul in dolari/yeni pe termen scurt si insuficienta activelor pe termen lung a facut ca aceste sisteme financiare, care nu aveau suficiente lichiditati proprii, sa fie foarte vulnerabile.

Slabiciunile sistemului financiar a fost probabil factorul cel mai important care a contribuit la vulnerabilitatea economiilor est-asiatice. Ratele de capital insuficient adecvate economiei, limitele inadecvate din punct de vedere legal ale imprumuturilor destinate grupurilor sau debitorilor individuali, sisteme de clasificare a achizitiilor inadecvate sau previzionarea slaba in ceea ce priveste posibilele pierderi, slaba transparenta a operatiilor bancare si lipsa rezervelor in cazul institutiilor financiare cu probleme, toate au contribuit la fragilitatea bancara in tarile est-asiatice. Fata de alte tari in dezvoltare, rolul limitat al bancilor straine pe pietele locale a redus posibilitatea sistemului bancar de a absorbi stocurile si a franat dezvoltarea institutionala a bancilor. In Iunie 1997, inainte ca criza din Thailanda sa inceapa, sectorul bancar al Asiei de est parea mai fragil decat tarile dezvoltate, dupa cum se poate observa mai jos.

Figura 13: Fragilitatea sectorului bancar din Asia, iunie 1997

Merita observat ca indicatorii de fragilitate ai sistemului financiar din Asia de est, nu arata nici o inrautatire intre Iunie 1996 si Decembrie 1997, presupunand ca slabiciunile sistemului bancar erau mai degraba cauze decat consecinte ale crizei.

Fragilitatea Financiara din Asia de est a fost un proces financiar de liberalizare interna si externa, care a condus la o creditare crescuta si o mai mare competitie bancara, dar care a inceput fara o coordonare adecvata a ariilor de reglementare si supervizare. In timp ce o crestere a competitiei ar fi de dorit pe termen lung, aceasta ar putea determina bancile sa faca strategii investitionale riscante pe termen scurt[10]. Cu toate acestea un ultim motiv pentru care bancile pot creste si deveni mai fragile este lipsa de cadre de reglementare si de supervizare avand rol de monitorizare. Dupa cum se arata in figura care urmeaza destabilizarea liberalizarii procesului financiar (impreuna cu un boom al creditelor) a fost semnalat ca fiind unul din factorii care a dus la cresterea fragilitatii financiare in Asia in anii 1990, in special in cazul Thilandei si Coreei.

Figura 14: Fragilitatea financiara din Asia, 1997: factori- destabilizarea si creditul

Nota: indicatorii arata contributia factorilor specifici la fragilitatea decorului bancar; valoarea zero indica nici o contributie, 1 indica o anumita contributie, 2 inica o contributie importanta

Sursa: Goldman-Sachs (Decembrie 1997)

In figura de mai jos ne sunt dezvaluite existenta diferentelor considerabile dintre tari in termenii fragilitatii financiare, Filipine fiind cea mai putin fragila din acest punct de vedere alaturi de Singapore si Hong Kong[11]

Figura 15: Fragilitatea financiara din Asia, 1997: factori care au contribuit

Sursa: Ramos, 1997

Cand criza s-a declansat si investitorii au inceput sa-si retraga banii, tarile respective s-au vazut in fata unor alternative neplacute: fie sa creasca rata dobanzilor pentru a-si sustine moneda nationala, falimentand astfel multe firme locale, fie sa lase moneda nationala sa cada si sa sporeasca astfel povara datoriilor firmelor locale. Ambele variante au fost incercate la un moment sau altul, provocand prejudicii severe firmelor locale si economiei in general. Acest tip de explicatie a crizei financiare presupune ca economiile Asiei de Est erau in principiu solide. Asa cum sublinia Minsky, aparitia unei crize financiare nu inseamna neaparat ca vreunul dintre aspectele economiei lovite a fost in vreun fel deficitar. Statele Unite au trecut prin mai multe crize financiare de felul fiasco-ului de la sfarsitul anilor 80. Alti economisti spun ca, dimpotriva, economiile Asiei de Est erau foarte slabite. De exemplu, unii dintre ei arata ca, daca economiile respective ar fi fost intr-o situatie buna, criza ar fi fost doar financiara, n-ar fi fost atat de grava, iar economiile afectate s-ar fi refacut mult mai repede. Aceasta este de fapt pozitia sustinatorilor explicatiei pe baza "capitalismului de familie".

3. Viciile "Capitalismului de familie"

Multi economisti, oameni politici conservatori si functionari publici americani au considerat ca aceasta criza financiara din Asia de Est a discreditat modelul de dezvoltare economica controlata de stat, intarindu-le astfel credinta in superioritatea principiilor economice occidentale, cum ar fi cel al pietelor libere si al minimei interventii a statului in economie. Un mare numar de comentatori americani, lezati de ideea liderilor asiatici ca "valorile asiatice" s-ar fi dovedit superioare valorilor decadente ale Vestului, au vazut in criza o confirmare a propriei opinii. Multi americani credeau ca seriosul recul al Asiei de Est si succesul economiei americane din aceeasi perioada constituie o dovada absoluta a esecului modelului japonez de "stat developmental" est-asiatic contine germenii propriei distrugeri. Caracteristicile modelului asiatic care au dus la criza financiara si la dezastrul economic care a urmat sunt exact acelea considerate ca stand la baza succesului extraordinar al acestor economii in promovarea unei industrializari rapide.

Sustinatorii superioritatii "statului developmental" argumentasera ca intrepatrunderea dintre guvern, banci si industrie este punctul forte al economiilor din Asia de Est, pentru ca ea a facilitat orientarea resurselor financiare limitate catre sectoarele industriale cele mai promitatoare. De cealalta parte, criticii acestui model sustin ca aceasta intrepatrundere reprezinta un semn al coruptiei "capitalismului de familie" asiatic. Criza financiara, dupa parerea lor, a devastat intr-o asemenea masura economiile tarilor din regiune si a provocat si o criza economica si politica, tocmai pentru ca aceste economii s-au pus singure in situatia de a fi vulnerabile.

Principala cauza a gravitatii crizei financiare si a celei politice si economice rezultate a fost "hazardul moral" datorat modalitatilor larg raspandite de imprumut ale bancilor locale, gresite si adesea corupte, precum si sistemului financiar prost reglementat. Un mare numar de imprumuturi s-au indreptat catre persoane fizice si institutii cu importante relatii politice, ca de pilda companiile financiare thailandeze, familia Suharto si aliatii sai si bancile coreene afiliate la "chaebol", despre care investitorii credeau ca beneficiaza de garantii guvernamentale in eventualitatea unor probleme financiare. Aceasta situatie a incurajat tendinta de asumare a unor riscuri exagerate, prin speculatii in domeniul imobiliar si expansiunea corporatista ambitioasa si puternic sustinuta; riscul a crescut considerabil in anii 90, o data cu influxul de capital strain in aceste economii.

Pietele financiare supraevaluate din regiune au devenit un imens balon care, in cele din urma, trebuia sa se sparga. Aceasta s-a intamplat cand creditorii - realizand ca guvernele ar trebui sa cheltuiasca miliarde de dolari pentru a salva institutiile cu probleme - s-au retras din tarile respective, agravandu-le astfel problemele financiare. Falimentul institutiilor, scaderea valorii monedelor nationale si prabusirea pretului activelor au aruncat aceste economii intr-o depresiune severa. Potrivit acestei interpretari, criza financiara/economica din Asia de Est s-a datorat caracteristicilor inerente ale economiilor dirijate de stat.

Victime ale complexului "Wall-Street - Trezorerie"

Conform acestei variante, atribuita in principal economistului de la Columbia University Jagdish Bhagwati si specialistului in probleme asiatice Robert Wade, politica Trezoreriei, Ministerul de Finante al Statelor Unite, care era menita sa promoveze interesele americane de pe tot globul, este principala responsabila pentru criza financiara din Asia se Est. Aceasta opinie este impartasita de multi lideri din zona, care se cred victime inocente ale globalizarii economice si ale lacomiei speculantilor capitalisti. Sunt si cativa economisti de seama care recunosc ca inundarea pietelor emergente cu credite pe termen scurt a fost intr-adevar principalul factor declansator al crizei. Comportamentul iresponsabil al investitorilor a fost provocat, la randul sau, de atitudinea perversa si gregara a bancilor internationale, a institutiilor si a fondurilor mutuale. Convins fiind ca euforia investitorilor a fost cea care a dus la investirea supradimensionata in aceste economii, Wade a aratat ca managerii fondurilor institutionale din intreaga lume stiusera ca vor fi sanctionati daca nu se vor implica in oportunitatile de afaceri potential profitabile, in care alti investitori se implicau tot mai mult.

Administratorii respectivi mai stiau ca, daca investitiile lor vor esua si vor fi siliti sa se retraga o data cu ceilalti investitori, nimeni nu va avea ce sa le reproseze, pentru ca toata lumea va fi iesit in pierdere. Mai mult, imbarbatati de entuziasm, investitorii au ignorat semne evidente ale dezastrului care se apropia, cum ar fi cresterea enorma a datoriilor pe termen scurt acumulate de debitorii est-asiatici. Dintr-o astfel de perspectiva, investitiile uriase din regiune, care depaseau cu mult limitele unor asteptari rationale de profit, au fost rezultatul euforiei irationale a investitorilor internationali. Nefiind de acord cu aceasta interpretare, secretarul Trezoreriei, Rubin, i-a absolvit pe acestia din urma de orice responsabilitate pentru criza.

Criza financiara a fost grabita, dupa parerea lui Bhagwati si Wade, de liberalizarea prematura a pietelor financiare si a conturilor de capital, provocata de ceea ce Bhagwati a numit "complexul Wall Street - Trezorerie". Potrivit acestei perspective, Trezoreria americana, puternic influentata de interesele financiare ale Statelor Unite, s-a folosit de imensa ei influenta politica pentru a forta economiile din aceasta regiune sa se deschida investitiilor financiare americane, inclusiv sa permita achizitia de banci si institutii financiare locale de catre firme americane. Ideologia larg acceptata a libertatii pietei, care a prelevat de la Reagan si de la caderea comunismului incoace, puternicele interese economice si legaturile personale stranse (nepotismul) au avut, dupa Bhagwati, rolul lor in incercarea dirijata de americani de a deschide economiile respective pentru finantele internationale.

Multi n-au uitat, de pilda, ca secretarul Trezoreriei, Rubin, s-a ocupat cu tranzactii valutare pe Wall Street. Iar FMI nu era doar puternic influentat de americani, dar propriile sale ambitii institutionale ar fi fost satisfacute daca ar fi devenit administratorul sistemului financiar international si, implicit, actorul principal al economiei globale. Deschiderea pietelor financiare locale pentru investitorii internationali s-a dovedit intr-adevar a fi un dezastru, pentru ca aceste tari au devenit victime ale fluxurilor internationale speculative de capital. Daca in 1996, fluxul total de capital privat catre economiile din Asia de Est atingea 93 de miliarde de dolari, in 1997 fluxul de capital si-a inversat directia si 12 miliarde au iesit din regiune. Putine tari ar fi putut supravietui unei astfel de crize. Asa cum a explicat Robert Wade, nemaipomenitul succes economic al acestor state s-a datorat in mare parte legaturilor stranse dintre guvern, bancile locale si industrie. Aceste legaturi stranse, pe care el le numeste "capitalism de alianta", iar criticii - "capitalism de familie", au incurajat canalizarea capitalului bancar spre industriile promitatoare, contribuind astfel la o industrializare rapida[12].

In acelasi timp, guvernele au limitat strict atat investitiile directe, cat si pe cele de portofoliu ale firmelor internationale, izolandu-si in acest fel economiile fata de influentele externe perturbatoare. Desi acest sistem a determinat un raport pasiv/activ urias in intreprinderile mai mari, cum ar fi "chaebou-ul" sud-coreean, el a functionat foarte eficient si a fost valabil atat timp cat guvernele si-au controlat pietele financiare interne si conturile de capital, situatie ce s-a rasturnat in anii 90. In anii 90, in general ca reactie la intensificarea presiunilor din parte Statelor Unite si a FMI, dar si din parte intereselor de afaceri locale, tarile din Asia de Est, cu exceptia Japoniei, ti-au deschis pietele pentru bancile si firmele straine. De exemplu, Statele Unite au sprijinit integrarea Coreei in OCDE, cu conditia ca aceasta sa-ti deschida piata pentru bancile si investitorii americani. Potrivit acestei interpretari, procesul liberalizarii financiare a redus semnificativ controlul guvernului asupra economiei. Din pacate, comunitatea internationala, care facuse presiuni pentru realizarea acestei deschideri, nu a reusit sa determine si reglementarea sectorului financiar, iar guvernele est-asiatice aveau prea putina experienta pentru a-si da seama de pericolul pe care il reprezinta o piata financiara nereglementata.

Statele din regiune au mentinut cursurile de schimb la un nivel relativ fix, cu toate acestea, combinatia dintre libertatea circulatiei capitalului si cursurile de schimb fixe s-a dovedit a fi una periculoasa. Cursurile fixe au incurajat influxul de capital pentru ca investitorii au crezut ca guvernele nu vor devaloriza monedele si nu vor pune in pericol valoarea investitiilor. Totusi, aceasta situatie a determinat cresterea cursurilor de schimb si, inca din 1995 si 1996, a provocat diminuarea competitivitatii nationale, care a dus, la randul ei, la declinul cresterii exporturilor si la deteriorarea generala a balantei de cont curent. Wade a argumentat ca liberalizarea financiara neobisnuit de rapida din Asia, combinata cu nesupravegherea bancilor si cursurile de schimb fixe au subminat sistemul cooperarii dintre banci si industrie si au supus structurile slabe ale datoriilor la socuri puternice. Wade mai observa si ca India si China au evitat pagubele pentru ca nu si-au deschis pietele financiare.

Potrivit acestei scheme explicative, retragerea investitorilor si fuga lor catre bani sau investitii de mai buna calitate, ca si influxul urias de capital din prima faza au fost o reactie irationala si exagerata la o "modificare de perceptie asupra ansamblului". Investitorii au zarit la un moment dat "miracolul" est-asiatic, iar in clipa imediat urmatoare, "capitalismul de familie". Acest soc al perceptiei a grabit criza financiara. Retragerea capitalului a distrus averi locale si a pus economiile tarilor din aceasta zona in fata unor probleme economice grave, ce amenintau sa le destrame structura sociala. Daca explicatiile care pun criza generala pe seama "capitalismului de familie" sau a crizei financiare se bazeaza pe asumptia rationalitatii investitorului, acest ultim model explicativ sustine ca, desi investitorii individuali poate ca s-au comportat rational, ansamblul comportamentelor individuale determina o irationalitate colectiva.

Crizele financiare din perioada 1997 - 1998 au actionat ca socuri exogene in promovarea cooperarii monetare in Asia, asa cum criza sistemului monetar international de la Bretton Woods a facut pentru Europa. Economiile regionale au inteles importanta gestionarii globalizarii financiare prin cooperarea stransa intre autoritatile financiare si stabilirea de initiative pentru institutionalizarea interdependentei financiare regionale.

Aranjamentul institutional principal este Initiativa Chiang Mai incheiata intre ASEAN (Indonezia, Filipine, Malaezia, Singapore, Thailanda) + 3 (China, Coreea, Japonia), un aranjament bilateral de swap ce faciliteaza asigurarea lichiditatii pe termen scurt sub forma swapului in dolari cu monedele nationale ale tarilor participante. Pe de alta parte, la Reuniunea executiva a bancilor centrale din Asia de Est si Pacific s-a luat hotararea de a se crea in anul 2003 Fondul Asiatic de Obligatiuni (Asian Bond Fund) in titluri denominate in dolari, din dorinta de a realiza o piata regionala de obligatiuni si un cadru operational care sa avanseze si sa se focalizeze pe cooperarea monetara. Tarile emergente din Asia de Est au o varietate de aranjamente valutare: - consiliu monetar (Brunei, Hong Kong);

- legare conventionala fixa de o valuta (China, Malaezia - dupa criza);

- flotare controlata (Indonezia, Thailanda, Singapore); flotare libera (Filipine).

"Imposibila trinitate" se respecta si aici: Japonia are un regim valutar de flotare libera, exista o libera circulatie a capitalului iar politica monetara este independenta; Hong Kong are rate de schimb fixe, libera circulatie a capitalului, dar politica monetara nu este independenta; China are rate de schimb fixe, circulatie limitata a capitalului si o politica monetara partial independenta.
Intr-un sistem de rate de schimb flexibile, acestea sunt determinate de forta cererii si ofertei pe piata, in timp ce intr-un sistem de rate fixe, autoritatile monetare sunt cele care intervin pe piata valutara pentru a preveni fluctuatiile.

Aranjamentele valutare de tipul flotarii libere dau rezultate mai bune in economiile avansate, fara a crea presiuni inflationiste. Avantajele flexibilitatii cursurilor valutare cresc daca tara in cauza devine mai integrata in piata globala de capital si dezvolta un sistem financiar sanatos. In economii precum S.U.A., Japonia sau Europa de Vest, flotarea libera este potrivita deoarece pietele financiare sunt dezvoltate si sistemul economic este elastic.

Mobilitatea capitalului este o preconditie a flexibilitatii ratei de schimb, bancile si agentii economici avand nevoie de instrumente financiare specifice pentru a face fata volatilitatii preturilor internationale. Dar liberalizarea contului de capital este posibila atunci cand au fost instituite reforme institutionale, legislative si macroeconomice, care sa contribuie la dezvoltarea pietelor financiare. Drumul spre asigurarea flexibilitatii ratei de schimb trebuie sa mearga in paralel cu acela care priveste dereglementarea si liberalizarea pietelor de capital.

Economiile in dezvoltare au o capacitate limitata de a absorbi fluctuatiile mari ale cursului valutar datorita slabei dezvoltari a pietelor pentru protejarea monedei. Aceste tari, cu acces limitat la piata de capital externa, pot opta fie pentru aranjamente valutare de limitare a flexibilitatii (rate de schimb fixe sau flotare controlata), fie pentru flotarea libera insotita de o strategie monetara de tintire a inflatiei. Ratele de schimb fixe nu sunt viabile in economiile emergente deoarece in aceste situatii uniunile monetare regionale sunt imposibile iar legarea unilaterala a monedei nationale conduce la pierderea controlului asupra politicii monetare.

Anul 2000 a cunoscut insa puternice reveniri ale riscului de tara in intreaga lume, fiind anul celei mai mari rate de crestere economica mondiala si a comertului mondial din deceniul trecut. Lectiile desprinse din crizele deceniului trecut au constat in concentrarea eforturilor FMI asupra supravegherii membrilor sai si a contextului economic mondial, prin evaluarea vulnerabilitatii externe la crize a tarilor membre. Vigilenta si capacitatea de a raspunde rapid la crize si la contagiunea acestora au constituit noi vectori ai politicilor FMI: politica monetara trebuie sa fie conceputa astfel incat sa fie capabila sa gestioneze presiunile ce pot aparea asupra cursurilor de schimb; reformele fiscale trebuie aplicate in intregime; momentele decise pentru implementarea reformelor structurale nu trebuie intarziate.

FMI incearca sa realizeze un sistem de indicatori ai vulnerabilitatii externe - se vorbeste chiar despre o revolutie a politicii rezervelor (constand in evaluarea vulnerabilitatii nu doar din perspectiva comertului exterior, ci si al nevoilor de capital pe termen scurt: serviciul datoriei externe pe termen scurt) - pentru aplicarea unor modele sistemice de avertizare optima (EWS - Early Warning Systems) si, implicit, de interventie prin politicile fiscale, monetare si valutare. Aceste masuri vizeaza prevenirea pierderii lichiditatii externe si a solvabilitatii tarilor membre, cu impact negativ asupra credibilitatii tarilor membre. Acestea impun, desigur, cresterea transparentei atat a politicilor macroeconomice ale tarilor membre, cat si ale FMI. Dupa crizele din Asia de Sud-Est si Rusia s-a repus in discutie la modul cel mai serios regandirea sistemului financiar international. In acest scop s-a format un organism: Forumul pentru Stabilitate Financiara, condus de oficialul cu pozitia cea mai inalta la Banca de Reglementari Internationale de la Basel, dar fervoarea ce a caracterizat perioada imediat urmatoare lansarii crizelor pare a se fi stins in ultimul timp, ceea ce nu este de bun augur. Raman numeroase teritorii nereglementate in sistemul financiar global, cu un potential ridicat de risc, ca de exemplu fondurile speculative (hedge funds) care sunt inregistrate in zone offshore sau a miscarilor de capital speculative.

Cu privire la acestea sunt voci care pledeaza pentru restrictionarea lor prin impunerea unei taxe Tobin care sa le descurajeze; alte voci sustin ineficacitatea unor asemenea masuri de restrictionare. Oricare ar fi solutia adoptata de un guvern in fata exploziei miscarilor de capital, ea nu poate oferi protectia cautata, daca sistemul international ramane configurat ca in ultimele doua decenii. Adica, intr-o economie functionala deschisa, dar cu structuri rigide, optarea pentru orice aranjament monetar intern si politica de curs de schimb nu o va proteja de socurile, uneori fatale ale instabilitatii miscarilor de capital.

Concluzii

Incep cu observatia ca in spatele crizelor recente exista un paradox. In teorie am fi asteptat o mare crestere a fluxurilor de capital sa faca economia mai stabila, deoarece riscul ar fi fost mai bine impartit in mai multe tari. Dar in practica acestea au facut economia mai vulnerabila. Raspunsul la acest paradox nu este desigur o solutie autarhica. Cazul impartirii riscului din investitiile interne cu cele straine, este un caz puternic. Riscul trebuie sa fie diversificat. Problema este ca piata riscurilor este mai dificil de condus decat piata bunurilor. Spre deosebire de piata de bunuri cand te confrunti cu riscul tranzactiilor internationale "nu primesti ce vezi". Rezultatele depind de cat de bine este coordonat riscul, de cat de bine este procesata informatia si asa mai departe. Aici se intampla majoritatea scurtcircuitelor.

Raspunsul la crizele recente a fost o crestere enorma a resurselor fata de riscul cantitativ, incluzand riscurile de tara si alte cercetari ce examineaza corelatiile dintre diferite sectoare ale pietei, pentru a realiza un portofoliu mai eficient. Un element cheie a fost dezvoltarea elementelor cu valoare de risc. In teorie asemenea modele sunt bune dar problema punerii lor in practica este ca ar putea sadi in banci si in institutiile de investitii o anumita atitudine fata de risc. O lectie despre crize se refera la cat de dificil este sa cuantifici riscul cu orice grad de precizie. Scala ajustarii variabilelor cheie, a ratelor de schimb si a aratelor dobanzilor este subestimata. Mai ales daca cativa participanti de pe piata ar cauta in mod simultan sa ocupe cateva pozitii similare.

O a doua lectie se refera la faptul ca corelatiile dintre piete pot fi stabilite cand acestea sunt calme si linistite diferit fata de situatiile in care acestea sunt sub presiune. O experienta comuna este aceea ca corelatiile dintre piete tind sa duca spre crize astfel incat posibilitatile diversificate ( pe care participantii pe piete si le-au imaginat a exista inca din perioade calme) nu sunt atat de precise atunci cand pietele au nevoie de ele. In al treilea rand presupunerea in asemenea modele ca bancile sau tertii isi pot schimba pozitiile la fel de bine cum preturile sau zvonurile pot fi modificate cand piata nu mai are lichiditate. Experienta lui Septembrie si Octombrie 1998, cand piete bine functionale din marile centre financiare au suferit o perioada de nelichiditate si volatilitate extrema, uimind pe toata lumea. Exista totusi un risc de nelichiditate mai mare pe pietele mai mici din tarile in dezvoltare.

O implicatie a faptului ca riscurile sunt greu de cuantificat este aceea ca este necesara constructia in cadrul sistemelor financiare a unor zone tampon, pentru a proteja sistemul financiar impotriva socurilor care nu vor putea fi cuantificate cu precizie. De la inceputul secolului trecut, omenirea traieste in permanenta stare de criza. Accelerarea continua a schimbarilor care au produs mutatii importante in domeniile economic, tehnic, cultural, politic, ideologic a dus la o ruptura a dinamicilor si echilibrelor existente. Impresia generala este de continua instabilitate a structurilor si deci de permanenta reactie la provizorat. Data fiind aceasta continuitate si efortul de stabilizare, nu se mai poate vorbi, paradoxal, de criza altfel decat ca un fapt firesc. Termenul nu se mai refera la o stare de fapt temporara si dificila, necesitand adaptare si solutie pentru a fi depasita, ci semnifica mai degraba o parte din cotidian. Discutia despre problema crizei devine cu atat mai stringenta cu cat se stabilizeaza caracterul de normalitate al acesteia. In particular, este necesar sa fie luate masuri pentru a limita parghiile din economie. Acestea pot fi facute prin diverse mijloace. Pot fi facute prin cai de reglementare printr-o proportie mai mare de capital in cazul bancilor si printr-o proportie mai scazuta a imprumuturilor aplicate de banci oamenilor care doresc sa imprumute sau poate fi realizata printr-o metoda de orientare catre piata, prin realizarea unor "teste de stres".

Asigurarea beneficiilor fluxurilor de capital si asigurarea ca riscul este masurat corespunzator inseamna ca un anumit numar de lucruri trebuiesc facute. Riscul este un factor fundamental al afacerilor, deoarece din nici o activitate nu se poate obtine profit fara risc. De aceea orice societate comerciala incearca sa-si maximizeze profitul prin gestionarea riscului specific domeniului sau de activitate si prin evitarea sau transferarea riscului pe care aceasta nu doreste sa-l preia. Informatiile trebuie sa circule corespunzator si riscurile trebuiesc internalizate corespunzator, lista cu ce trebuie facut este destul de lunga dar in cadrul ei exista trei elemente cruciale:

Prima este ca este foarte important sa se evite politicile guvernamentale care conduc la intelegerea gresita a riscurilor. Au fost multe discutii despre garantiile dinaintea acestui eveniment, impartasindu-se ingrijorarile lui Richard Portes in ceea ce priveste efectele retragerii asupra hazardului moral. Mai mult, au existat unele tendinte in recentele retrageri ca datoriile pe termen scurt ale monedelor straine denominate sa fie protejate in timp ce alte forme de responsabilitate (obligatiuni pe termen lung) nu sunt protejate. Aceasta aparenta selectivitate a retragerilor ar putea servi la distorsionarea modelelor fluxurilor de capital - de la echitate la datorie, de la termen lung la termen scurt, de la monede locale la cele straine - intr-o modalitate gresita. Tarile imprumutatoare devin mai vulnerabile la crizele imediate de lichiditate. In acelasi mod ratele fixe de schimb mentinute pentru multi ani conduc pietele la subestimarea sistematica a riscului ratelor de schimb.

A doua se refera la faptul ca ceva trebuie sa fie facut pentru a preveni ca cei care imprumuta, sa absoarbe un risc excesiv si sa permita creditorilor asumarea unei parti din acest risc. In particular, guvernele care imprumuta pe termen scurt se expun unui risc de lichiditate foarte mare. Daca imprumuturile guvernamentale pe termen scut ar fi fost limitate, atat in cazul Mexicului cat si in cazul catorva tari Asiatice, fluxurile interne de capital ar fi fost mai reduse. In acelasi mod, bancile ar trebui sa considere ratele de schimb si ratele dobanzii cu un risc realist. Daca bancile ar evalua riscul in mod corect ar functiona corect, fluxurile de capital pe termen scurt ar fi fost mai mici si ar fi fost mult mai putin active din punct de vedere financiar in cadrul pietelor internationale interbancare. Elementele de destabilizare ale fluxurilor de capital ar fi fost reduse daca astfel de masuri ar fi fost puse in practica.

O ultima observatie este ca o piata destinata riscului transparenta totala. Trei aspecte ale acestui lucru sunt importante. Primul, este nevoie de o transparenta mai mare a raspunderilor straine atat publice cat si private, actuale sau eventuale. Aceste date ar trebui sa includa informatii despre cererile existente pe piata. Ar trebui, de asemenea, sa includa informatii despre obligatiile central bancare. In al doilea rand, ar trebui sa existe o mai buna informare asupra expunerii agregate. De exemplu, o functie importanta a statisticilor bancare este sa mute imprumuturile agregate ale fiecarei tari in marile centre financiare pentru ca toata lumea sa vada cand o tara este prea mult in datorii. Cu toate acestea, aceste statistici acopera doar pozitiile balantelor tarilor respective, cresterea rapida a instrumentelor derivate a facut ca bancile si tertii sa schimbe pozitia acestora fara a alerta responsabilitatile sau achizitiile care se afla in balanta. Astfel de cai trebuiesc inca dezvoltate.

Aceste elemente sunt destul de ambitioase ca si gasirea cailor de realizare a acestora cat mai corect si eficient posibil.

Este evident ca o strategie performanta trebuie sa cuprinda atat programe cat si proceduri de gestionare a riscurilor care vizeaza, de fapt, minimizarea probabilitatii producerii acestor riscuri si a expunerii potentiale la risc. Acest lucru rezulta din obiectivul principal al acestor politici, anume acela de minimizare a pierderilor sau cheltuielilor suplimentare suportate, iar obiectivul central al activitatii il constituie obtinerea unui profit cat mai mare. O gestiune eficace a riscurilor isi va pune amprenta si asupra imaginii publice a oricarei institutii sau economii.

In concluzie, deoarece riscurile sunt o sursa de cheltuieli neprevazute, gestiunea lor adecvata poate stabiliza veniturile in timp, avand rolul unui amortizor de soc. In acelasi timp, consolidarea valorilor se poate realiza doar printr-o comunicare reala cu pietele si implementarea unor programe adecvate de gestiune a riscurilor. Toate institutiile financiare trebuie sa-si imbunatateasca intelegerea si practica gestiunii riscurilor pentru a-si putea gestiona cu succes diferite game de produse.

Daca procesul de gestiune a riscurilor si sistemul global da management sunt efective, atunci se va avea succes in combaterea crizelor. De exemplu, bancile pot gestiona cu succes riscurile bancare daca recunosc rolul strategic al gestiunii riscurilor, daca folosesc paradigma de analiza si gestiune in vederea cresterii eficientei, daca adopta masuri precise de adaptare a performantei la risc si, in fine, daca vor crea mecanisme de raportare a performantei in functie de risc, pentru a se asigura ca investitorii inteleg impactul gestiunii riscului asupra valorii firmei bancare.

In ceea ce priveste inovatiile financiare realizate prin derivativele financiare,  acestea sunt instrumente de asigurare impotriva riscului financiar, dar si mijloc de speculatie. Inovarea financiara era stimulata de aparitia unor actori institutionali cu mare greutate pe piata. O evolutie de ordin institutional importanta este si formarea de trusturi financiare, care combina toate genurile de operatiuni financiare la scara globala. Liberalizarea pietelor financiare in unele tari nou industrializate a fost stimulata de mai  multi factori intre care: "moda  intelectuala" a timpului, dorinta acelor tari de a atrage capital pentru dezvoltare economica si interesul institutiilor financiare occidentale private de a valorifica oportunitati noi, accesti factori actionand in mod direct sau indirect asupra economiei de pe pietele respective influentand riscurile de criza.

Lista Figurilor

Figura 1: Pierderile cumulative in functie de trend

Figura 2: Thailanda, Boom-ul constructiilor in Bankok

Figura 3: Indonezia, Boom-ul constructiilor in Jakarta

Figura 4: Malayezia, Boom-ul constructiilor in Kuala Lumpur

Figura 5: Filipine, Boom-ul constructiilor in Makati

Figura 6.01: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Indonezia

Figura 6.02: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Indonezia

Figura 7.01: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Coreea

Figura 7.02: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Coreea

Figura 8.01: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Malayezia

Figura 8.02: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Malayezia

Figura 9.01: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Filipine

Figura 9.02: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Filipine

Figura 10.01: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Thailanda

Figura 10.02: Trendul dezvoltarii macroeconomice in Asia- Thailanda

Figura 11: Media cresterii economice intre anii 1989-1992

Figura 12: Cresterea economica intre anii 1993-1996

Figura 13: Fragilitatea sectorului bancar din Asia, iunie1997

Figura 14: Fragilitatea financiara din Asia, 1997, factorii- destabilizarea si creditul

Figura 15: Fragilitatea financiara din Asia- factori care au contribuit   

Lista tabelelor:

Tabelul 1: Etapele crizei economice

Tabelul 2: Influxurile ISD ale celor 10 tari cu economii in dezvoltare din sudul, estul si sud-estul Asiei, 1998 si 1999

Tabelul 3: Cele 10 corporatii transnationale din tarile in curs de dezvoltare, clasificate conform activelor straine, 1998

Bibliografie:

Carti:

Daniel Arnould, "Analiza crizelor economice de ieri si de azi"

2. Dani Rodrik, 1998, "Where did all the Grouth go? External Shocks, Social Conflict and Growth Collapses", https://ideas.repec.org/e
3. Bruce Greenwald si Joseph E. Stiglitz, 1986, "Externalities in economies with imperfect information and incomplete markets" Quarterly Journal of Economics, www.princeton.edu
4. Monica Bacescu, "Globalizarea si crizele financiare in tarile emergente" Ed Economica, Bucuresti, 2004
5. Aglietta, Michel. "Macroeconomie financiara: Finante, crestere si cicluri. Crizele financiare si reglarea monetara." Bucuresti, Ed. Coresi, 2001
6. Arnould, Daniel. "Analyse des crises economiques d'hier et d'aujourd'hui". Paris, Ed. Dunod, 1989
7. Pierre-Richard Agenor, Marcus Miller "The Asian financial crisis: causes, contagion and consequences", Cambridge, Ed. Cambridge University Press, 2000
8. George Soros, "Criza capitalismului global", Bucuresti,    Ed Polirom, 1999
9. Piata de capital, Nr1/2006, Timisoara, Ed Universitatii de Vest
10. Sterian Dumitrescu, "Economie Mondiala" Bucuresti, Ed. Economica, 2002
11. Ioan I. Bari, "Restructurarea relatiilor financiar-valutare internationale", www.biblioteca.ase.ro

Articole si publicatii:

1. E. Kwan Choi,  Hamid Beladi, Pacific Economic Review. Oxford: Oct 2006. Vol. 11,  pg. 383

David Cook,  Michael B Devereux, Journal of International Economics. Amsterdam: Jun 2006. 

Boult, Christopher,  Drew, Stephen, Business Quarterly. London: Spring 1996. Vol. 60,  pg. 22

Financial Times. London (UK): Mar 28, 2007. 

Belt, Bradley D,  Hewitt Paul, Center for Strategic and International Studies,  Congress - Brazil,  EU (European Union),  G7 - Group of 7, , Financial Times. London (UK): Feb 8, 1999.  pg. 14

Barclays Economic Review. London: Third Quarter 1998.  pg. 23,

Richard H Pettway, Multinational Business Review. Detroit: Fall 1999. Vol. 7, Iss.  2;  pg. 13, 

Asiaweek. Hong Kong: Oct 16, 1998.  pg. 1